中信建投期货：供应预期收紧 豆粕仍将震荡上行

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　　摘 要

　　操作建议：

　　交易标的：M1901、M1905，

　　交易头寸：多M1901、M1905

　　核心逻辑：

　　  1、美豆丰产预期逐步兑现；

　　  2、美豆出口悲观前景有所好转；

　　  3、豆粕去库存加快。

　　仓位控制：总仓位占比保证金在70%左右

　　建仓区间：M1901 3300-3400，M1905 2820-2920

　　目 标 位：M1901 3750-3850，M1905 3270-3370

　　止损区间：M1901 3200-3250，M1905 2740-2780

　　风险点：

　　  1、巴西大豆扩种幅度超预期；

　　  2、猪瘟疫情短期冲击市场情绪；

　　  3、中美贸易争端缓解。

　　核心逻辑

　　1、美豆丰产预期逐步兑现

　　2018年美国作物区天气总体正常，大豆生长情况好于去年同期，单产预估前景乐观。美国 Pro Farmer中西部作物巡查团根据8月下旬为期一周的田间调研情况表示，预计美国大豆单产平均为每英亩53.0蒲式耳，高于USDA8月预计的51.6蒲式耳 /英亩，由于此次大豆单产预测的误差为正负2%，意味着大豆单产介于51.9蒲式耳到54.1蒲式耳之间。9月USDA供需报告显示，18/19年度大豆单产预计为52.8蒲式耳 /英亩，略微低于Pro Farmer估计。我们Pro Farmer公司的大豆单产预测基本可以现实，单产将刷新2016年的历史记录，今年大豆产量将达到46.93亿蒲式耳，较8月的预测值高出1.07亿蒲式耳，较去年同期增6.85%。参考2016年大豆单产和产量记录对价格走势影响，由于9月进入收割，当年美豆价格11月底创收割低点844美分，结合2016年美豆种植成本在863美分/蒲，盘面价格最低偏离成本幅度为2.2%，随后12月至次年2月价格处850-915区间窄幅震荡运行。那么今年美豆价格最低已经来到821美分，较低于今年种植成本842美分下滑2.49%，丰产预期在价格上有所兑现，价格回落空间不大。由于18/19年度美豆即将迎来大丰产，收割季期间，美豆整体维持低位整理运行。

　　2、美豆出口悲观前景有所好转

　　美豆出口悲观预期逐渐被市场所消化，那么9月迎来收割季，美豆真实出口情况会如预期那么悲观吗？我们认为由于中美贸易争端持续，中国拒绝进口美豆，导致美豆出口前景艰巨，6月以来美豆价格由1040一线下跌至840美分，跌幅达到18.87%，价格回落兑现出口悲观预期，且随着美豆价格下探，特别是跌破成本区域后，阶段性出口转好依然可以期待。首先，从下一年度大豆预销售数据上看，美豆出口销售数据好于去年同期，截止9月6日，18/19年度未装船量1612万吨，而去年同期为1584万吨，同比增加1.77%，其中增长明显的是对未知地出口，可能存在转口贸易，但还需要证据证实。其次，美国和欧盟墨西哥达成贸易协议，将有利于大豆出口，新增进口需求估计在900-1100万吨，不能抵消3300万吨的中国进口需求。最后，巴西出口，出口接近尾声，截止8月底，巴西国内大豆库存约在3100万吨，考虑9月至次年2月底，巴西大豆青黄不接，在满足国内压榨需求外，可供出口量在1700万吨，而这段时间中国去年进口大豆量在4600万吨，五年均值在3917万吨，考虑到国内下游饲料配方被动调整及猪瘟对补栏影响，那么今年9月到次年2月中国进口大豆量或在3500万吨，除去700万吨油厂库存，那么还存在1100万缺口，不排除按需进口一定量美豆。

　　综上，目前市场仍然在消化美豆丰产带来的影响，此外叠加收割季到来，中美贸易战持续，中国进口需求消失，美豆出口艰难，价格有望走出低位，随后低价刺激需求回升，从而带动价格阶段性反弹。我们认为，美豆出口悲观预期正在逐步消化中，后期市场将转向对欧盟墨西哥新增出口预期，此外，虽然中国9月至11月还可进口巴西大豆，但随着巴西出口边际下降，可能年底至次年2月还需要进口一定量的美豆，所以18/19年度上半年美豆出口形势有望否极泰来。

