南方基金史博：弱市投资 需拿捏公司价格时间平衡点

　　摈弃繁杂 站在周期的“一念”高地  南方基金史博细解弱市投资术

　　“我们之所以感到迷惑，投资方向无所适从，是因为我们淹没在头绪繁杂的‘万念’之中。如果我们站在周期的‘一念’高地，让历史回答未来，投资中的很多困惑，都会迎刃而解。”

　　《投资时报》记者 邓妍

　　“不确定性是资本市场最基本的法则之一，犹如山岳一般古老。在任何时点，我们都要面对风险与机遇的交织；向任何方向，我们都要进行疑惑与坚定的抉择。我敬佩王阳明先生的思想深度和行动力，守本心、致良知，唯有知行合一，才能带领我们走出困扰的泥潭。”

　　铿锵有力的这段话，是南方基金副总经理兼首席投资官（权益）、南方瑞合三年定期开放混合型发起式基金（LOF）（下称南方瑞合，代码501062）拟任基金经理史博8月初在致投资者一封信中的开篇立意。最近半年时间里，在各种因素影响下，A股市场不时涌起“不确定性担忧”所带来的波动浮沉，如何重塑信心、如何引领投资者穿越困扰、如何帮助投资者获得稳健的绝对收益，是史博等专业的机构投资者一直思考的问题。

　　“致敬初心，知行合一”，是史博的答案。某种程度上，这或许也是近些年来中国公募基金界可供参考的突围方向。

　　《投资时报》记者注意到，基于“知行合一”的理念，为了践行给客户创造价值的责任和使命，由史博担纲管理的“赚钱才收固定管理费”基金—南方瑞合已于8月6日起发行。这只创新型基金一改以往固定管理费收取模式，提出“赚钱才收管理费，多赚不多收”。

　　史博对于这只创新型基金产品有何感受？对于当下的股票市场投资又持何种判断？广泛阅读各类书籍的他，于“阳明心学”之外，还有哪些新的投资感悟？

　　消费驱动催生结构性变化

　　过去半年以来，A股市场赚钱效应并不明显，股指节节走低，近一个月里，上证指数更两次击穿2700点，关于投资的冷笑话层出不穷。如何判断当前宏观经济形势及对资本市场之影响，几乎是每位投资总监见投资者必答的首要问题。

　　史博的判断主要由两方面推演而来。“过去40年，中国处在一个前所未有的上升周期，放眼全球历史，亦是罕见。当前，我们又到了关键时期。国内方面，金融政策在防范金融风险和支持实体经济融资之间权衡；国际方面，国家战略在博弈与合作之间寻求突破。中国经济发展的内生动力，会迫切推动新旧动能切换—从投资出口型的增长向内需消费型增长过渡。”

　　基于内外经济环境的综合评价，未来5至10年，史博判断，从总体经济环境来讲，中国将会处于消费驱动的经济环境。此环境下，经济增速会更加稳定，这是因为，相比之前的投资拉动、出口拉动的周期性强、波动大的特点，以消费驱动为主的经济环境，波动会偏平稳，且对于龙头上市公司保持自己的核心竞争力也是偏好的环境。

　　“由于结构性发生改变，未来经济整体运行会相对平稳，这样的环境下，我们能够找到不少投资机会为客户创造价值。”

　　在史博看来，A股市场状况从中长期来看，处于一个底部区域，但从目前面临的内外部压力来看，可能会在底部区域震荡盘整一段时间，之后，市场的走势会更加扎实和稳健。

　　如此状态下，A股的投资机会存在与否？若有，又在何处？

　　“A股市场现有点位附近主要存在两大类机会点，一是整个市场今年受压制较多，一旦投资者风险偏好发生变化，不再那么厌恶风险，则市场整体而言有一定的反弹机会；二是存有结构性机会，一些资产质量较好的公司，或是一些分红较高的上市公司，由于股价受压制时间较长，自然而然面临价值回归。”

　　让史博颇有信心的原因之一是，数据显示，目前市场沪深300指数的分红派息率水平大约在2.5%左右，而从历史统计来看，沪深300分红派息率达到2.5%时，对沪深300指数而言，持有其三年，历史上都未出现过亏损。

　　拿捏公司价格时间平衡点

　　一个不容忽视的现象是，由于今年以来A股整体处于调整之中，且受各种因素影响，不少上市公司二级市场股价出现闪崩，无论是个人投资者还是机构投资者，“踩雷”概率均暴增。面对“黑天鹅”涌现频繁的“小时代”，作为一位有20年投资经验的“老人”，作为一个千亿级别资产投资团队的负责人，史博会如何应对？

　　他向《投资时报》透露，面对当下投资环境，他有两方面的考虑，一是进行仓位管理，二是选择优质公司。其中，在选择优质公司时，不仅会看其利润表，还会看资产负债表和现金流量表。“主要的‘雷’都是前期上市公司或上市公司实际控制人的杠杆比较高、资产负债率比较高所导致的，这类公司往往会有一个特点，企业盈利能力水平很高但现金流不太好。”

