高云程：乐观看待市场 从四点关注优秀企业投资机会

　　新浪财经讯 由中国证券报主办、国信证券协办的“第九届中国私募金牛奖颁奖典礼暨高端论坛”6月30日至7月1日在苏州举行。2017年度业绩优秀、风控卓越、为投资人带来持续稳健收益的一批私募基金管理公司和投资经理获得表彰。

　　上海景林资产管理有限公司总经理高云程出席并发表演讲，他认为，当前市场略有悲观、经济红利逐步下滑，但仍可乐观一些，筛选能够持续不断提供好的现金流汇报的公司，筛选优秀的企业并长期投资。而筛选公司可关注以下几点机会，一是不断扩大的中产阶级人群，消费升级；二是老龄化带来的机会；三是日益凸显的工程师红利取代廉价劳动力红利；四是新技术、新模式带来的投资机会。

　　以下为具体观点：

　　各位同行，各位领导大家好，刚刚领了奖已经把我的核心话说了，大家上半年经历了非常大的市场的波动，我其实体会到了整个行业的紧张甚至是一点点焦虑，我刚才在下面做了一个事，把2008年6月30日上证指数跟2018年的上证指数做了一个数学题，大家猜一猜涨了多少？4%，过去的10年，因为上证指数是一个历史最悠久的指数，只涨了4%。要是我10年前知道这个数字的话，我肯定非常犹豫，要不要在这个时间离开这个行业。我还看到一个数字是过去的3年，所有的A股当时上市的股票到今天上涨的个数是9%，下跌的个数是91%，而且下跌的中位数接近一半，你如果你的股票没有跌超过一半，你就在过去的3年当中跑赢了大部分的人。我觉得这两个数字其实挺凄惨的，不管是过去的3年还是10年很多投资者是非常难成为赢家的，但是为什么这里在在专业投资者能够获得非常不错的回报？我觉得最后是我们能够有能力筛选出9%的公司。下面我想花一点点时间跟大家分享一下我们是怎么去思考投资的风险和机会，我们怎么去筛选公司的机会的。

　　第一张PPT分享的就是我们做投资的最终极公式，就是一个企业的未来的现金流折线，价值投资不是说是一个很低的PD值，实际上是这个企业未来能够不断产生现金流的折线，这个问题说起来容易，当你问自己问题的时候，你就会过滤掉无数各公司，所以我觉得用现金流折线的方法是一个过滤器，你会发现很多变革的行业，很多你不知道这个企业是否能够存活下去的行业你是很难给他一个合理的估值的。而其他行业恰恰相反，这样的行业我们以前给的估值并不充分，而在这样的理念下我们会给他更高的估值，也是从去年开始，随着今年MSCI进来的这些海外的资金他们去买的一些股票背后的原因。

　　我觉得中国经济确实已经到了曾经的红利，逐步在下滑这么一个阶段，红利的下滑拆分看，分成几个红利慢慢的消失，人口、投资、贸易，当我们做这个PPT，这一页在早之前做的，没考验过美国会跟中国发生贸易战的可能，资源和环境红利的消失或者是存在力的效率。同时中国的移动互联网的红利也进入了存量的时代，大家看到这个我们的手机的网民的增速已经趋于饱和，我们以这个QQ或者是微信，现在的用户数，在往上的增速会非常缓慢，淘宝的用户数和互联网使用市场都到了一个非常饱和的阶段。还有我们依赖投资金融杠杆，在结合半年以来的轰轰烈烈的去杠杆的过程，更加证明了这一点，这主要是我们过去的可能过度的杠杆还一些债。

　　这个是我们做了一些贸易战的统计，刚才朱民教授已经把贸易战讲了很清楚了，贸易战才刚刚开始，依靠外贸带来的增速增长一定会在未来一个阶段变成或者是负面的拖累，我们需要的是依靠内需对经济的推动。

　　但是还有机会吗？在这样的情况下，中国经济是不是刚才的那些挑战会一蹶不振呢？我们觉得其实还有很多机会，从这些行业的或者是一些中观的层面。第一个就是中国会产生1亿中产阶级家庭。大概是3亿人口，这个跟美国的人口是非常接近的，1亿的中产阶级家庭，我们分为上为中产和富裕人群。1万-2万的是中产人群，2万以上是富裕人群，这个里面有非常多的服务可以提供的。产生了什么样的变化？这些人他们会怎么消灭？我们罗列了一些，比如说80后和90后是互联网的原住民，他们更注重个性的表达从量到质，第二个是由实入虚，更关注企业娱乐式的消费，第三点是去中心化，第四点是从一个东西的绝对拥有到可以使用他就可以了，所以我们看到很多共享经济的产生。同时从海选到精选。我们会不管走到哪个地方有太多的选择会让我们没有选择，我们希望的是商家经过他们的筛选给我们精选出来的东西，这才是所谓精选最后有他们生存空间的原因。

　　这里我想举几个例子，第一个就是我们娱乐的消费在我们的可支配收入的占比还有很大的成长空间。大家还可以记住第二数字，中国三大视频网站的付费用户已经超过了7000万，美国有一个很牛的股票，奈菲，现在的付费用户有多少呢？1.1亿，中国3个视频网站分别大约已经有了7000万的付费的用户，而且这个数字还在持续的增长，他们有多少使用者呢？他们大概有3-4亿的使用者，所以什么事情到中国，从我们庞大人口奇数你会发现这里面存在投资的机会。

