万家基金高源：周期左侧买入 赚有把握的钱

　　万家基金高源：周期左侧买入，赚有把握的钱

　　财汇万家 

高源的投资心声来自财汇万家00：0021：35

　　特别鸣谢基金经理高源女士献声

　　大家好，我是万家基金高源。欢迎来到万家基金官方微信“财汇万家”。未来的每周一，欢迎收听由我们基金经理、投资经理为您带来的万家投资心声。

　　1． 请您介绍下自己的投资风格。

　　高源：我个人的投资风格是比较偏自下而上的，对行业和个股的基本面会挖得较深，倾向于在行业处在周期偏左侧的位置买入。

　　2． 您在投资中花时间最多的是做什么？

　　高源：主要是做研究，基本面的研究方面。对交易、市场这方面花的时间会少一些，这是跟我的投资风格相关的。研究工作大致分成两部分 ：一是对基本面和基础数据的梳理，比如说看研报、做行业数据分析，比较重要的个股我们会自己做模型；还有一多半的时间我会花在跟个股和行业专家的交流上，包括看大量的调研纪要、参加行业内的会议、尤其是偏草根方面的调研，以及直接和行业内的专家做一些交流。

　　3． 您之前提到过，以自下而上的选股（或细分行业）为主，结合对个股（或细分行业）的周期位置判断。您如何判断一个行业即将启动，迎来向上周期呢？

　　高源：有几个方法去判断，第一是不断地跟踪数据，通过数据指标去判断。比如，以机械行业为例，这个行业通常每次好转之前周转指标会先好转，也就是企业回款的情况会好转，过一两个季度可以看到企业的收入上升、利润上升；第二是通过逻辑推演去判断。例如整个工业企业的盈利状况是在2016年底、2017年开始改善，然后类似化工、机械、部分计算机这样的后周期品，盈利在滞后一年后出现好转。以工业互联网为例，下游是一些工业企业，这些工业企业的利润好转之后，它们会考虑重新去更新信息系统，这就会使得计算机对应的公司盈利开始好转。

　　4． 从个股层面来讲，能否分享一下您的选股标准，或说选股思路？

　　高源：我们觉得某种程度上，一个行业所处的位置比个股在行业里所处的位置更为重要。因为在A股市场，股价很大程度上是由估值决定，而行业所处位置是上行还是下行对估值的影响会比较大；第二，所谓君子不立危墙之下，一个公司再好但行业周期非常差的时候，要逆周期做好其实是挺难的。所以我们的选股标准是，60-70%会落在行业周期的判断上，至少这个周期的位置不能太差，这个行业不能是大幅下滑。当然我最喜欢买的行业是刚刚从底部起来、还有比较长的时间往上走，或者在周期盈利的高峰且可以持续一两年。剩下的30-40%会落在个股的选择上，也就是在行业中寻找有竞争优势的龙头公司。

　　5． 您也提到过，倾向于左侧交易。是否遇到过左侧买入后，市场和个股依然不断下行调整？遇到这样的情况，您一般如何处理呢？

　　高源：有。所有的人都不可能买在最低点、卖在最高点，虽然看着过往的k线回顾看似比较容易。一般情况下，我们会在买之前计算下行风险，比如说今年的市场对于板块性来说，我们会把下行风险控制在10%左右，也就是说我买的位置如果再跌10%，那价格是非常非常便宜的。理论上讲，当确认过这一切并买入后，股价又跌了，但是基本面没有问题，那么应该越跌越买。

　　6．很多个人投资者都有这样的经验，就是这个牛股买过、那个牛股也买过，但很早就卖了。您能否跟我们分享下怎样才能够卖得好？

　　高源：我认为没有人能每次都卖在最高点，但是赚到能赚的钱就可以了。市场的底部通常都是由价值投资者买出来的，市场的高点通常都是由交易型、趋势性投资者卖出来的，所以我们在里面赚什么钱？有的人比较擅长赚交易的钱，有的人就是纯价值投资者。因此，我们只要赚到自己能赚的钱就可以了，我们不能保证每次都卖在最高点。还是通过周期、通过行业之间的联动去判断买点卖点的位置。。

