金刺猬答辩之王益聪：下半年还是存量博弈的市场

　　新浪财经讯 5月11日消息，由新浪财经和华创证券联合主办的第二届中国私募基金业金刺猬奖北京答辩会今天举办。名禹资产创始合伙人、董事长兼投资总监王益聪作为金刺猬入围候选私募代表并发言。

　　在参加金刺猬答辩的股票多头策略的私募管理人中，名禹投资是为数不多的明确提出以择时为主的投资公司，“择时体系作为核心。我们是价值选股，趋势选进出时点”。他将名禹资产的投资理念总结为三个独特之处：

　　首先是利用价值选股，通过择时对系统风险进行识别和判断，将择时体系作为核心。

　　第二就是选股先看风格，价值和成长双轮驱动。“我们团队还是专注两个领域，成长和价值是两波人去研究。价值选股思路偏宏观，偏策略，比如价值股具有同质化，一旦行情起来基本上是相似的；成长股要自下而上跟踪研究。”

　　最后是要顺势而为并且知行合一，将投资目标落实到底。

　　“希望把我们的产品曲线打造成跟市场上大部分的产品曲线是不一样的，它是大涨小回，回撤有限的曲线”，这也是名禹资产投资理念的最终目标。

　　对于后市看法，王益聪认为未来市场下半年还是存量博弈的市场，指数比较平淡，个股机会相对比较多一点，在个股机会里，一个是从大创新这个角度，这是国家的政策导向；第二，消费是永恒的主题，特别是老龄化、人口基数这么大。第三，景气度比较高的行业，比如云计算、医疗信息化、风电、光伏等等；最后，周期股我们还是比较有心得的，阶段性的机会从大的周期来讲还是有的。

名禹资产创始人、董事长兼投资总监王益聪

　　王益聪：尊敬的各位领导大家下午好，非常荣幸有机会第二次参加金刺猬的答辩会。我是上海名禹资产管理有限公司的负责人王益聪。今天下午我重点围绕三个方面的问题给大家做一个汇报。

　　第一，关于公司简单的情况介绍。

　　第二，重点讲一下我们的投资理念，可能跟其他的公募、私募有比较大的区别。

　　第三，我们对后市简单做一个展望。

　　公司成立于2009年9月9日，2014年第一批拿到私募管理人“牌照”，经历了近9年的发展。我们第一个产品名禹稳健增长有8年的运作时间，过去几年由于长期业绩优异也拿了几次金牛奖等其它奖项。

　　我讲一下最早的产品名禹稳健增长的业绩，它很有代表性，经历了两轮熊市。2010年10月份发行的时候是3000点，现在也是3000点，两边都是大熊市，期间经历了一轮牛市。从产品的净值曲线可能能体现我们作为长跑选手的特点，在牛市里跑得比较快，在熊市里我们回撤控制得比较好，基本上把牛市的胜利果实都留下了，现在接近历史高点。

　　三轮股灾里的回撤控制，在5178点下来的第一周，我们将所有仓位都清掉了，除了有些被强制停牌的股票没有清掉，第一轮股灾我们回撤10来个点；第二轮我们基本上没什么大的参与，811汇改的时候我们清仓了；第三轮股灾是熔断，我们已经提前把仓位降到10%—20%，产品回撤也就3、4个点；2018年2月份由美股暴跌引发的调整，我们也是在美股大跌的第一天，2月5号美联储出来一个数据非常异常，引发美股大幅度震荡，我们就将A股仓位基本上都清掉了，因为我们当时持有的基本上都是一些蓝筹股，这一轮基本上就没有损失。

　　这里简单的介绍一下我自己，我1995年进入资本市场，研究生毕业之后就进入了海通证券，做自营、资管、经纪业务管理，之后又在销售交易总部当副总，分管全国的124家营业部的投资顾问。2009年出来做私募。在海通做了15年，出来做私募是8年多时间。

