景顺长城黎海威:估值有吸引力 看好未来6-12个月行情

　　编者按：今年以来，A股市场连续下行，不少权益类产品表现不尽人意，而超额收益相对稳定的量化基金成为市场布局的热点。公募量化基金规模超过千亿，其中主动量化产品成为主流。在近年市场风格更加注重公司经营质量和业绩的情况下，基本面量化投资正在兴起。细数国内耕耘在量化投资领域的优秀基金经理，景顺长城量化团队领军人物黎海威便是基本面量化的代表人物。黎海威有十五年的海内外投资经验，在业界有“深谙A股的海归量化高手”之称。

黎海威

数据来源：wind

　　新浪财经近期对话黎海威，他表示，A股市场的有效性与成熟性仍在发展培育当中，市场机构化的进程刚刚开始，基于基本面的主动量化投资在未来5到10年的时间里还有非常大的成长空间。当前市场时点上看，估值已经相当有吸引力，处于一个“磨底”的过程，看好未来6-12个月行情。

　　量化投资是通过模型、大数据的方式来呈现投资流程、风险收益特征等海量信息的一种投资手段，虽然在表现方式上与传统的主动性投资有所不同，但在大方向、大原理方面两者是一致的。除了传统投资中关注的市净率、市盈率等信息外，量化基金也十分关注企业本身的运营质量、行业地位、成长潜力、大股东的情况等因素，与传统投资有很多的交叉之处。

　　他还表示，基本面量化空间大。虽然短期之内政策对股票风格会有影响，但对于黎海威来说，他相信长期A股还是得靠基本面，那些质地比较好的公司更值得投资者信任。当然每个做量化投资的人，可能对“质地比较好的公司”，在定义上可能会有一些小的区别，这取决于个人的比较优势。

　　采访实录如下：

　　量化投资通过模型来挑选股票 在长期经验积累基础上进行本土化改变

　　新浪财经：年轻人可能都知道有唱歌的“量贩”，那么量化叫什么？很多人没有概念。首先，我们与大家说一下量化投资是什么，它和传统的投资有什么样的区别？

　　黎海威：量化投资，对我们来讲，它就是一种传统主动投资的延伸。顾名思义，量化投资肯定是要借助各种各样的量化手段来实现，比如通过模型、数据，它呈现出来的投资流程和风险收益特征，与传统的主动性投资，包括我们个人挑选股票等，会有一些区别。但在大的原理、方向来说还是比较一致的。比如，量化投资的很多投资理念，就是从传统的主动型投资里面抽象出来的。当然，我们是用模型的形式体现出来。比如，我们讲到的价值投资，大家看市净率、市盈率、市销比，也包括现金流、股息率，这些也都是量化投资着重点之一。除此之外我们也比较关注企业本身的运营质量，包括存货管理、应收账款，也包括本身的财务杠杆和在行业的龙头地位、成长潜力，以及大股东的情况等等，所有的这些信息我们都可以用量化模型体现。

　　量化投资和传统投资当然也有不同之处，我们不会主动去挑个股，更多的是通过模型来挑选股票。我们的风险收益特征来说就会有一些不一样，我们持仓一般比较分散，100到200支股票。超额收益来说也相对稳定一些，信息比率比较高，月胜率也比较高一些。更多像长跑运动员，希望能够长线产生价值。短线的波动等会控制得比较低一些。这也符合价值投资的理念，长期获利，而非短期的投机操作。

　　新浪财经：中国市场上有背景相似的量化投资人员，富国基金李笑薇、华泰柏瑞基金田汉卿，你们三位都是从海外顶尖量化公司（巴克莱国际投资管理有限公司）回到国内，担任国内公募基金量化部的总监。你们如何做模型的本土化应用？

