弘业期货：铅价谨慎乐观

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　　国内宏观方面，国内经济增长乏力，整体呈现平缓下滑态势。全球经济增长的不确定增加。

　　基本面方面，铅供需面仍呈缺短态势，但和去年相比，短缺程度有所改善。

　　供应方面，阶段性环保或将高以段落，原生铅冶炼厂限产检修步入尾声，后期将逐步释放产量。再生铅限产产能也将释放。

　　需求方面，经销商库存较大，下游需求薄弱，电池企业处于亏损边缘。

　　一、行情回顾

　　今年年初沪铅指数冲击20000元未果后就一路下跌。市场担忧美联储加息可

　　能压制经济成长，加上美国关税措施引发的贸易纠纷利空，宏观方面的因素一直是主导铅价的下跌走势的关键。后期国内环保升级超出预期，原生铅限产、检修，再生铅受环保因素产能大规模消减，供应端紧缺利好导致铅价从4月底一路上涨。虽然这其中贸易纠纷时而加剧，时而缓和，但供需面的利好远远盖过宏观方面的不利，铅价上涨趋势能够始终保持。2个月的时间沪铅指数上涨比例达到16%。相比较而言，伦铅受沪铅指数带动下呈震荡上涨走势，但幅度相对较小，且目前伦铅已经从上涨转为震荡。此波国内外铅价的上涨始于国内铅价，或将由国内主导结束。考虑到夏季是电池的需求旺季，后期铅价的后期走势能否持续上涨将由环保因素和旺季需求共同来决定。

　　从升贴水来看，上半年，LME铅升水状态时间很短，只在2月份出现过，大部分之间都处于贴水格局，显示国外铅价现货供应较为充裕。截止27日，伦铅3月贴水-8美元。国内方面，沪铅上半年大部分时间都处于升水格局，尤其是3月中旬后，升水大幅度上升，升水最高达到1000多元。国内现货高升水状态一直维持到当下。6月末现货升水目前仍近千元。

　　图表1 LME铅现货升贴水

　　图表2 现货对主力合约的升贴水

　　二、影响因素分析

　　1、国内经济平缓下行

　　1-5月制造业投资增速5.2%，提高0.4个百分点。高技术制造业、装备制造业投资同比分别增长9.7%和8.2%，增速分别比1-4月加快1.8和0.3个百分点。1-5月基建投资（不含电力）增速下滑3个百分点至9.4%。5月制造业增速6.6%，回落0.8个百分点。5月规模以上工业增加值同比实际增长6.8%，较4月下滑0.2个百分点，1-5月累计增长6.9%。5月社会消费品零售总额同比名义增长8.5%（实际增长6.8%），较4月下降0.9个百分点。总体来说，国内经济整体呈现平缓下滑态势。

　　2、贸易纠纷暂时缓解

　　4月-6月，中美之间进行了3轮贸易谈判，中美贸易纠纷暂时停火。但15日特朗普再度宣布对中国500亿进口商品征收关税，停火协议被打破，中美贸易纠纷再度升级。全球市场陷入极度恐慌状态，全球资本市场全线暴跌。受到宏观经济情况和市场情绪的压力，有色金属持续走低。目前来看，中美贸易纠纷从磋商探讨进入互相威胁边打边谈的阶段，市场恐慌情绪逐步缓解。后期中美贸易进程谈判进程能否能顺利推进仍是决定铅价走势的一个不确定因素。

　　3、全球铅短缺程度并未加剧

　　图表3精炼铅月度供需平衡

　　世界金属统计局（WBMS）最新公布的报告显示，2018年1-4月全球铅市场供应短缺11.6万吨，2017年全年短缺42.1万吨。截至4月末，总库存量较2017年末下滑2.5万吨。WBMS数据显示，1-4月全球精炼铅产量（包括原生和再生）为3847.4万吨，较去年同期增长3.3%。1-4月中国需求量同比增加6.2万吨，占全球总量的不到43%。1-4月美国表观需求量同比下滑1.6万吨。2018年4月，全球精炼铅产量为92.57万吨，消费量为98.78万吨。