　　下面重点讲公司投资理念和投研的优势。

　　我们的投资理念是比较有特色的，三句话概括：第一句话，择时体系作为核心。我们是价值选股，趋势选进出时点，通过我们的择时的体系。择时主要是对系统性风险的识别和判断，大牛转为大熊的拐点。

　　第二句话，选股先看风格，看市场的风格是价值还是成长。一轮大的周期里，能不能选对风格决定了你的收益有没有弹性。06、07年是价值股的主线，13、15年是成长股的主线，代表着背后不同的时代脉络。

　　第三句话，顺势而为。我们不能提前预判大盘的头部和底部在哪里，1000点涨到3000点可能已经有泡沫，但是谁知道会涨到5000、6000点。顺势而为就是我们在牛市里积极参与，牛市里我不知道它涨到哪里。反过来如果是熊市，从6000点跌到3000点腰斩了，是不是已经到底了？很多人抄底，结果发现跑到地下室了，2008年从3000跑到1664点只花两个月时间，会造成50%的净值回撤。2015年5178点下来，国家队救市，我们也不能说爱国就去买股票，我们需要从专业风控的角度观察，直到市场见到底了，我们心里踏实了，这时才进场。

　　这三句话最终的目标是什么？希望把我们的产品曲线打造成跟市场上大部分的产品曲线是不一样的，它是大涨小回，稳健往上的曲线。

　　我们如何能做到呢？择时可能需要经历一些牛熊，我非常有幸经历了四轮牛熊，并且都是市场的见证者、参与者。在我们A股的历史还是比较短，其实在十年之前06、07年的大牛市里，我专门做了一个课题叫海外股市泡沫的研究。海外股市的泡沫当时有很多经典案例，它是怎么形成、怎么破裂的？特别是破裂之前，到底有没有征兆？是突然一夜之间就崩了，还是已经提前发出了预警信号？我们把这些信号进行归纳、整理、分析，最后得出一些结论，这些结论再放在A股里进行检验，看它是不是有效。通过这一次的研究，5000、6000点牛市我们检验了一下，确实有效，当时已经发现很多预警的信号，我们把这些预警信号写成一篇文章，当时也在海通很多营业部做了路演，我们当时给客户建了一个短信群，整个2008年下来我们都一路看空，每次反弹都有一条短信“不要抄底，是逃命的机会。”一直到1664点，直到4万亿出台我们才把观点转过来，在海通影响还比较大。

　　2015年5178点下来也是一样，我们第一个礼拜把仓位清掉。为什么下这么大决心？其实也跟我们对历史上的经典泡沫破灭研究经历很有关系。台湾股市从一千多点涨到一万两千多点，后来掉到2500点。这个过程跟5178点创业板的泡沫破灭其实是有非常类似的地方。

　　我们简单回顾台湾股市，从1000点到8000多点，已经有不小的泡沫，台湾财政部就出了一个证券交易所得税的议案，结果市场马上暴跌到4000多点，股民到财政部闹事，政府又收回了这个议案，结果地下钱庄的钱就涌进来，一路拉高到12500点，这时政府还是坐不住了，出来一个杀手锏，叫《商业银行法》，认定地下钱庄的钱进来是非法的，结果股市就崩了。从12500点跌到2500点只花了8个月的时间，期间没有任何反弹。大家回想一下，151倍的创业板的指数跌下来的过程当中，是否非常类似？从场外配置到场内融资，再到场内上市公司的抵押盘都会爆掉。设想一下，如果我们政府没有在半山腰去接这些飞刀，其实这个恶性循环是很难打破的，后果不堪设想。

　　这是我们对海外股市泡沫研究的心得。从6124和5178点来看，其实有很多信号，从宏观经济，从货币政策，从资金，从行为金融，包括技术。在从业之前读研时，我做过半年多外汇交易，其实学习了很多技术层面的东西，如果你把基本面、技术面、心理面各个层面结合起来，如果发现是一致，你的胜算概率是非常高的。