　　史博分析说，在市场调整时，降低仓位是一个有效的控制风险的办法。另外，也可以买入一些现金流较好、高股息的公司，它们通常防御性也非常好。或者，也可以买入一些能真正兑现成长的公司。“拉长一点时间，回过头来看，每年市场利润增速最快的前10%公司，累计超额收益都非常明显，只是要看我们有没有能力把它们选出来。”

　　对于闪崩类公司以及股东进行了高比例质押的公司，史博会非常谨慎，一旦发现，会努力规避或加大对这些公司的风险因素分析，及时控制风险。他的投资秘诀，一方面是与优秀企业共成长，另一方面，要认识到投资是一项思想行动，不仅要独立思考，还要敢于逆向思维，敢于和大众的观点不一致，这样，投资才能做好。

　　记者注意到，在最近这封致投资者的信里，史博详细阐述了自己对价值投资的领悟。“价值投资其实很简单，买入好公司并共同成长；价值投资其实又很难，不仅要看得准，也要买得合理，更要拿得稳。难与不难的区别在于，我们能否把握‘公司、价格、时间’三者之间的黄金平衡点。”

　　具体而言，选择好公司的要旨之一是，长线维度的好公司应是为股东创造价值的公司。它或是细分行业龙头，或是新兴产业阶段性赢家，或是财务报表稳健、现金充沛、应收账款管理得当、具有核心竞争力的蓝筹。随着互联网化和大数据化向各领域渗透，龙头公司“赢家通吃”的现象可能会更为普遍，后进公司的胜率也许会越来越低。

　　其二，估值要匹配公司的成长性。大多数时候，好公司不会太便宜，但买得贵可能也不是好股票。是故，史博特别提示，公司虽好，在市场情绪高涨时追高买入，也很容易因心态不稳而乱了节奏。

　　其三，价值的精华需要时间去洗涤。“辨材须待七年期，经过雨打风吹，接受过市场和投资者长期考查和检验的公司才是基业长青的标的。”同时，长期持有并不意味着拿着不动，也要随时根据行业动态、竞争格局、公司动态和预期变化应时而动。

　　与史博的价值投资理念一脉相承的是，采访中，《投资时报》记者进一步了解到，他的投资逻辑大略可从两方面来参考，一是对业绩稳定的公司，他希望尽可能精准计算出公司价值，由于价格通常围绕价值波动，据此，大概率能发掘价格波动的机会；二是对于成长股，希望能用合理价格购买，同时希望自己投资的公司可预测性较强，最好能实现长期成长。

　　经过过往约20年的积累，史博坦言，最满意的还是自己逐渐重视对风险的控制，逐渐认识到进攻只是一方面，做好防御同样非常重要。

　　在泛消费领域寻找超额收益

　　从史博的经验看，一名优秀的基金经理做好投资可用三要素来凝练：一是专注；二是独立思考；三是要有一定的逆向思维能力，能够逆大众的情绪而动，这样才有前瞻性。

　　“做投资很重要的是要前瞻。”他强调说。

　　那么，当中国经济发展的内生动力从投资出口型的增长向内需消费型增长过渡时，可供参考的前瞻性投资意见有哪些？

　　史博透露，中国市场主体韧性强，国内的消费需求市场既有深度又有广度，特别是科技创新、消费升级带来的半导体、人工智能、新能源、5G、教育、旅游、中高端品牌消费品、保险、电商等行业方兴未艾。

　　“横向对比，目前A股中服务、科技和消费行业占比与发达国家相比仍然很低，这些行业的发展能够为经济发展提供长期稳定的动能，预计市值占比将不断提升。综上，目前我更愿意在泛消费领域寻找超额收益。”

　　就一些细分行业的判断而言，对高新技术行业、TMT行业，史博认为，未来几年有望向上发展，但相关行业也出现了明显特征，就是赢家通吃，因此，对一些TMT行业中市值较小的公司，若在细分子行业中竞争优势不是特别明显，对它们的顾虑就会多一点；若是行业龙头公司，则要看它们能否把握住外部环境的变化，看其竞争力能否持续。如果能把握好外部环境变化，竞争力持续提升，史博对这类龙头公司持较乐观的看法。

　　对于最近备受争议的医药类上市公司，史博分析说，医药板块通常具备两个属性，第一个属性是消费属性，尤其是中国老龄化进程中，医药是必需品；另一方面，还有很强的高新技术产业属性，这也是为什么研发投入多的医药公司受重视度更高的原因所在。

　　一直看重对不同行业龙头公司布局的史博坦言，龙头医药公司对研发的投入都会非常重视，也通常都具有先见之明、具有前瞻性，经过一轮下跌后，一些优质公司反而“跌出”更好的机会。

　　“上半年医药股涨幅过大，很多龙头公司吸引力不是很强，下跌可以产生更好的买入时机。”

　　对于医药板块，史博并不悲观。数据统计显示，标普500指数过去十年里消费行业表现最好，而如果将医疗保健算作大消费的一个子行业，则是大消费中表现最好的一个行业。在史博看来，强监管将有利于行业发展，避免劣币驱逐良币，尤其能对认真做事情的优质公司带来利好。“A股市场经常是同涨同跌，最近的调整，能为我们提供不少的投资机会。”史博强调，龙头公司要建立起自己的社会公信力。