　　3、豆粕去库存加快

　　国内进口大豆供应趋紧，10月至明年1月预计进口大豆2010万吨，较前一年度同期的3257万吨下降1247万吨，低于五年均值2781万吨。据天下粮仓网最新调查显示，9月份国内各港口预期进口大豆到港120船762万吨，低于去年9月进口的811万吨；10月份初步预期700万吨，较上周降60万吨，因不少11月到港船期可能推迟至12月份，11月大豆到港最新预估在590万吨，12月初步预估460万吨，较上周预估增110万吨，1月份采购量还较少，预估到港仅260万吨。我们可以看到，11月至次年1月大豆进口量严重不足，

　　第四季预计大豆进口量为1900万吨，较去年同期的2409万吨下降509万吨，降幅约21%，低于五年均值2089万吨，目前看11-12月大豆供应仍不足，远期仍将继续买入大豆。

　　截至9月21日，全国沿海主要地区油厂进口大豆库存为723.7万吨，较周增18.51万吨，但较去年同期的507万吨增加42.94%；豆粕库存为86.64万吨，上周的93.79万吨减少7.15万吨，降幅在7.62%，但仍较去年同期83.94万吨增加3.21%。当前油厂大豆库存处于高位，主要因中美贸易战影响，油厂增加大豆安全库存，然而鉴于巴西大豆出口能力下降，中美贸易争端未见缓和，11月后预计国内月度进口大豆下降至600万吨以下，低于，我们仍未油厂进口大豆库存增长动能不足。第四季度下游市场引来消费旺季，随着气温逐步转凉，肉类消费预期增加，且中秋节临近备货需求开启，加上10月国庆长期备货，豆粕需求有望得到提振，加速豆粕的去库存阶段。

　　图1：沿海油厂豆粕库存（万吨）

　　数据来源：天下粮仓、中信建投期货

　　风险

　　1、巴西大豆扩种幅度超预期

　　9月中旬，巴西迎来新一季大豆种植周期。由于中美贸易战，中国大豆需求转向南美市场，巴西大豆港口报价走强，出口利润丰厚，2018年巴西大豆出口形势大好，截止8月底今年累计出口大豆6469万吨，同比增加13.69%。9月中旬后巴西迎来新一季大豆种植周期，考虑到中美贸易争端持续，且中国大豆进口需求强劲，2018年巴西大豆种植面积继续攀升概率大，市场分析机构预期面积增幅在2-3.2%。8月21日公布的一项分析机构的调查结果显示，2018/19年度巴西大豆播种面积可能增至创纪录的3628万公顷，较前一年度增加3.2%；9月3日福四通（IntL FCStone）表示，巴西2018/19年度大豆种植面积预计增至3586万公顷，增幅在2%。

　　由于中美贸易战提升了巴西大豆出口价格，这是推动巴西大豆种植面积攀升根本原因，此外今年巴西经济形势糟糕，仅农产品的出口这块表现抢眼，为缓解经济下滑幅度，扩大农产品出口量，巴西农户增加大豆播种意愿也较强，我们认为今年巴西大豆扩种预期基本达成市场共识，后期重点关注实际播种面积落实，大豆实际播种进度。

　　2、猪瘟疫情短期冲击市场情绪

　　国内非洲猪瘟疫情仍将继续蔓延，有扩大趋势。自8月3日，农业农村部确认在辽宁省沈阳市沈北新区发现第一例非洲猪瘟事件开始，截止9月14日，全国共计出现17例疫情，地点由北至南，成散点形爆发。参考俄罗斯非洲猪瘟疫情特点，俄罗斯最近一次非洲猪瘟疫情开始于2014年1月14日，持续到2017年年底疫情依然散点爆发，由于非洲猪瘟疫目前尚无疫苗和治疗药物，我们认为这次我国面临的非洲猪瘟疫情持续时间可能长于市场预期，且后期爆发不确定性大，市场担心养殖户集中抛售生猪将会造成豆粕需求萎缩，以及当前下游补栏意愿，短期将抑制猪豆粕饲料的需求，但考虑到替代效应，居民可增加禽肉及水产品蛋白需求替代猪肉消，所以短期猪瘟对豆粕利空更多的是情绪影响。

　　中信建投期货2队

责任编辑：宋鹏