经济杂志：德隆崩溃终结中国上一轮产业金融热

　　文/王宏淼

　　从上个世纪90年代中后期始，中国兴起了新一轮的“产业金融热”，产业资本又一次大规模进军金融业。这股热潮，以2001年海尔集团大举控股金融公司为标志性的高潮事件，而2004年德隆系的崩溃，则表明这这一轮“金融热”已告一段落。

　　新特点

　　谓其为“新一轮”，是与80年代中后期许多国有企业第一次亲密接触金融业的那次“产业金融热”风潮相比较，历史时期不同，且有着一些新的特点。

　　首先，参与这次产业金融热的投资主体非常广泛。

　　传统的大型产业集团，例如宝钢、中粮、中海油、五矿、中远、华能、鲁能集团，及红塔集团、山东电力、云电控股等一大批国有大型企业；以海尔、联想、方正集团等为代表的新兴产业集团，深沪上市公司都在这次热潮中十分活跃。

　　据不完全统计，有一百多家上市公司卷入了金融业，其卷入金融业主要是参股证券公司。卷入金融业的上市公司比重大约占深沪两市机构的10%左右。

　　民营资本的身影也在其中随处看到。《新财富》杂志的一项研究表明，2002年中国的民营资本控制着股份制商业银行总资产的14.6%，占保险公司保费收入比例不低于7.4%，对证券公司的控制程度远远超过13%，控制着中国一半的金融租赁公司。泛海系、爱建系、东方系、德隆系、希望系、金信系、万向系、农凯系“八大家族金融”在金融领域的投资额达到80亿元。它们往往通过家族直接控股的公司或者关联公司进行投资，对旗下金融机构有很强的控制力，金融机构基本处于家族最底层。这种模式与亚洲其他地区家族对金融机构的控制有着极相似之处。

　　其次，涉及金融机构的面很宽。几乎涉及国内所有的金融机构，甚至是外资的金融机构。如红塔集团持有华夏银行12%股份、持有交通银行3.5亿股，而在光大银行和广东发展银行，红塔投入都已接近2亿元；通过全资子公司红塔兴业投资公司，红塔集团不仅是红塔证券的第一大股东，同时持有国信证券20%股份、持有云南红塔创新风险投资公司61%股份、持有深圳国信证券网络有限公司400万股；此外，红塔投资公司还分别在太平洋保险公司投入2亿元、持有华泰财产保险公司5000万股。

　　这次产业金融热表现在投资额方面是力度大，以红塔集团为例，投入金融业近40个亿，海尔集团也在不到一年的时间里投资近10个亿于金融业。另外，在战略意图方面，不少产业集团意在构建产业金融体系。如五矿、海尔、中远、华能等金融板块的构建已现端倪。

　　这些企业介入金融业的方式比较多元。发起设立、投资控股、参股、并购及中外合资等等手段都有所运作。联想集团首先选择介入创业投资基金管理业务，而后成立自己的投资控股公司，再通过该公司参股海南证券。方正集团则是在对已经收购的券商、银行、信托投资公司进行整合后成立了自己的金融投资公司。

　　与当前产业资本投资金融业相并行的，是不少产业集团对其已有下属金融产业的整合。历史上很多产业集团投资了不少金融机构，但或由于部分经营不善，或由于整体优势不显等原因，金融板块的重组、整合是这一轮金融热中的重要工作。如中信集团、五矿集团等都成立了控股公司，华能集团还成立了注册资本10亿元的“资本公司”，用以整合集团原先投资的金融资源。

　　与不少企业加速进入金融业相对应的是，由于证券市场的低迷和风险等原因，不少产业集团、上市公司等已开始纷纷转让证券公司、基金公司等机构的股权。上市公司通程控股曾发布公告称，其之所以转让恒信证券股权，是由于“近年来证券市场整体经营环境严峻，恒信证券近年持续亏损”。而首批成立的老10家基金管理公司已先后有华夏、南方、富国、嘉实、国泰等基金管理公司出现了股权变动。

　　背景和动因

　　经济和金融的全球化，自由化和混业化的趋势，还有入世的机遇和压力，对金融业改革开放，对金融监管部门和金融机构，对大型国企、民营企业都形成很大的冲击，形成了一个开放的、竞争和求发展的大环境和大背景。

　　作为发展中国家的新兴市场，从改革开放20年来，金融只是一种垄断性的资源，稀缺性的资源。金融相对于产业来说，有比较高的位势。20年多年来，一直是产业追逐金融，这是新兴市场的特点决定的。

