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一、行情回顾
1、钢材行情走势
7月以来，螺纹主力合约从3800元/吨上涨至4000元/吨左右，上涨200元/吨，华东螺纹现货市场价格从4060元/吨上涨至4130元/吨，涨幅为70元/吨。RB1810主力合约涨幅大于现货涨幅，7月基差快速修复。
螺纹主力合约1810合约多次试探4000点整数位，但均未有效突破。当前阻力主要来自于现货上涨放缓。目前华东螺纹现货4100元/吨，期现基差已明显修复。上周Mysteel五大品种库存数据显示，螺纹社会库存455.65，厂库181.09，总库存636.74，环比降幅明显放缓，分地区库存来看，由于之前华东地区螺纹价格较高，各地资源流入，杭州地区螺纹库存累积明显，华东螺纹现货价格受此影响价格拉涨趋缓。但山东地区钢厂表示，上周开单情况良好，厂内库存降幅明显，此外广州地区社库降幅也较为明显。华东地区现货价格或需等待一次区域间的供需再平衡。热卷方面，其社会库存212.77，厂库105.82，总库存318.59，环比增加8.6万吨。热卷现货贸易商表示，热卷出货一般，且价格一拉张，买方拿货意愿明显降低，但热卷现货价格坚挺，基本维持在4240-4260元/吨波动，现货卷螺差的收窄基本靠螺纹现货上涨完成。
图1：RB1810与华东螺纹现货基差季节图
数据来源：银河期货、Mysteel
图2：HC1810与华东热卷现货基差及截图
数据来源：银河期货、Mysteel
图3：RB1810与HC1810价差季节图
数据来源：银河期货、Mysteel
图4：现货华东热卷与螺纹价差图
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图5：螺纹社库+厂库季节图
数据来源：银河期货、Mysteel
图6：热卷社库+厂库季节图
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2、铁矿行情走势
7月铁矿i1809主力合约呈现先跌后涨的格局，整体重心上移，但价格依旧没有太大波澜。7月澳洲铁矿发货量由于港口检修以及FMG的混合粉设备问题环比出现明显回落，巴西矿发货量小幅回落。随着澳洲矿发货量下降，且PB粉指标调整后，铝含量下降，其性价比提升，澳粉价格有所回涨。另外7月人民币大幅贬值，也同样抬升了铁矿价格的底部。目前铁矿09合约价格与交割标的基本平水。铁矿除了自身的供需以外，汇率对其的作用也对其价格有所支撑。目前按7的汇率折算FMG成本折算盘面价格接近476元/吨，需关注。
图7：铁矿主力合约期现基差
数据来源：银河期货、Mysteel
图8：45港口铁矿石库存
数据来源：银河期货、Mysteel
二、供需基本面分析
1、钢材方面
供应：唐山武安徐州，铁水净减量预计4至5万吨/日，粗钢或影响3万吨/日
近日随着《唐山市SO2、NO2、CO污染减排攻坚行动方案》发布，要求在7月20日至8月31日对唐山全市进行环保督查。唐山各县陆续发布烧结、竖炉、高炉限产要求。
我们对唐山地区高炉进行整理计算，数据显示唐山高炉总产能1.48亿吨，占全国其中迁安4430万吨，占比最大，近30%，丰南其次，产能2315万吨，占比15%。当前唐山高炉产能利用率为80%，部分高炉由于环保等问题本就处于停产状态。本次环保攻坚起草方案要求迁安限产20%-30%。丰南高炉限产不低于20%，遵化限产10%。古冶、丰润、滦县、玉田高炉限产50%。我们计算如果严格限产，将影响铁水产量近7万吨/日，如果限产有所折扣，或影响铁水3.5万吨/日，平均估算在4~5万吨/日。部分钢厂表示限产后或继续提高废钢比例，以弥补铁水减少对粗钢产量的影响，但从目前废钢资源局限性，以及技术瓶颈，钢企如同去年12月般再度大幅提高废钢比例可能性不大。故本次限产对粗钢必然有减量影响。Mysteel根据理论值测算本次唐山限产日均影响铁水产量约10.7万吨，日均影响成品材总产量约8.98万吨，其中带钢影响3.139万吨，热卷影响2.61万吨，建材影响2.44万吨、型钢影响0.53万吨，中板影响0.26万吨（以上按品种影响量大小排序）。但以上影响量均为理论值，实际影响量或小于该计算值，需要观察钢厂限产执行力度。武安方面也发布了三季度差别化管控措施，要求当地烧结高炉进行分时间段限产。据统计武安地区高炉总产能2924万吨。根据限产要求，7月影响铁水产量1.88万吨/日，8月2.95万吨/日，9月3.44万吨/日。武安地区主要生产线材及中厚板。徐州方面，可复产高炉产能大约为1000万吨，按70%的产能利用率计算，预计铁水可恢复近2万吨/日，徐州主要生产建材。