　　国际铅锌研究小组（ILZSG）数据显示，2018年3月，全球铅市供应短缺2.53万吨。2018年2月，全球铅市供应短缺6900吨。月度供需缺短程度继续增加态势。再回顾下去年同期的状况，2017年3月份，全球铅市场供应短缺4.07万吨。整体来看，今短缺年前三个月铅都处于状态，从去年年末时的过剩状态有所转变，但和去年同期相比，短缺程度并未如预期紧张。

　　4、环保缓和 铅产量供应预期增加

　　原料方面：进口矿现货加工费降低至20美元/干吨，为2010年以来最低，且仍未现回升迹象，反应海外铅精矿供紧张形势并未像锌精矿一样，出现回暖迹象。原因在于去年海外增产量最大的铅锌矿秘鲁Antamina矿山以锌精矿产出为主，几无铅精矿产出。而全球最大的银矿之一的澳大利亚Cannington矿山产量则处于下滑期。不过下半年，海外主要铅精矿企业增产速度会有所加快，海外铅精矿供应偏紧格局将会改善。国内方面，国产铅精矿TC呈现筑底回升态势，6月回升至1600元/吨附近，较年初低点上调了约500元/吨。国家统计局数据显示，一季度国内铅精矿产量累计同比增长6.7%，目前国内铅精矿产量进入稳定回升期。

　　产量方面，国家统计局公布的4月精铅产量约38万吨，环比下降9.9%。原生铅检修尚未结束。目前安徽、江西、云南等地均有炼厂处于检修，6月检修企业包括安徽铜冠、江西金德等，而河南地区受环保督察回头看的影响，济源地区铅冶炼厂限产30%-50%，目前限产持续，预计产量下降近3万吨，且涉及多家交割品牌，市场地区性缺货明显。

　　再生铅方面：今年环境保护的督查力度不断加强，自4月安徽太和工业园区技术改革开始，至5月初环保部将对长江经济带的开固体废物违法行为的专项行动，再到5月下旬的中央环保督查“回头看”，再生铅炼厂生产严重将受限区域从安徽地区扩宽至云南、四川、江西、广东、河北、河南等地。目前多地除规模持证冶炼厂外，基本已停工待查，再生铅货源地域性紧缺的情况已持续一个多月。

　　据SMM本月26日资讯报道：据中央环保督察文件显示，本次“回头看”将持续一个月，即督察组预计在6月底至7月初撤离。据SMM调研了解，河北、河南地区炼厂表示督察组将于6下旬撤离，如无意外将于6月底复工；江西、广东地区炼厂表示有望在7月初恢复生产。目前河北省除雄安新区的再生铅炼厂外，其他区域已有再生铅炼厂于近日恢复生产。

　　其中，河北地区部分再生精铅炼厂已于上周开始原料补库并恢复生产，部分炼厂计划于本周陆续复工，河北地区受影响的再生精铅产量将于本周逐渐得到恢复，预计当地将增加约1000吨/日的铅供应量。河南地区部分小型再生铅炼厂亦于上周下半周开始陆续恢复生产，由于近期再生铅利润空间宽裕，小型炼厂开工积极性较高，本周或将继续有再生铅炼厂复工。另外，济源市受“蓝天保卫战”环保行动影响，冶炼厂生产受限，部分再生精铅厂需停产数天配合检查，精铅供应量或受到短暂影响，对还原铅供应量的影响并不大。安徽地区环保督查有所缓和，某大型炼厂于上周恢复生产，当地逐步恢复的再生精铅供应量累计约达900吨/日。江西地区炼厂普遍反映将于7月初恢复生产，有炼厂已开始进行原料补库，当地受环保影响的再生精铅产量将于下月逐渐得到恢复。

　　综上，SMM预计，部分地区再生铅炼厂已于6月下旬复工，如无意外其他地区再生铅炼厂能于7月上旬恢复生产。另外，相对于铅价上涨来说，废电瓶价格上涨乏力，再生铅-废电瓶铅的价差不断扩大，再生铅目前冶炼利润丰厚，如果环保压力一旦缓和，冶炼厂复工积极性甚高，这将刺激再生铅企业释放产量。