　　7．您是属于持仓集中的选手，还是较为分散的选手？能否详解下原因。

　　高源：相对来说我们的持仓还是比较集中。第一，我们只买把握非常大的行业和个股，那如果把握非常大的话，当然要买得多一点；第二，如果买的太分散的话，会牵扯基金经理很大一部分精力去跟踪。所以集中力量把最看好的东西做好就可以了，因此持仓偏向于集中。

　　8． 您是如何进行风险控制的？

　　高源：越短的东西越看不清楚，任何一个股票，预测明天是涨是跌，是看不清楚的；预测一个月，可能能答对；但是预判一年，那我答对的概率会很大。因为我们做公募基金是倾向于做基本面研究和分析的，我们认为股票价格长期会向价值回归，但是越短期受到交易以及市场的扰动就会越大。所以我认为最好的风控就是，站在更长的周期去看一个公司就会更好。

　　9． 能分享下对您影响最大的一次投资经历吗？那次经历让您对股市有了哪些新的认识，对您后来的投资带来了哪些改变？

　　高源：我自认为在投资里我还属于初级的选手，还处于累积和学习的过程，还在不断的更新投资和研究的框架，所以其实我觉得每一次的挑战都是新的。投资这个事情之所以有乐趣，就是因为市场一直在变化。譬如说10年前、20年前可能整个中国市场上，基本面分析选手是很少的，大家是做交易或者再早的时候还有做庄为主，但现在越来越靠近基本面的研究。公司本身是在不断变化的，市场本身也是在不断变化的，比如说现在越来越多的港股通、沪股通开了之后，QFII投资者进入A股市场，可能和十年前的投资方法又不一样了，所以我觉得所有的东西都是在更新的，这也是投资这件事比较有魅力的地方，它对你的挑战每一天都是新的。

　　10． 在一个男性居多的行业里，作为女性基金经理，您觉得在从事投资时有哪些独特的优势？又面临怎样的劣势呢？

　　高源：如果一定要说优势的话，那就是我们对消费行业比较理解，这是女性具有的天生的优势，因为我们就是消费者。劣势的话就是，投资是件非常理性的事情，很多时候需要克服女性感性的成分，在这方面男性基金经理确实有很大的优势。

　　11． 对于2018年A股市场，您怎么看？

　　高源：我们觉得今年全年的两个关键字，第一是震荡，第二是均衡。

　　震荡是指我们认为整个降杠杆的过程并没有完成，中期来看利率还会再向上走，这会压制整个市场的估值。但我们对现在的经济和企业盈利情况比较乐观，所以我们觉得市场跌到一定程度的时候，它就会被企业盈利拖住底，比如市场跌到3000点附近，我们就会觉得有很多股票其实是很便宜的，这个时候价值投资就会入场。但是由于我们刚刚讲的利率问题，所以它会有一个估值的上限，涨到一定程度的时候，估值的天花板会把它压下来，这就是为什么我们认为全年会震荡。

　　均衡是指，今年的市场与2017年最大的差别就是，有一部分成长股经历过去几年的下跌，估值每年往下走，盈利每年往上走，到了现在这个时点基本上估值和盈利达到基本匹配的状态。所以2017年是一边倒的大蓝筹行情，但是今年我们认为蓝筹和成长应该是各有机会。所以我们说今年是震荡和均衡。

　　12． 您觉得现在是中线布局的好时机吗？

　　高源：站在现在这个时点，我们要比今年年初时更为乐观，原因在于，

　　第一，站在3-5年偏中长期的角度看，企业盈利比较乐观。事实上从2016年下半年到现在，经济都在做小周期的波动，大概是两三个季度左右做一个存货周期的波动。那么从去年4季度开始，它是一个小周期的下滑，这个下滑我们判断是持续到2季度末前后，也就是现在这个时点上。也就是说，站在今年1月1号时，处于一个小周期下滑刚刚开始的前半段，而站在今天这个时点上处于一个经济小周期下滑见底的过程中，所以在现在这个时点上对盈利的判断要比年初乐观很多。

