中睿合银杨子宜：市场调整不充分熊市格局还需出清

　　新浪财经讯 12月15日消息，由新浪财经和华创证券联合主办的首届私募基金业金刺猬奖上海答辩会今天举办。中睿合银合伙人、投资部部门负责人杨子宜作为金刺猬入围候选私募代表并发言。他表示当前的时间点，市场还在熊市的格局里面，调整还要出清。未来更多的机会还是在前期调整充分的成长股上。

中睿合银合伙人、投资部部门负责人 杨子宜

　　杨子宜：在座的各位嘉宾，下午好，我是来自中睿合银的基金经理杨子宜，现在是公司的合伙人，投资研究部门的负责人，今天也是从成都这边过来，我们公司是在成都。整个投资风格下面会给大家进行一个整体的介绍。

　　首先给大家介绍中睿合银的历史，核心人物刘总在1993年的时候进入资本市场，从事资产管理事业，在2008年的时候在成都成立阳光私募基金，然后2010年的时候我们开始股指期货市场投资，到现在的资产管理规模接近30个亿，主要覆盖的投资品种包括二级市场，一级半市场，定增市场，股指期货市场，但是股指期货因为流动性的限制，这块业务算比较小了。

　　下面是刘睿总的介绍，以前是围棋国手，围棋的经历给他非常好的在资本市场上的大局观，资本市场和围棋有一定的相通性，给我的感受，他在交易的过程当中，他不会在乎一个城池的得失，而是非常看中一个市场的整体格局。

　　下面一个环节是想给大家着重介绍一下，首先是中睿合银整个的投资理念，然后再到我们投资理念下的各个产品的投资策略，首先就投资理念来说，中睿合银的投资理念用12个字概括，趋势投资，高频交易，严格风控。

　　在我们的投资理念里面，我们最为看中的是对于市场趋势的尊重和顺势而为的看见市场、发现市场趋势过后的应对，第二我们认为我们坚持捕捉市场上大概率发生的事情，我们认为首先在指数这个层面，中国的A股市场他其实是指数大幅波动的。我们以上证指数为例的话，10年前上证指数已经在3000点了，回头看现在的时间点，现在也是在3000点附近，但是指数在期间其实是大幅波动的状态。第二点，我们认为从个股层面来说的话，我们可以通过基本面的挖掘去寻找类似于贵州茅台，深圳万科这样非常好的优质企业，他们穿越市场的牛熊，但是我们认为这类股票相对于市场上上千支股票来说，我们认为他本身就是小概率的事件，相反市场上大多数的股票我们认为整体的态势是大幅波动的，所以我们认为A股市场的市场特点决定了他其实是整个市场热点的变化是不断出现的，这个热点不断出现，在每一轮指数上涨的过程当中都会出现不同的主题或者行业，都会有非常好的收益超过市场，这是大概率的事件，所以中睿合银第二点是捕捉这一类大概率事件确定的机会。两者结合，中睿合银的投资风格应该说是趋势选时，加上热点选股。

　　下面谈一下我们对于趋势的理解，我们认为资本市场是非常复杂的系统，任何复杂系统的趋势，短时间内都非常难改变，不以人的意志为转移。第二点，我们认为资本市场上的趋势和实体经济也好，或者说国家也好，他的这种趋势有一个比较明显的差别，资本市场上是非常多的投资者及时参与市场，造成趋势在资本市场上有一个明显的放大，在这个过程当中，随着趋势在资本市场上的放大，整个资本市场的泡沫的形成或者破灭，我们认为他是一个常态化的事件。第三点我们会落实在操作中，我们辩证的去理解市场的长期趋势，中期趋势和短期趋势，交易环节我们重点分析中期和短期趋势，我们认为这两点他对操作是有指导性意义的。

　　第二点，由这个投资风格延展下来介绍中睿的整体投资风格，大家说到趋势投资，可能大家的理解是偏右的投资，或者在交易当中对于某某技术指标非常看中，但是其实不是。在我们整体交易环节里面，我们应该是介于价值投资和纯右侧交易之间的一个流派也好，或者说投资风格也好，首先我们会去深入的挖掘企业的基本面或者说行业基本面的变化，这些企业基本面的变化他形成了我们左侧的判断，但是我们看见这些企业的变化的时候，我们看到实体企业变化的时候，我们本身是不会去交易他的。我们要交易他的时候是我们预判在这里，同时资本市场给了我们验证，比如说我们看好新能源汽车，如果在二级市场上他没有一个非常明显的板块效应或者资金流入的情况下，我们是不会参与的，相反有这种右侧验证的时候我们会去参与市场，我们会去非常积极的参与，我们觉得在这个时间窗口参与市场，他是非常有效的。

