国联期货：股指期货IF有构筑底部的潜质

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　　摘要

　　6月份的经济数据表现较弱，中小企业景气度处于收缩区间，新订单回落，需求端承压，企业的生产意愿下降，经济面临较大的压力。

　　央行在二季度的例会中提出，管好货币供给总闸门，保持流动性合理充裕。央行货币政策态度出现放松，在去杠杆背景下，货币闸门的表述依然在，央行暂不会彻底转向宽松，但资金面已出现好转。

　　中美之间的摩擦在较长的时间里会一直存在，对经济和金融产生较大影响，如果贸易战持续扩大，对国内经济产生通缩风险，不排除进一步放松货币。

　　目前，中国股市仍是不成熟的市场，资金和政策对股市影响较大。在内忧外患负面影响的条件下，会有一定的的政策出现，对经济和金融市场利好，对股市构成一定的支撑。

　　经济增长的担忧，前期货币偏紧，加上贸易摩擦持续影响，跌幅较大。在下跌的过程中交易量萎缩，A股或处于阶段性筑底阶段，将迎来反弹行情。

　　一、行情走势回顾

　　图1 IF加权指数日线图

　　数据来源：文华财经，国联期货研发部

　　在中美贸易战的阴影下，央行又管住货币供给的总闸门，股市表现非常脆弱。年前涨势较好的蓝筹白马股纷纷回调，整个上半年都是熊市。作为避险工具的债券在表现较好，投资者较为保守。上证指数放量跌破了3000点，后持续下跌，重要均线都已经跌破。IF加权指数走势与上证指数类似，所有均线均向下发散。

　　二、经济出现向下拐点迹象

　　图2 中小企业的景气度下降

　　数据来源：Wind，国联期货研发部

　　6月大型企业PMI环比降低0.2个百分点至52.9，仍为年内次高点，这也是制造业保持稳步扩张的主要支撑。中型和小型企业PMI环比分别降低1.1和增加0.2个百分点至49.9和49.8，中型企业下降幅度较大。此前严监管环境下，企业流动性压力有所增加，小型企业受此负面影响较大。但随着包括定向降准在内多项针对小微企业的支持政策的出台和落地，小型企业的状况有所改善，但低于50，处于收缩区间。

　　受中美贸易战重新升温的影响，新出口和进口指数环比下降1.4和0.9个百分点至49.8和50，两者同比跌幅达到2.2和1.2个百分点，贸易战因素对进口拖累作用明显。

　　需求层面的下滑要大于生产，供需环境已开始恶化。但如果从边际变化来看，各个口径需求层面的下滑均已较为明显，且新订单的下滑幅度大于生产。如果剔除年初1-2月来看，6月制造业新订单分项的下降幅度是2017年10月以来最大，企业所面临的供需环境已开始恶化。

　　图3 需求下降

　　数据来源：wind，国联期货研发部

　　出厂价格指数同比增长53.3%，比上月增长0.1个百分点；原材料购进价格指数同比增长57.7%，比上月增长1个百分点。产成品库存回升、原材料库存回落，需求表现相对疲弱，企业生产的积极性在下降；生产经营活动预期回落0.8个百分点至57.9%，创出今年2月以来新低，印证需求表现相对疲弱。5月社会消费品零售总额同比增长8.4%，较上月下降1个百分点，从趋势来看，社会零售增速从13年开始增速持续下滑。

　　三、面对经济增长压力，央行转向货币宽裕

　　2018年一季度的央行例会的会议纪要表明，维护流动性合理稳定，管住货币供给总闸门。如今经济出现向下拐点，央行第二季度例会上货币政策有了新的动向。会议指出，稳健的货币政策保持中性，要松紧适度，管好货币供给总闸门，保持流动性合理充裕，引导货币信贷及社会融资规模合理增长。

　　流动性合理充裕和管好货币供给总闸门同时出现，其中流动性合理充裕显然表示央行放松货币政策，但是管好货币供给总闸门又表示货币政策收紧。表明央行货币政策态度确实出现放松，但是货币闸门的表述依然在，表明央行暂未彻底转向宽松。

