期指底部仍需进一步夯实

　　从未来内外经济环境和政策空间来看，股市暂难回归至大牛市，很有可能长期低位横盘整理。短期政策效应有利于反弹，但期指下方底部仍需夯实。

　　8月上旬，在一系列政策扶持下，A股开始逐渐企稳，并出现了较大幅度的反弹。三大期指IF1808、IH1808和IC1808合约都出现不同程度的反弹，其中反映中小板的IC1808合约自低点反弹幅度最大，达到5.4%。

　　从反弹的驱动力来看，一方面，政策方面扶持，货币政策保持流动性合理充裕，财政政策积极，包括加快专项债发行，保障在建项目资金；另一方面，从估值和未来高质量经济发展方式来看，低估值加未来高端制造业发展，企业收益占GDP比重越来越高，地产和金融占GDP比重会下降。A股经过4—7月持续下跌之后，资产配置的属性有所改善。从未来内外经济环境和政策空间来看，股市也不大可能回归至大牛市，很有可能长期低位横盘整理。短期政策效应有利于反弹，但下方底部仍需夯实。

　　政策利好缓和市场情绪

　　7月下旬国务院常务会议和中央政治局会议，定调下半年政策基调：坚持实施积极的财政政策和稳健的货币政策，提高政策的前瞻性、灵活性、有效性。此外，监管层公布多项措施与行动缓和“涌入安全资产”给债券市场带来的风险，帮助地方政府融资平台债券发行。

　　为促进银行加大信贷投放，8月11日银保监会接力央行继续打出组合拳：将指导银行保险机构充分利用当前流动性充裕、融资成本稳中有降的有利条件，将加大资金投放力度，保障实体经济有效融资需求；将调整贷款损失准备监管要求，鼓励银行利用拨备较为充足的有利条件，加大不良贷款处置核销力度；将着力缓解小微企业融资难融资贵问题，落实无还本续贷、尽职免责等监管政策，提高小微企业贷款不良容忍度，有效发挥监管考核“指挥棒”的激励作用。

　　在最新出来的二季度货币政策执行报告中，央行表明了货币政策的四个目标：货币端合理充裕、信用端提高小微融资可得性、汇率端警惕顺周期波动、政策端强调部门协调（“几家抬”）和多重工具并用。

　　政策调整下，银行间流动性宽松。8月8日，银行间隔夜质押式加权利率降至1.45%，创2015年7月29日以来最低纪录。从8月9日起，Shibor一年期利率也已经跌破3.3%的MLF利率，这意味着银行间拆借利率低于政策利率，流动性极度宽松。

　　高质量经济发展需抛弃地产依赖

　　统计数据显示， A股市盈率中位数当前只有29.91倍，是5年来第一次跌破30倍；市净率中位数也降低至了2.4倍，是5年来首次跌破2.5倍。两市有800股市盈率低于20倍，168股市盈率低于10倍，有12股市盈率低于5倍。

　　从中国经济增长模式来看，2008年之后属于债务扩张型，经济发展模式转向了依靠房地产作为支柱产业，资产表现最好的不再是实体资产和股票，房地产和信托成为投资收益最高的两类资产。在去杠杆模式下，债务扩张会逐渐和GDP增速匹配，监管层对地产定位“房子是用来住的、不是用来炒的”，因此信贷等流动性“脱虚向实”大方向不会发生变化。中国制造2025战略规划就意味着高质量经济模式依托消费升级和高端制造业，实体投资回报率会逐渐企稳回升，相应的股市也会存在长期利好，短期低估值会引发部分配置需求。

　　从政策来看，政策存在滞后性。有机构近期对银行的信贷情况进行了草根调研，根据所调研对象的情况，预计7月新增信贷在1.2万亿—1.3万亿元左右。但令人担忧的是，8月的首周，几家调研对象的新增信贷却出现负增长，显示当前实体经济的信贷需求并未出现真正的好转。

　　最重要的是当前缺乏加杠杆主体，目前只有依托中央政府加杠杆，即基建投资发力。地方政政府受制于融资平台约束和去杠杆。企业在经历了2017年去杠杆后也不大可能再度加杠杆。居民杠杆率是结构性的，中低收入杠杆率超过200%，唯独无房无贷的居民才具备加杠杆条件，但这类占比较小。

　　综上所述，国内财政政策更加积极，流动性偏向充裕，但是政策滞后性和缺乏加杠杆主体，高质量经济需要摆脱地产依赖和去杠杆大方向不变。因此，股指短期反弹，难迎来反转，甚至不排除创下新低的可能。

　　（作者单位：宝城期货）

责任编辑：张瑶