总体来看，长流程企业再度增产空间不大，且其边际产量增量受环保影响较不稳定。后期产量的增量主要来自电炉企业。近期独立电弧炉企业利润在250-350元/吨，其产能利用率提升明显，突破前高。但由于产能扩张速度不快。今年上半年大约850万吨电炉产能投产，下半年大约1350万吨产能投产，按照68%的产能利用率计算，从当下向后推算，可新增产量大约3万吨/日。但要达到这一增产，废钢需求的增加必定进一步抬升其价格，而市场需要给予新增电炉利润则成材价格需要进一步上涨。目前这部分电炉产量增长受或受废钢资源限制，尤其在高炉限产后，长流程企业对废钢需求再度提升。
目前，张家港废钢2190元，较上周末上涨，测算华东独立电弧炉成本3737元。近期大中型钢厂废钢库存天数持续下降，西本新干线的数据显示，目前大中型钢厂库存天数6.5天，自5月中旬以来持续下降。
统计局数据显示6月全国粗钢日均产量267.32万吨/日，环比5月增加5.62万吨/日。
表一：唐山、武安、徐州（复产）铁水产量影响估算
数据来源：银河期货、Wind、Mysteel
图9：Mysteel163家钢厂样本高炉产能利用率
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图10：全国53家独立电弧炉厂产能利用率
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图11：分地区独立电弧炉成本
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图12：华东独立电弧炉现金利润
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需求：需求韧性犹在，但淡季投机需求波动较大
从下游需求指标来看，新开工1~6月累计同比增长11.8%，较1~5月增幅再度扩大。其中住宅房屋新开工累计同比增15%。在房企资金紧张的大前提下，周转速度加快，导致集中赶工造成了新开工同比明显增长的结果。尽管政策上为了压制三四线城市的房价收紧棚改货币化的消息对之前的螺纹价格有所压制，但利空释放后，成材表观需求重新环比回升，价格继续走入上行通道。
我们从一些高频数据也能验证需求的韧性，包括Mysteel建材成交数据以及杭州螺纹出库情况。近期Mysteel建材成交数据表现出了淡季需求的大幅波动，高则20万吨/日，低则15万吨/日。但是将数据平滑来看，7月初至今，建材成交平均18万吨，同比增0.84%，环比6月平均增1.88%。由于该数据包含投机需求，我们同时需要参考一些仓库出库数据来验证需求韧性，比如杭州出库数据，杭州出库7月至今平均2.3吨/日，同比增0.33万吨/日，环比减0.09万吨/日。
从粗钢表观需求测算结果来看，6月粗钢表观需求同比增7.95%，环比降4.22%，环比降幅较大与6月贸易战及棚改收紧等消息冲击导致的产业链各环节主动去库存有关。从7月以来的数据测算，7月需求环比基本持平，2011年至2017年7月环比6月表观需求平均下降4.86%，今年7月表观需求环比表现好于历史季节性。从测算结果来看，需求韧性犹在，仅季节性下滑，但未出现周期性下跌的趋势。
出口方面，6月钢材出口694万吨，环比5月增加6.4万吨，另外人民币持续贬值从一定程度上利好了出口，目前螺纹出口价格为FOB550美元，折合人民币4085元/吨，热卷出口FOB588美元，折合人民币4210元/吨。出口价格与国内价格价差收窄。
图13：房屋新开工面积累积同比
数据来源：银河期货、Wind、Mysteel
图14：Mysteel建材成交平均量
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图15：杭州螺纹出库月平均
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图16：粗钢表观需求测算结果
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图17：螺纹热卷内外价差
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图18：钢材出口量季节图
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行情展望
三季度黑色重点关注在于供应，即徐州复产、武安限以及唐山地区7月20日至8月底的环保限产。目前根据唐山各地区、武安发布准则，以及徐州复情况我们测算7月下旬到8月日均铁水产量下降4~7万吨/日，考虑到部分废钢替代铁水不足粗产量影响3~5万吨/日。近期唐山地区废钢价格涨幅较大，也验证了铁水不足导致钢厂再度追加废钢用量，进而抬升独立电弧炉整体成本。目前华东独立电弧炉成本在3740左右，较上个月3600的成本有明显上移，目前华东电炉利润300元/吨不到。在唐山、武安限产后，长流程企业粗钢产量或出现瓶颈，产量增量或通过电炉企业实现。上周独立电炉企业产能利用率创出新高，但折算产量增量仍旧有限。据了解，下半年可以有1000万吨产能的电炉投产，但产量的释放需要在废钢需求上涨导致的成本上涨后再给予利润，故对于产量的担心前提必须看到废钢价格大幅拉涨。
