商品指数基金的发展现状及展望

　　私募基金在杠杆比例、投资方向、标的选择三个方面都更为灵活

　　资管产品业务规模现状

　　根据中国证券投资基金业协会公布的数据，截至2017年第四季度，资管市场业务总规模为53.57万亿元，较2016年同期增加3.44%。从业务规模上看，券商资管的业务规模最大，为16.88万亿元；私募基金的业务规模发展最快，较2016年同期增加40.68%。受监管趋严的影响，首先是基金公司专户及子公司业务规模收缩最快，较2016年同期降低18.65%；其次是期货资管，尽管业务规模仅占整个资管市场业务规模的0.46%，但是在去杠杆、防嵌套、紧监管的影响下，期货资管业务较2016年同期下降11.96%。

　　从现存资管产品的数量上看，私募基金、公募基金专户及子公司发行的产品最多。就发行的金融产品来说，银行和保险多以债券和货币类资产为主要配置方向，公募基金多以股票和债券为主要配置方向，即使有指数型产品，也都以股票指数为跟踪标的，极少有商品指数基金。在私募基金资管产品中，基于商品的资管产品规模还很小，数量上占私募资管产品总数不到1%。期货公司资管产品的规模为2458亿元，主要以投资证券市场为主，投资大宗商品期货的规模占比仍处于较低水平。

　　商品类资管产品业务规模

　　随着宏观环境、监管环境的不断调整，各类资产波动率普遍上升。利用各类资产之间的弱相关性进行分散风险、稳定净值走势的投资方式，逐渐得到广大投资者的青睐。随着2016年供给侧结构性改革带来的一波大宗商品牛市，商品型基金产品也逐步成为投资者关注的焦点之一。

图为各类资管机构业务规模统计

　　据统计，以商品为标的的资管产品都以主动管理为主，而商品指数产品的数量并不多。私募市场有商品期货主题产品，但是产品都以FOT（基金投基金）和FOF（基金投信托）的形式存在，并且是针对产品名中相关的商品行业进行主动管理。对保险资管来说，目前还没有看到相关的产品问世。这主要因为，一方面，受制于相关法规或投资限制，目前保监会仅通过《保险资金参与股指期货交易规定》（2012）95号文制定了股指期货的交易规定，没有对商品期货作出相关说明；另一方面，监管机构对其做空操作较严苛，杠杆也不太灵活。

　　从公募基金市场方面来看，截至2018年5月，已发行9只商品指数基金，其中有8只是黄金ETF或黄金ETF联接，以黄金现货合约为主要投资标的，紧密跟踪现货市场的黄金价格变化。另外1只是2015年8月6日成立的国投瑞银白银期货基金（LOF），它是国内首只投资于商品期货的公募基金。尽管商品指数基金产品受市场青睐度逐步提高，但是从审批结果来看，除了国投瑞银白银期货基金成功通过证监会审批外，其余多数商品公募基金仍处于受理待批状态。

　　我们分析认为，一是公募开展商品基金的审批流程要求较高，公募基金申请商品基金必须要得到证监会的同意，另外需要得到商品交易所的无异议函；二是相对股票市场来说，期货市场的品种较少，并且单个品种可容纳的资金较低，或无法满足太大资金需求；三是公募基金公司的客户对期货市场的了解度不高、参与度不够，对期货投资的认识停留在高杠杆、高风险的固有印象中。此外，对于商品指数基金来说，商品交易所对大量发行同一标的单商品指数基金还比较谨慎，因为商品基金入场之后是天然的多头，若是单品种的市场容量有限，介入的资金过多，就会影响该品种的涨跌。

图为商品型公募基金产品资产净值

　　相较而言，期货公司天然具备商品期货投资分析及风险管理能力，在推动商品指数类产品的发展过程中自然发挥着重要作用。与公募商品基金受批遇冷相反，2017年4月，市场上有10只商品指数资管产品成功通过中国证券投资基金业协会备案，其中包含了全商品作为综合指数、农产品作为行业指数和三个单商品（铜、黄金、螺纹钢）指数，并且都各有正反两个方向。

　　产品的成功备案标志了国内市场系列商品指数私募基金的首次面世。一方面，开启了期货资管行业被动指数基金的大门，为新监管形式下的期货资管发展提供了新思路；另一方面，优化了期货市场投资者结构，促进期货市场功能发挥。商品指数资管产品的推出，可以为市场引入做商品资产配置的财富管理机构，从而有效改善商品期货市场的投资者结构，对稳定商品期货价格、增加市场流动性和做大市场规模都将发挥重要作用。

　　商品指数基金发展前景

　　国内商品指数基金的发展还处于初步阶段，在未来的实践中，一方面，需要借鉴海外模式；另一方面，基于本土的适用性，开发适合当前国情的产品。2014年8月，证监会就《公开募集证券投资基金运作指引第1号——商品期货交易型开放式基金指引》（下称《指引》）公开征求意见，并在2014年12月正式发布实施。《指引》明确了商品期货ETF的定义，并对商品期货ETF的投资范围、风险控制、相关主体责任、监管要求等内容进行了规范。《指引》的发布，给基金管理公司创新发展以及期货公司的指数化投资带来了福音，同时也为商品期货ETF的顺利推出奠定了坚实的政策基础。

　　目前，国内基于被动式管理的商品指数基金主要是黄金ETF、黄金ETF联接，这类基金紧密跟踪国内黄金现货价格。以华安黄金ETF（518880.OF）为例，基金的投资范围包括上海黄金交易所挂盘交易的黄金现货合约、货币市场工具等，其中投资于黄金现货合约的比例不低于基金资产的90%。借鉴黄金ETF产品模式，资管公司可以尝试开发商品期货ETF，即投资者出资购买商品期货ETF产品获得相应份额。ETF管理人通过资金管理被动跟踪该产品对应的商品期货指数，在跟踪偏离度和跟踪误差合理范围内，实现与标的指数表现接近的投资收益。

　　除了与公募基金合作共同发行商品期货ETF外，资管公司也可尝试与私募基金合作发行商品指数私募基金。与商品期货ETF在资金管理方面受限相比，这类产品可将全部资金投资于国债等稳健性的固定收益类品种，资金的利用率更高。与公募基金形式发行商品指数产品相比，商品指数私募基金在杠杆比例、投资方向、标的选择三个方面都更为灵活。第一，私募基金的杠杆比例更加灵活，投资团队可以根据投资者的风险偏好，在满足合规要求下，合理调节杠杆比例降低跟踪误差；第二，商品指数私募基金可以实现商品的双向交易，方便投资者构建宏观对冲投资组合；第三，除了跟踪上市的期货单品种外，商品指数私募基金可以进行个性化定制，以现有商品为基础，为投资者编制不同风格、不同行业的商品指数，丰富资产配置结构。

　　（作者单位：前海期货）

责任编辑：牛鹏飞