　　第二，从估值角度来看，去年下半年之后处于利率上行的过程，但是2月中旬以来到现在，利率有一个比较大幅的下降，也就是说在估值这个因素上也可以看得比1月1号的时候乐观一点。所以我们现在觉得，目前是价值投资者入场的比较好的时间。

　　13． 您特别擅长消费领域，所以想请问白酒经历了2017年的超级上涨，您认为今年还能买吗？出于什么逻辑呢？

　　高源：我们认为还是可以买的。看一个行业，要看非常长的大周期，我们认为白酒的大周期并没有走完。白酒行业每一轮大周期启动的标志，是以一线酒往上拉价格；第二阶段，是二三线酒把价格理顺之后开始放量；第三阶段，是经济特别好的时候，会有低品牌力、但给渠道非常丰厚利润的酒给整个行业最后的狂欢。白酒行业的这个大周期，第一、第二阶段一定会有，第三阶段有的时候有，有的时候没有。现在这轮白酒的上涨，经历了第一阶段，最近一段时间我们看到全国性品牌偏二线的酒在梳理他们的价格，是非常典型的进入到了第二阶段。因此，我们认为白酒大的周期还远远没有走完，是可以买的。

　　14． 今年1季度，医药涨的波澜壮阔，能否给我们详解下医药在今年爆发的原因？目前来看，您认为医药是否整体估值过高，下半年是否还值得继续参与？

　　高源：医药处于大周期的低点。截至去年年底，医药是所有大的消费板块中自2015年以来唯一没有抬升过估值的板块。原因在于医药行业自2012年高点后，经历了行业周期性的大幅度下滑。正如我们刚才提到的，首先看行业的大周期。医药行业的大周期就是2012年之前，有接近10年的医药行业牛市，大的背景是中国医药定价的畸形，导致医生非常愿意给患者开高价低效的药，又没有人控制医生花钱的总额。在这样的一个背景下，药厂、渠道、医生本身都受益。但2012年之后的5年，医药行业的主题是控费，措施包括降价、挤出一些无效的辅助性的用药，这些药的量和价都受到非常大的打击。我们认为2017、2018年之后，会发生一些新的变化，因为国家的目的并不是把总的价格降下来，而是把总的支出增速降下来的同时，给消费者提供更高效、更好的医疗服务。所以在这个过程中，把一些无效药去除之后，慢慢出现了一些鼓励性政策，比如2015年整个GNP的认证和改造、2016年仿制药政策、2017年之后一系列创新药的政策。所以，2012年之后兑现了很多行业的利空，而2017、2018年这个行业的利好将开始逐步兑现，所以我们认为2018年是行业大周期的低点。

　　当然，短期来看，还是需要甄别个股、判断市场情绪是不是过热。但和周期股比，消费股比较大的优势是它有盈利。如果买对了公司，即便短期估值跑的比盈利快，也可以通过持有来消化估值。比如你认为股价短期贵了20%，但如果1年有30%的盈利增长，拿完1年之后还有10%可以赚。

　　总的来说，医药行业短期是有过热的迹象，但中长期我们依然看好这个板块。因为我们认为它处于中长期拐点的底部。

　　15． 展望下半年，您认为哪些行业值得重点关注？

　　高源：我们认为消费行业、部分周期行业值得关注。消费行业中，医药处于周期启动的第一年，白酒虽然处于周期启动的第三、四年，但是还会再持续，所以都相对看好。另外，我们认为企业盈利在二季度末会迎来拐点，所以在全市场修复经济悲观预期的过程中，周期股应该会有一波机会。

　　16． 您管理的万家消费成长，业绩特别优异，能否回顾下产品的运作情况，以及未来的投资思路？

　　高源：基于刚才提到的所有判断，今年年初的时候，我们持有了白酒、金融，是我们当时认为估值处于非常底部的板块，并且在1季度表现非常好的情况兑现了一部分收益。同时在1、2月份的时候，医药有个大幅度下跌，基于刚才我们对医药看好的理由，认为板块见底向上，所以我们在底部布局了医药。另外，我们认为未来会有一个对经济认知的修复，经济比大家预想的要好，所以我们近期配置了一些周期股。

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