　　中国居民收入占GDP比重偏低，所以家庭债务/GDP的测算杠杆率方式会低估中国家庭部门债务问题的严重性。以家庭债务/家庭可支配收入测算，中国家庭部门杠杆率高达110.9%，已经超越美国。在金融去杠杆的继续推进的背景下，央行的货币政策可能会以定向降准的方式，稍有放松，但会明确规定了降准的资金用途，不会放水漫灌。

　　四、中美贸易战使中国面临较大的通缩风险

　　6月15日，美国对1102种产品总额500亿美元商品征收25%关税，第一组将于7月6日开征。美国还警告：如果中方采取报复性措施，美方还将追加500亿美元的关税。中国将对美国的贸易措施作出反击，中国对原产于美国的659项约500亿美元进口商品加征25%的关税，其中对农产品、汽车、水产品等545项约340亿美元，自7月6日起实施，对化工品、医疗设备、能源产品等的实施时间，另行公布。

　　中国的外贸依存度达37%。2017年在中国高达2.26万亿美元的出口总额中，对美国出口总额近4300亿美元，占比近20%。若中国对美国出口的大量产品因关税上调而需求下降，会造成国内相关行业产能过剩、价格下行。

　　中国大豆进口的依赖程度高达86%左右，2017年中国从美国进口大豆总金额约为185亿美元，中国从美国的进口大豆量占其总大豆进口量的比例约为37%，对美国大豆进口的依赖程度较高，加征关税的直接通胀效应明显。大豆是食用油、养殖业等行业的中间投入品，其价格变化有一定程度的传导效应。若对美国的大豆进口加征25%的关税，估算拉动国内CPI上涨最大约0.2-0.4个百分点，整体看有一定程度的影响，但也并非十分显著。再考虑到中国从巴西、俄罗斯等国家扩大大豆进口的替代效应，实际影响还会低一些。

　　美国对从中国进口的纺织品、鞋帽和家具玩具类产品进口依赖程度高，但由于该类产品技术含量不高、容易被替代，加征关税将会给中国带来中长期的通缩效应。2017年全年中国对美国出口的纺织品、鞋帽和家具玩具等产品总额1094亿美元，占中国对美国出口总额的23%，占当年中国该类产品出口总额的比例为23%左右，加征关税会导致美国居民对来自中国的该类商品的需求明显减少，短期内中国该类产品在美国的高市场份额会起到有一定抵消作用，但中长期看将出现显著下降，进而给会中国带来较为明显的通缩效应。

　　据海关初步统计，今年上半年，我国对美出口增长5.4%，增速较去年同期下降13.9个百分点。其中，6月份对美出口增长3.8%，增速下降23.8个百分点。在贸易战正式开打的前夕，中国对美的出口已经出现了锐减。从六月份的PMI指数来看，新增的出口订单指数为49.8%，上月报51.2%，下滑明显，已经位于枯荣线下方。

　　除了中国，美欧、美日之间也出现了贸易争端，加拿大已于本月1日对美国实施了报复性关税，全球贸易环境恶化，对全球经济增长有负面影响，中国的出口环境不容乐观，中国的货币政策将会保持适度宽裕，以此刺激经济，在一定程度上抵消贸易战的负面影响。

　　中美贸易战是股市恐慌性大跌的主要原因，中美贸易摩擦具有长期性，将对股市持续影响。

　　五、总结

　　6月份的经济数据表现较弱，中小企业景气度处于收缩区间，新订单回落，需求端承压，企业的生产意愿下降，经济面临较大的压力。

　　央行在二季度的例会中提出，管好货币供给总闸门，保持流动性合理充裕。央行货币政策态度确实出现放松，在去杠杆背景下，货币闸门的表述依然在，央行暂不会彻底转向宽松，但资金面已出现好转。

　　中美之间的摩擦在较长的时间里会一直存在，对经济和金融产生较大影响，如果贸易战持续扩大，对国内经济产生通缩风险，不排除进一步放松货币。

　　目前，中国股市仍是不成熟的市场，资金和政策对股市影响较大。在内忧外患负面影响的条件下，会有一定的的政策出现，对经济和金融市场利好，对股市构成一定的支撑。

　　经济增长的担忧，货币偏紧，加上贸易摩擦持续影响，跌幅较大。在下跌的过程中交易量萎缩，A股或处于阶段性筑底阶段，将迎来反弹行情。

　　国联期货

责任编辑：宋鹏