　　图表4 还原铅价格

　　图表5 废电瓶铅价格

　　5、国内库存持续下降

　　图表6 LME铅库存

　　图表7 上期所铅库存

　　上半年伦铅库存维持小幅下跌趋势。年初库存为14.22万吨，本月末已降至13.2万吨。国内上半年铅库存从4.18万吨下降至0.97万吨，累计下降了3.21万吨。去年同期为增长3.23万吨。铅今年基本面同比明显好转。国内沪铅的交割品质高于进口铅，所以进口铅即便流入国内，也无法直接缓解低库存下的逼仓风险。不过近年来，进口铅可以直接用于消费以替代交割需求，或者通过二次精炼制成符合交割品质的铅锭。所以如果需求不佳，即使供应端出现问题，逼仓也可可能导致包税库存进口铅的流入，所以低库存下，逼仓行情也很难形成，但是多空双方拉锯下，铅价波动会加剧。

　　6、终端旺季消费需求仍不乐观

　　根据以往季节性规律，随着夏季炎热天气到来，铅酸电池更换需求进入旺季。从前两年的季节性看，夏季也是铅的去库存化的季节。夏季电动车电池更换率高达70%—80%，因为温度过高时蓄电池热失控和充电器内部电路失控容易造成电池鼓包。我们从铅蓄电池的产量也可以看出，4月份是蓄电池产量的低谷时期，之后5、6月份产量较四月份大幅提高，其中6月份产量是上半年的一个高点。5月铅酸蓄电池企业开工环比增9.6%至68%，去年同期59.6%。夏季虽是电池消费高峰，但目前蓄电池市场终端消费偏淡，电池销量暂无较大改善，当前仍以消化前期库存为主。且随着铅价的大幅上涨，电池企业利润大幅下降至亏损边缘，这说明原料价格上涨过大，终端电池企业无法承受。而另外一边终端电池企业却出现提价难的情况，下游电池终端消费偏弱。后期旺季电池企业开工率能否继续增加仍值得商榷。

　　图表8 铅蓄蓄电池产量

　　终端消费方面。中汽协数据显示，2018年5月，汽车产销环比略有下降，同比保持增长。当月汽车产销分别完成234.4万辆和228.8万辆，产销量比上月分别下降2.3%和1.4%，比上年同期分别增长12.8%和9.6%。1-5月，汽车产销分别完成1176.8万辆和1179.2万辆，产销量比上年同期分别增长3.8%和5.7%。去年同期产量增速为4.49%，增速有所下滑。

　　1-5月份移动通信基站累计同比下降-2.7%，，同比小幅下降。去年2月份开始累计增速都处于负值，且都在两位数之上。2018年以来同比增幅明显回暖，但目前增速仍未负值，后期关注5G的建设进度。

　　图表9 汽车产量增速下滑

　　图表10 移动通信基站设备增速下滑

　　三、总结与展望：

　　国内宏观方面，国内经济增长乏力，整体呈现平缓下滑态势。而中美贸易纠纷暂时缓解，商品跌势得以缓和，但是全球经济增长的不确定增加，后期全球宏观风险仍是决定铅价等商品走势的一个不确定因素。

　　从1-4月份供需平衡来看，全球铅累计供需仍处于短缺格局中，但是与17年相比短缺程度有所好转。从国内供应来看，国内供应严重紧缺，环保造成原生铅和再生铅产量大幅减少，供应端紧缩对铅价形成上涨支撑，但此波随着国内铅价大幅上涨，内外铅比价上涨，铅进口盈利窗口持续开启，报税区铅价回流国内或将补充国内铅的供需缺口。另外据了解，6月底7月初此次环保回头看一个月将高以段落，原生铅冶炼企业检修限产或将结束，再生铅企业复产，国内供应端供应将增加。需求方面，下游蓄电池利润薄弱，接近亏损边缘，而下游对电池厂家的提价认可程度不大，终端电池消费需求偏弱，旺季需求能否有效启动仍值得商榷。随着近期环保的逐渐退出，铅价供需紧缺格局对于价格的上涨推动动能将不断减弱。考虑到目前国内库存出持续下降，接近历史低位，持续低位的库存对于高位的铅价形成强势支撑。后期铅价在供需缺口减弱，低库存的背景下，上涨动力逐渐消退，或将呈现高位震荡走势。投资者需关注后期环保政策的不确定性。

　　弘业期货

责任编辑：宋鹏