　　黎海威：以前我们三个人同事，在一个团队里面共同研究中国A股市场。在从事A股的投研工作之前，我们在新兴市场团队里面，刚开始是做香港、新加坡、台湾、韩国及全球其它新兴市场，比如像巴西、俄罗斯，很多地方和A股的发展阶段还是有些类似、有些共通点。在此基础上，肯定有很多的经验可以慢慢被应用到中国国内A股市场来。我们的很多投资经验，其实是在不断研发的过程当中逐渐的本土化。

　　总体来说，投资毕竟是投资，所以在整个的框架来说还是放之四海皆准的。当然，具体到A股特有的一些现象，包括监管制度、中国会计报表准则，中国投资者的结构与海外市场还是有些区别。我们会在长期经验积累的基础上进行本土化的适应、改变。

　　个人比较优势对“质地比较好的公司”定义  不断微调模型

　　新浪财经：从您管理的产品业绩数据上看，超额收益非常明显，要保持稳定持续的超额收益，这里边的核心原因是什么？秘诀在哪里？是否可以和大家透露一下？

　　黎海威：我简述一下我们的投资流程。A股3000支股票，我们用一系列的标准筛除了一些市值很小、流动性比较差、交易起来比较困难的股票，剩下的投资池大概是1800到2000支股票，覆盖了主要的指数，包括了沪深300、中证500、中证1000、MSCI等等指数。我们会尽量找到有普遍性规律的，在各行业板块，包括大中小盘、财务杠杆低或者财务杠杆高，价值或成长股里面，都普遍使用的规律来进行选股。这个过程中，由于大盘股、小盘股的机构化程度不一样，有些指标在大盘股表现会好一些，另外一些可能小盘股表现会好一些。在模型的各纬度上我们会有一些小的调整，但总的逻辑框架来说是不变的。

　　也就是长期来说，还是相信质地比较好的公司，能给股东带来分红，带来成长的公司，能够跑赢那些质地比较差的公司，当然每个做量化投资的人，可能对“质地比较好的公司”，在定义上可能会有一些区别，这取决于个人的比较优势。

　　市场信息等不断动态变化 持续研发对模型权重进行渐进的调整

　　新浪财经：近几年保持了稳定了超额收益意味着您的模型前期跑得都不错。那您觉得您的量化模型在未来几年会有怎样的挑战？

　　黎海威：市场是动态变化的。虽然我们前期差不多5年都有比较稳定、不错的收益。我们会努力，但也没有绝对的把握每年或者每个季度都可以跑赢市场。投资最吸引人之处就在于其不确定性。而目前中国的主动量化投资规模还非常小，未来空间还非常大。在国外，量化主动投资在其发展到鼎盛时期时，主动这块的资产管理规模，可能占总体的25%到30%，中国现在也就是1%左右。短期，我们对策略容量并不是很担心。我们本身换手很低，平均持仓是4到6个月，目前的规模，包括在未来，即使这个规模再翻一倍甚至更多的时候，我对它的策略表现仍然有比较强的信心。

　　新浪财经：您刚才也提到市场是动态变化的，您的模型会怎么适应这个动态变化，如果模型要发生变化，会基于几方面的因素来考虑调整模型？

　　黎海威：市场在不断动态变化，包括信息也不断的变化，宏观经济的情况不断的变化，竞争态势、投资者结构都在动态变化。为了适应这样的动态变化，我们是在持续做研发的。我们可能会量化有1.0版本、2.0版本，就像大家买苹果手机也都会不断的升级，我们也会不断的研发，让模型每年都有一部分的升级。A股毕竟是新兴市场，比如我每年做几十个研究项目，成果的转化率其实比在美国市场或者是其它新兴市场要高一些。假设我每年有5个因子或者是5个项目可以开花结果、表现不错，一般情况下我会和现有的模型有一个对比，是现有模型更好？还是新的会对其有一定的弥补？如果有比较强的互补性，我会适当的进行一些调整，包括样本内、样本外的跟踪比较，然后逐渐的加入到模型当中，这是对模型不断的迭代、改进。即使没有研发，每年的行情可能会有一些变化，比如2017年价值股跑得比较好，2018年的价值股相对来说就没有2017年那么亮眼。这样的情况下，对模型会有一个动态调整。