　　第二个机会是老龄化带来的机会，这一代或者是下一代的中老年他们的医疗需求变得旺盛的时候，他们是有极强的支付的能力的。

　　第三个机会当人口绝对的红利消失之后我们看到的是人口质量的红利，中国的工程师红利或者是我们大学毕业生的红利会在未来若干年给我们提供非常优秀的劳动力的质量，其实我们经常说中国的经济要转型，转向更多的来自于高附加值的服务商品，依靠什么？依靠做传统产业农民工可以吗？不可以。我们依靠的就是受过高等教育能够在研发，高端制造上或者更高附加值的这些产业的服务人员带来新的竞争力。

　　第四点是新模式，新技术带来的投资机会，这里的罗列，人工智能，大数据、共享经济等等，这些只能推导出一个结果，就是让企业的效率提升，所以我们现在看到很多龙头企业，他利润水平是在不断提升的，这就是我想跟大家分享的，行业集中度的提升。

　　在过去的若干年里面我们看到一个现象是，不管是钢铁、水泥、房地产这些传统行业还是互联网这样的新型产业，医药，都看到一个重要的趋势，产业集中度在快速提升。用一个例子来举的话，二三十年前我们各个行业可能都有无数个缝隙，但是在现在我们绝大部分行业是龙头或者是寡头在竞争这样一个格局。

　　比如互联网这张图是截止到2018年5月最新鲜的互联网用户小时数的分析，这个红色的是阿里，这个灰色的是头条系，还有黄色的几乎不变的是百度，大家其实可以看得很清楚，用户时长还在缓慢增长，这也解释了腾讯跟头条会发生很多用户的争夺。所以我们看到在各行各业都出现了寡头或者双寡头，这里我罗列了一些名字，在安防行业，海康、大华，空调，格力跟美得。白酒茅台、五粮液等等。行业集中度集中在了这些行业公司上，为什么龙头变得更强了？绝对要感谢互联网，互联网带来的是大家对品牌认知力持续的提升。当我们回到15、20年前其实做一个消费者是不会公平对待的，你如果是一个三、四线城市的消费者，你只能在当地的百货公司甚至是一些集市上买到他们给你提供的商品，但如果是上海、北京的消费者，他很幸运可以买到更大牌的消费者。但是现在互联网提供了同样讯息和同样产品的可达性的能力，只不过晚三天或者是晚二天，所以当你获得的同样的咨询之外，你又获得的非常便宜和便利的快递的服务，物流的服务。

　　中国的快递公司送一单货赚多少钱吗？3-4毛钱，平均一单快递只要7块钱，如果他收你7.5元你觉得合理吗？我觉得挺合理的，对于这些快递公司来说他们的盈利会快速增长，同时他们也是提供最便宜物流的成本，让全国的消费者可以获得同质化的商品。

　　这张图可能有一点小，这张图我们讲的是企业利用大数据和互联网在不停改造自己的管理模式，生产模式，组织架构。当然每个企业这么做之后，他其实提高了效率，也增加了他的员工的工作的时间，而且是变相的。大家去想一想有没有这样的生活经理，比如我的孩子天天在抱怨，你为什么一天玩手机？看手机？我们在玩手机吗？我们在手机上处理工作，因为当有了这些工作的平台延伸到生活当中，实际上潜移默化当中我们处理问题的时间增加了，处理问题的效率提高了，这就是互联网到企业级的应用带来效率的提升。

　　另外一点就是研发，只要一句话，当龙头企业投资在这个领域的研发超过了他的竞争对手的全部销售收入的时候，你觉得这些小企业想逆袭还那么容易吗？本身研发是一个概率事件，只有投资到了一定的程度，才有可能在你的研发管理里源源不断呈现，最后的研究成果。

　　我们看到在这个很多科技领域，在医药领域最后能够走出来的都是一些龙头公司。说完了这几个机会之后说一说估值。其实现在的A股和港股都处在过去10年平均水平，中国经济经历了若干次好的情况和坏的情况，流动性好的时候和流动性坏的时候，但是我们现在出在这个均值的下滑，港股也是，甚至在这个估值在历史的低位。今年全样本的A股增长也可能是在10-15%之间。那我们在全球范围内的估值水平来看，中国的估值也是处在偏低的位置。

　　我想总结一下我们对市场的看法可能总结成三句话，第一个是回到我们第一页，什么样的企业能在只有9%的筛选当中能够不断的增长和活过来呢？就是这些优秀的企业，而我们要做的事情就是长期投资在这些优秀的企业上，第二句话是市场上的好公司不多，我们要多选一些。第三句话，特别适合现在，我们要逆向一些，因为我几乎在过去的几个月当中，听到的都是悲观的声音，把长期的短期的内部的外部的都反映到市场波动当中。在这个时候我们可以适当的乐观一点，但是这个乐观不是盲目的，我们要认真的去筛选能够持续不断提供好的现金流汇报的公司，做为金融投资者我们只有伴随着这样的才能够做风险最小的投资。谢谢大家.

责任编辑：陶然