　　刚刚给大家介绍的更多是中睿的投资理念，接下来介绍现在我们整个投资的品种，主要首先是在二级市场权益类市场，在权益类市场的话，在交易商的思考的流程，是自上而下的思考流程，首先我们在日常交易当中，首先判断市场趋势，整个市场趋势的判断，他决定了我们在现货仓位的多少的布局。第二个环节，是我们有了趋势判断的指导之后，比如说现在这个阶段，我们认为还是在熊市的调整的格局下，我们认为整个日间参与的仓位可能不超过30%，第二个我们思考的环节是去挖掘，是去看这30%的仓位我们主要参与在哪些板块或者哪些行业，所以第二个环节是对行业的挖掘。第三个环节是对个股的交易策略做延伸。

　　首先第一个环节，对于中期趋势的判断当中，我们重点看两个维度的变化，第一个是在实体经济的周期，我们去判断现在的一个实体经济是处在什么样的宏观经济背景，当前的流动性怎么样，宏观政策是怎么样的导向，这是第一个维度对于中期趋势的判断，第二个维度是市场趋势的判断，我们会看市场的估值水平，企业的预期和现在股价的位置。我们判断未来3—6个月的中期趋势，我们有一个投决会的机制，一旦确立了就不会随日间短期趋势改变。第二点，我们会根据市场判断短期趋势，这里面判断的一些因素，包括短期市场的赚钱效益，当前市场的成交量，现在市场的主流热点和当前主流的热点是否能持续形成一个赚钱效应，这是我们对于短期趋势判断的最核心的节点。在落实到具体交易环节的话，首先中期趋势给了我们一个市场参与的指导，熊市背景下我们一般不超过30%的仓位参与二级市场，在通过对短期的判断，0—30%我们如何去参与这几天的市场，这是我们的微调机制。

　　在我们二级市场交易的第二个大的环节是价值挖掘这一块，价值挖掘是每个投资机构都在做的事情，对于正在起变化的行业和公司进入深入的研究，中睿的特点在红字的第二部分，我们除了挖掘企业的价值变化，我们更重要是根据市场的特征推演，从企业的价值的变化到股票的股价的变化他的传导的过程和效率，我们始终去寻找哪些基本面的变化，能有效的在资本市场上有一个映射，实体经济每时每刻都在变化，有些公司有一定的利好，但是我们会去甄别他是否能在预期内，在当前的背景下寻求非常好的引爆点，这就是中睿要思考的环节。在基本面的判断当中，我们看到几个要素，包括业绩是否能有一个稳定的增长，第二，企业或者行业的技术是否有一个突破。第三，商业模式是否有一个创新。第四，供需平衡是否能有效的打破，导致产品的价格变化。

　　第二点，我们对于短期事件驱动的分析，可能包括政策的支持，产业资本动向等等。然后我们去看这些价值的变化，到价格变化的一个传导。这一点是我们刚才谈到的，在第二个环节，企业价值变化里面，我们在行业研究里面所搭建的一些框架，首先我们最看中的还是新兴行业，我们整个投研团队大概15个人会形成一个全面的覆盖，但是这种覆盖是一个动态的过程，我们也会在某个市场特定的阶段对于某些行业有一个比较明显的看好，这个时候我们可能会在团队内部形成一个调整机制。有了调整之后，我们对短期更看好的行业做出更深入的行业动态的跟踪，深入到他子行业的变化，上下游供需的变化，行业月度数据甚至半月数据的变化的分析。

　　第二个大类是事件驱动，我们认为本身他可能不会对于企业的价值在短期带来一个变化，但是某些事件驱动他会造成投资者的心理或者预期出现一个重大的变化，这种投资者预期重大的变化会非常有效的传导到股价的变化上，这类的投资机会也是中睿非常关注，或者说也是非常重点的一个投资策略。我们在选择题材要素的时候，首先我们会反复观察这个市场，我们会看短期有什么样的热点或者主题市场是最兴奋的，最能点燃市场热情的。第二，我们根据这种回溯做一个跟踪和推演，决定我们下一步的投资机会。

　　刚才介绍了交易思考里面的第二个环节，行业和纵观层面上的考虑。第三个环节，交易环节上，首先在战略上我们会分析实体经济在基本面的龙头公司，比如说2015年的互联网金融上，我们重点看的是同花顺、东方财富这一类的公司，战术上，我们去交易短期市场上选择出来的龙头。我们做这么一个整体的思考。其实在一个行业或者板块的运行过程当中，如果这个板块是某一个年度或者季度的主流市场热点。随着他的板块的推演的话，我们认为他在某个市场阶段，市场选择的龙头和行业基本面的龙头一定是能形成一个有效共振的。但是在某个市场阶段，如果基本面的龙头达到了一定的位置。大家可能会选择刚刚开始的龙头作为短线交易，这时候市场对于某个行业或者主题的热情还没有暂时消退，这种也是正常的市场现象，所以这时候我们也会选择跟随市场做这么一个操作。在中睿的决策过程当中，比较明显特征是我们单笔交易的赢利或者亏损都比较小，比如某一年实现了50%的收益，一定是通过成千上万笔的交易，每一笔交易都是赚5个点，或者亏3个点，就是这样成千上万笔交易累积形成复利叠加的。我个人认为，在这个市场上，就投资风格来说，其实没有优劣之分，不管你是做短线，中线还是价值投资。他适应的市场阶段都会有一个超额收益的表现，但是就赢利过程当中，同样是在某一年度我们实现某个收益，通过2、3笔交易大幅完成自己在某一年的交易，还是通过成千上万笔交易完成自己在某一年的收益，其中蕴含的风险度我想大家都能认识到吧。风险度是完全不一样的。