　　当然，我们是一个比较长线、基本面的投资方式，或者叫量化的基本面多因子的投资方式。我们会根据宏观局势的变化，对模型的权重有一个动态的调整，但是我们的调整还是基于未来6到12个月的判断，并不是非常短期1到2个月的判断。所以，我们的调整也是比较渐进的、随着趋势进行的一个调整。这样会让我们的模型能够保持比较强的生命力，随着时局的变化能够进行一些调整。希望这样做可以让我们的业绩保持相对稳定的发展态势。

　　今年两大因素致市场调整较剧烈  比较看好未来6到12个月的行情

　　新浪财经：今年市场调整幅度比较大。去年整个量化的收益产品确实不错，今年不可避免，由于系统性风险的存在有所调整。请您分析一下这个市场的调整是什么样的原因导致的？

　　黎海威：对量化投资来说，我们更多强调这是工具化的投资。把握市场趋势不确定性太高，所以我们做好分内的，选出相对比较好的公司。这个“相对好的公司”，能够长线来说比大势跑得好一些，也就是说在市场好的时候它可以涨得多一些，市场差的时候它可以少跌一些，这就是我们所谓超额收益的概念。

　　市场来看，今年主要有这样的两件事：一是去杠杆，二是中美贸易冲突。这两件事，比市场普遍预期来得更猛烈一些。因为年初的时候我们没有预料到这些问题，所以风险偏好降得比较快。我们看到A股的调整，也比大家想的要剧烈一些。所以今年有阶段性的调整，包括消费类、食品饮料，整体表现不如去年。随着整个经济情况越来越明了，市场逐渐会进入震荡，甚至是阶段性反弹的状态。在反复模拟的过程中，现在的估值还是非常有吸引力的。当然，我们需要一系列的触发因素，才可以让整个市场企稳，能够重新回到上升通道上去。但不管怎么样，我们对于超额收益，还是比较有信心的。当然，由于整个市场的波动幅度在加大，这个行情里面，虽然我们的超额收益非常有把握，但是对绝对收益的把握性可能没有去年那么稳。这种时候，需要大家更有一些耐心，通过定投或者其它的方式，让你的持仓成本逐渐降低。一旦市场企稳、起来的时候，能够收获相对比较好的收益阶段。

　　新浪财经：下半年或者接下来的行情如何走？刚才说到了估值上确实很有吸引力。最近，这波杀跌很大程度在情绪上也有影响，有些恐慌。下半年哪些因素可以考虑布局？

　　黎海威：我觉得现在的估值，应该比2016年年初熔断的时候更有吸引力。每年的经济、股票市场都是有成长性的，现在的估值和当年2000点差不多，或者更有吸引力一些。如果大家还记得的话，那是2012年。当然，2013、2014年有一波牛市起来了。短线来看，我不知道市场是不是在完全的底部，但我觉得左侧的机会在出现，或者说是一个“磨底”的过程。最近大家看得到，是一个缩量下跌的过程。整体第三季度的经济增长和企业盈利来说相对比较平淡。与此同时，我们也看到监管逐渐放开外资进来的门槛，包括QFII、RQFII相关的情况。所以边际来讲，每次大跌会发现陆港通北上资金进来还是比较多的。所以对外资来讲，对现在的估值还是比较有信心的。整体来讲，我们对未来6到12个月的行情还是比较看好的。当然，短线来讲，最近的波动还是在上来。

　　个人简介：

　　黎海威，经济学硕士，CFA。曾担任美国穆迪KMV公司研究员，美国贝莱德集团（原巴克莱国际投资管理有限公司）基金经理、主动股票部副总裁，香港海通国际资产管理有限公司（海通国际投资管理有限公司）量化总监。2012年加入景顺长城，现任公司副总经理兼量化及指数投资总监。具有15年海内外证券、基金行业从业经验。

责任编辑：石秀珍 SF183