　　国内金融改革和监管政策的调整、变化和引导是一个重要的原因。比如：允许银行上市；证券法的出台，证券公司综合、经纪业务的划分；信托业的整顿，信托业的重整；还有基金业的发展；财务公司、租赁公司管理办法的出台；保险公司的多元化的股权结构改革；以及随之而来的金融机构资本金标准的提高……这些都引起了金融机构新一轮的增资扩股。产业集团和金融机构为了自己生存和发展，实现做大做强的目标，成为财团、金融控股公司或者是“金融托拉斯”，谋求战略联盟，互相实行“圈地运动”。

　　从产业需求来看，面对跨国公司及其附属金融公司的进入，产业集团有赶超国外巨头，进军世界500大的目标；有多元化经营、分散风险的动机；有分羹金融业的企图；甚至还有装点门面，提高企业形象的需求。如中粮进入寿险市场，是认定该市场未来发展潜力巨大；海尔、中海油、万向及TCL集团历经数年，一直为成立财务公司而孜孜以求，是看中财务公司的产业特色、内部人搞金融、管理现金流等方面的独特优势；上汽集团与通用汽车成立合资的汽车金融公司，则主要是为汽车消费信贷服务提供支持……

　　误区和问题

　　从这股产业金融热潮看，在一些集团从金融战略、功能建设角度推进金融运作的同时，也有一些集团对金融运作出现赶时髦、盲目跟风的情况，有着不少的误区和问题。

　　在战略方面，这一轮产业金融热体现出轻实业、重金融；重外部金融，轻内部金融；重金融机构投资，轻金融工具运作；重短期财务回报，轻提供长期金融服务的不良倾向。

　　在操作层面，不少产业集团投资金融机构的资本金来源并不符合向金融机构投资入股规定；不少产业集团股东和被投资的金融机构间存在不正当的关联交易和黑箱操作的情况；一些产业集团很多个部门牵头多头出击金融，有财务部门牵头的，有下属投资管理公司牵头的，所以内部政策、利益怎么协调，治理结构如何完善，都是这些企业需要面对的问题。

　　风险控制方面，许多企业集团、上市公司缺乏风险意识，以为投资金融业就能获得丰富利润。不曾想近两年资本市场低迷，证券业风险凸显，使得一些投资证券公司、基金公司的企业蒙受巨额损失。

　　制度、配套的政策和监管等等方面存在问题。从西方市场经济发展的普遍趋势看，以巨型化、集团化产业企业为主体的产业资本和以垄断商业银行、投资银行为中心的金融业资本相互依存性日益增强，从外在信贷联系转向内在资本结合，形成“金融资本”，并在政治中发挥重要作用。从我国情况看，产融结合是经济发展过程中的一个必然规律，金融混业经营也不可避免，加上国内金融垄断及金融服务提供不足原因，难免有不少企业“试水金融”。由于缺乏对所谓“金融控股公司”的监管法规，在信息、监管协调等方面还存在许多难点，实际监管中也存在执行不力等原因，造成了“产业金融热”中许多不规范、不透明的操作黑幕。

　　产业集团运作金融的路径

　　制度的缺失，金融服务不足，非一朝一夕就可修补。产业集团可以控制的，恐怕是自己的金融投资冲动。从我们对GE、爱立信、西门子等国际著名企业成功金融运作的研究结果看，跨国公司一般都是在产品经营到相当程度后，才介入金融业，它们遵循的是从财务管理到财务服务、先内部运作后外部运作，先金融工具运作后金融机构运作，从产融结合到提供外化金融服务，最后再达到金融产业化这样的金融运作路径，注重的是结合企业自身优势做专业金融，实现产融一体化发展，追求的是长期收益。涉足的金融业务，也多是和产业实体交易密切相关的现金流管理、商业信用、消费金融、租赁、保险等。不按照这样的规律，试图短期内用金融杠杆获取超常规发展的企业，常常会吃大亏。极端的典型例子便是美国的安然、中国的德隆。

　　在中国“产业金融热”现象背后，固然有制度、环境等多方面深层原因，但仅从企业自身角度看，产业集团的盲目冲动与追捧、暗箱操作等非理性行为恐怕也是重要因素。显然，我国企业在加深对金融战略的理解、把握金融运作规律、提高风险意识等方面还有较长的路要走。在言必称“韦尔奇管理”、言必称“GE金融神话”的同时，产业集团是不是也应该从安然、德隆们的崩溃中吸取些教训呢？

　　(作者系中国人民大学经济学院博士)

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