　　对于周期性行业，如建材、玻纤、造纸等，史博认为，这些相对比较成熟的行业新进入者较少，所以有利于行业内龙头公司发展壮大，保持自己的竞争优势。

　　对于这些行业内的龙头公司史博通常会比较重视，会看其市场集中度能否持续提升、其跟客户的议价能力能否提升，以及行业需求是否稳定。对于玻纤、建材类的股票品种，拉长周期看，史博较有信心，“这些行业的产品将会发生升级换代，中低档玻纤将来会过剩，但中高档特种玻纤的需求依然比较稳定”。

　　在史博看来，尽管经历了近半年来幅度不小的调整，但目前很多中小市值股票从企业价值的角度看依然有明显高估的迹象，典型如A股小市值公司，与港股类比普遍高不少。相较而言，史博更关注沪深300和中证500偏成长类的公司，尤其认为中证500的代表性更强一些。

　　他特别强调说，对板块、对行业的投资判断应持开放态度，只要是细分行业的龙头公司，如果有自己的核心竞争力都可以成长起来，不要对行业有特别多的偏见。

　　“最近一段时间不少人讨论的消费降维，比如榨菜热销，其实就是口红效应。经济不好的时候，口红都卖得挺好，在不同市场背景、经济环境下，可能有不同类型的商品卖得好。但就榨菜而言，更多源于行业竞争格局的变化和大家消费属性的变化。”

　　站在周期的“一念”高地

　　毕业后做投资多少有些机缘巧合，但回溯二十年的职业经历，这个职业，却颇符合史博内心的诉求。

　　“我喜欢找一个能激励自己、促进自己不断学习、不断挑战的职业。投资行业的特点比较明显，挑战是持续的，而且不同时期的挑战经常发生变化，同时，也需要我们持续学习新的知识点、新的商业模式，更新自己的投资理念、投资方法。”

　　《投资时报》记者注意到，“围棋十诀”头条—“不得贪胜”，最近两年颇受国内机构投资者青睐，史博对此亦情有独钟。

　　在他看来，棋手首先要追求行棋厚实，耐心沉稳，每一步都恪守“不得贪胜”的准则。听起来，这有些沉闷，但正是这份“守拙”，往往会在关键时刻，释放巨大能量。“投资亦如是，稳健厚实的绝对收益是一切可能的基础。如何做到绝对收益呢？控制好回撤，努力积累安全垫。遇到能力圈范围内可把握的机会，主动出击，合理的收益就有望水到渠成。”

　　从业二十年来，史博经历了两次市场的暴涨暴跌。第一次是2008年的金融危机，当时恰是史博进入基金行业第十年；第二次是2015年。这一次让史博至今印象深刻，他坦言，“创造绝对收益”的思路、为“客户创造价值”的理念，经此役之后愈发在南方基金权益投资团队的心里根深蒂固。

　　“过去大家都在追求自己的投资收益比别人的高，这样显得水平高、能力强。现在，我们更多是注重回撤管理下、控制风险情况下的收益，越来越重视给客户创造价值，而不是通过高收益博取短期排名。”

　　或许是基于上述理念，史博对于南方瑞合“赚钱才收固定管理费”的模式，“心里有一点小小的激动”。在他看来，公募基金这些年来取得了长足发展，也获得了很多投资者的信任，但从客户角度看，一直存有“基金赚钱持有人不赚钱”的诟病。他希望这只创新型基金产品，能让客户有一些与过往不同的感受。

　　“我们一直在想用什么方式能实现和客户共赢。提出赚钱才收管理费、多赚不多收，就是跟客户利益保持高度一致。”

　　《投资时报》记者注意到，南方瑞合采用发起式基金的运作模式，引入“公司发起，高管领投，员工跟投”的模式，将基金管理人与投资者的利益深度捆绑，与投资者共进退。

　　史博透露，高管领投，首先表明南方基金整体非常重视也非常看好这只基金产品，相信能帮助投资者实现共赢；其次也彰显了南方基金的自信。在A股市场低位之际推出这一产品，既表明南方基金坚定看好中国资本市场，也体现了南方基金为投资者创造价值的目标和决心。

　　史博透露，南方瑞合有三年锁定期，更利于基金经理用长线思维进行投资。“我们之所以感到迷惑，投资方向无所适从，是因为我们淹没在头绪繁杂的‘万念’之中。如果我们站在周期的‘一念’高地，让历史回答未来，投资中的很多困惑，都会迎刃而解。”

　　注：南方瑞合基金管理费每日计算，逐日累计至每个封闭期的最后一日。经基金管理人与基金托管人双方核对无误后，在每个封闭期的最后一日，若基金份额的期末净值小于或等于期初净值，则该封闭期及前一开放期（若有）内的管理费全额返还至基金资产。基金净值增长的计算不包括持有人认购或交易基金的各项费用。

责任编辑：常福强