从需求角度看，虽然6月遭受贸易战、棚改收紧双重打击导致的产业链主动去库造成的库存累积，在近几周需求重新出现反弹进行了修复。从粗钢平衡表推算表观需求来看，目前需求只是季节性的环比下降，并非周期性的下降。从下游的新开工数据来看，推测8月需求亦不会明显走弱。2011年到2017年，粗钢表观需求Q3环比Q2平均下降5.55%，我们在假设今年三季度需求环比二季度下降3.8%（好于历史平均）的前提条件下，叠加可能的限产幅度预期来推算未来的库存走向，我们认为淡季库存难以累积，Q3库存依旧持续下降，但降幅较Q2收窄。
从平衡产量推演来看，做多需要观察电炉企业产量释放幅度及各地限产是否有松懈。另外需求的验证需通过一些高频数据来验证，比如建材成交量，杭州螺纹出库情况。并且通过下游终端的部分指标，比如房屋新开工等来修正当前推演的未来需求表现。从目前的推演来看，如果唐山限产严格，则成材价格仍有较大上行空间。
图19：粗钢表观需求中性偏乐观预期
数据来源：银河期货、Wind、Mysteel
图20：粗钢总库存推演
数据来源：银河期货、Wind、Mysteel
2、铁矿方面
供应：7月澳洲发货量大幅下降，巴西发货稳重上涨
海关总署数据显示，6月铁矿石发货量为8324.2万吨，环比5月下降1089万吨。1~6月铁矿石累计进口5.3069亿吨，同比下降880万吨。但截至6月底，澳洲和巴西发往中国总量环比5月依旧上升，其中主要增量来自澳洲，巴西上半年发货表现平平。1~6月澳洲向中国发货累计增加近3000万吨，澳洲二季度发货量超预期。1~6月巴西向中国发货累计降650万吨左右。预计下半年铁矿发货增量或主要来自巴西。7月澳洲由于港口检修以及FMG混合粉设备问题导致澳洲发货量大幅下降，但是7月下旬开始，澳洲发货量又将逐步恢复正常。
国产矿方面，今年精粉产量同比大幅下降，根据Mysteel统计的266矿山精粉日均产量，我们推算1~6月全国精粉产量1.36亿吨，同比下降1400万吨，全年或同比减少2800万吨精粉产量。
图21：铁矿石进口量
数据来源：银河期货、Wind、Mysteel
图22：澳洲+巴西到中国铁矿日均发货量
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图23：Mysteel266矿山精粉日均产量
数据来源：银河期货、wind资讯
图24：铁矿石北方主港到港量
数据来源：银河期货、wind资讯
需求：上半年生铁产量高位，下半年烧结限产压制粗粉需求
随着5月之后高炉产能利用率一路上扬，叠加球团、块矿、高品矿的使用以及部分复产高炉扩容，全国生铁产量大幅上涨。增量主要来自4，5月取暖季结束后高炉的全面复产。1-6月全国累计生铁产量3.73亿吨，同比增加1024万吨，推算铁矿需求量近6亿吨。估算铁矿整体需求同比增加近1700万。但通过铁矿进口量及库存推算铁矿表观需求同比基本持平，统计局生铁的增量或与高炉内部使用废钢有关。
7月下旬之后各地限产，预计影响铁水3-5万吨/日，折合铁矿4.8~8万吨/日。铁矿整体处于过剩的状态，但其中有结构性需求强弱变化。7月下旬后各地限产对烧结影响较大，利好球团、块矿。另外烧结粗粉方面，上半年PB粉由于指标问题（铝偏高），市场需求持续走弱，而巴粗由于供应下降，叠加由于其铝含量较低，在高铝澳粉供应大幅增加的情况下，为追求铝平衡，巴粗需求较好，港口库存持续下降导致其价格坚挺。另外如卡粉配超特的配矿模式由于成本优势也替代了一部分PB粉的需求，所以今年上半年以来PB粉与超特粉的价差始终没有拉开。
7月中旬以来，力拓调整了PB粉的指标，降低其铝含量，叠加巴粗供应不足导致其与澳粉价差逐渐拉大，近期PB粉性价比逐渐走高，再加上澳洲发货量下降，带动澳粉价格小幅回涨。在唐山、武安地区烧结限产逐步推进后，且澳洲发货恢复，预计铁矿上方空间有限。
图25：PB粉与超特粉价差
数据来源：银河期货、Wind、Mysteel
图26：（卡粉+超特）/2与PB粉价差
数据来源：银河期货、Wind、Mysteel
交割品：9月合约仍回归金布巴定价
从铁矿交割标的来看，7月炒作得沸沸扬扬的RTX粉，按普氏指数扣11美金成交，估算美金大约CFR49美金左右，按目前的汇率折算到盘面价格较高，交割利润不足，且据了解，到港的几船RTX粉均有下家采购使用，交割的概率不大。根据我们的计算，9月交割品依旧回归到金步巴粉。目前61%左右品位的金布巴粉日照港现货价格420元左右，折算盘面标准品在473左右（根据指标不同，折算或有差别），如果卖方进行厂库交割，额外收取买方入库费的话，从卖方仓单成本来看，与目前09合约盘面价格基本平水。盘面估值合理。目前需要观察金布巴粉价格上涨驱动，其自身驱动不强，但或跟随PB粉回涨，但涨幅应不及PB粉。
表2：铁矿交割计算
数据来源：银河期货、Wind、Mysteel
五、风险提示
1、利率过快上行；2、需求坍塌。
银河期货
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