　　在中睿，我们主要的策略是在定增市场上的投资，中睿在定增市场的投资，首先我们会进行一个数量化模型的选择，然后会根据市场对于市场中期趋势的判断，进行一个择时的定增。第二点是中睿的特色，下面会讲到，第三点是我们在选择一批项目过后，对于单个项目的深入的研究，第四点，是我们拿到一篮子定增的项目过后，进行一个多维度择时的套保。首先数量化模型的选择，我们把一年期的定增项目做了一下梳理，做了大数据的归因分析。你到底是补充流动资金，还是投项目，还是资产置换，资产注入等等要素进行分析，我们最后得出来地，发现这些项目在你解禁以后在未来一年是否能产生超额收益，主要决定这么三点，第一点，定增收益，我们觉得最重要的是折价收益，你刚刚拿到这笔收益的时候，他有多少折价，这个因子非常显著的决定了你在未来一年的收益情况，所以我们专门把折价收益拿出来。第二点，你在什么时候拿定增，如果是5000点的时候，哪怕折价收益比较好，哪怕个股比较好，但是你从5000点到最后指数只剩2000点的时候，项目解禁的时候，多半他的收益都不是太理想，所以我们非常看中市场的收益，贝塔的收益，这是为什么我们把择时定增作为中睿的特色，我们在2013、2014年的时候非常积极的参与定增项目，那时候折价的空间非常理想，但是在2015、2016年的时候我们看了很多定增项目，但是一个都没有参与，除了这两年的折价情况不好之外，我们认为整个市场的点位还没有调整到位。第三点，他是个股的因素，包括个股的成长性等等综合的因素决定了你最后是否定增项目在一年期内他有一个超额收益。

　　第二点，择时定增，我介绍一下，刘总他是民间投资者出身，他在搭建专业化的团队，或者我们一步步决定策略的时候，他的思考是非常有策略性的，我们一定要从中睿最核心的投资能力出发，延展自己的投资市场，中睿的核心能力在于择时，我们对于中期场择时的判断，让我们在选择定增项目的时候有择时的优势。第三，深入研究，这是每家公司选择一年期定增项目都会研究的。包括财务分析等等。第四点择时套保，我们并不是每个都会套保，有时候全覆盖套保的头寸。期货市场除了定增市场上的套保，更多时候我们进行投机的参与，通过中睿对短期趋势的判断。形成多空头寸的布局，利用期货。

　　下面简单介绍一下我们团队的构架，首先投研团队大概15个同事，发展的方向大概分投资和研究方向，大概有11、12个同事主要在这个投资方向，最终的发展路径是基金经理，这个过程当中也会承担研究任务，研究小组更多是承担专题的研究任务。第二个是我们策略的划分，中睿除了传统的业务小组，宏观策略小组，行业研究小组，事件驱动小组，也会有这种创新性业务小组，包括定增，定增二级市场，新股策略和工程等等。

　　下面介绍一下风控的体系，我们建立了风险控制委员会，在发生某个风险控制指标之后，我们的风控委员会，或者风险控制官能凌驾于投资部门以上给出一个交易指令，我们中睿的风险控制的目标，首先将我们的最大回撤控制在15%以内，对于新发的产品的面值有一个保护。我们的控制目标，把他控制回撤在10%以内。整个风控流程我们分为事前事中和事后的控制。下面介绍一下整个中睿合银的风险控制指标，日内的风险敞口最大不超过管理资产的200%，然后每天进行一次下跌提醒，某个交易日出现5%的下跌的话，出现无条件平仓，完成当天的交易。第二点是回撤管理，我们在最大回撤控制15%的控制过程当中，我们会有分级控制，随着净值的回撤，降低风险资产的投资比例，进行有效的风控。

　　下面是对于未来一年资本市场的看法，整体来看，当前的时间点，市场还在熊市的格局里面，调整我们认为还要出清。无论是通过过往的牛熊周期来回溯，无论从调整的空间和时间来看都不够充分直接，需要更多的时间化解，让这个市场彻底出清，所以我们认为现在这个时间点来看，还是需要静待市场出清。未来更多的机会还是在前期调整充分的成长股上。以上就是我的汇报，谢谢大家！   

责任编辑：张伟