　　我们现在形成一个完整择时的体系，首先是战略，你要做什么样的产品，我们希望做成一个大涨小回、回撤可控的净值曲线，我们就必须要做择时，必须把大的系统性风险规避掉。

　　第二，战术层面，就是之前提到的宏观面、政策面、行为金融以及技术层面等

　　最后，执行层面，因为你想得到不一定就做得到，需要我们知行合一。

　　选股这方面我们是价值和成长双轮驱动，最典型的例子是2014年一至三季度是成长股的行情，四季度是价值股的行情。一至三季度我们做成长股，四季度全部转化为价值股，全年取得85%的净收益。

　　二季度的时候市场没有任何机会，我们这时把仓位降到10个点，也躲过了下跌。

　　风控体系。

　　我们的风控非常严格，它是我们的生命线，一定要把回撤控制好。我们追求长跑致胜，公司有一系列的机制确保我们的回撤是可控制的，是做得到的。风控机制有5块，最核心还是仓位的管理，也就是通过我们的择时体系能够把仓位管控好。股指期货对冲条件许可的时候我们也会做。

　　风控流程里，事前控制最关键，除了仓位管理，还有黑名单制度，问题股我们坚决不碰，合规风控总监最后把关。

　　我们希望在风控从严的情况下，体现出我们自己希望做到的产品净值曲线。

　　过去五年我们月度的回撤还比较可控，5%左右。刚开始运作产品的时候我们也是交了学费，原来尽管是做绝对收益出身，但的确没有管过私募产品。在产品运作初期的时候，那一轮熊市里我们也跌了20%多，那一轮回撤比股灾还要大的损失。从那以后我们就把回撤控制放在重要位置。

　　总结起来我们是把择时体系作为一个很重要的抓手，同时风格预判，在价值和成长里面能够进行一些择时的操作，同时顺势而为，可能稍稍偏右侧一点，不急于抄底。最终希望我们的产品曲线是与众不同的大涨小回的产品曲线。

　　同时，我们在选股上面有一套“灰马选股”体系，它是指有预期差的股票，不是大白马，这在牛市调整阶段非常有效，2014年我们取得非常好的成长股收益。市场疯狂的时候其实你不需要做灰马，大白马就可以，大白马反而是认可度最高、跑得还会最快的，就像2014年的四季度、2015年上半年，其实都是增量资金大规模流入这个市场里，大白马跑得最快。

　　今年市场重要的节点回顾，为什么我们春季这一波撤出来，背后的逻辑是这样，整个市场往上的逻辑是全球经济同步复苏，A股蓝筹股的走势跟道琼斯、标普走势一样。随着美股市场的下跌，我们担心对A股的影响，所以我们就先撤出来看一看。

　　未来市场下半年还是存量博弈的市场，指数比较平淡，个股机会相对比较多一点，在个股机会里，一个是从大创新这个角度，这是国家的政策导向；第二，消费是永恒的主题，特别是老龄化、人口基数这么大。第三，景气度比较高的行业，比如云计算、医疗信息化、风电、光伏等等；最后，周期股我们还是比较有心得的，阶段性的机会从大的周期来讲还是有的。

　　以上是我的基本介绍。

　　民生银行许星：提问之前我有两个观点：

　　第一，你的阐述很有亮点，你是第一个提出你是注重择时的投资公司，一般来银行做路演都强调自己是价值投资理念，这是很罕见的。

　　第二，2018年2月5号到2月9号，你说你产品全部清仓了，你清仓的逻辑是你把大蓝筹清仓，因为大蓝筹跟道指的走势相关性比较高。

　　我就想问两个问题，第一，你具体买卖的依据是什么？第二，你注重市场择时和风格择时，这两个不同于普通的公司研究、行业研究，你如何把这种经验在公司培养投资经理、培养研究员？

　　王益聪：2月5号下来这一波，指数走势是非常表象化的，背后有几方面的原因。第一，我们去年以来的蓝筹行情，其中一个是盈利驱动，大的宏观背后的本质是跟中美经济复苏是同步的，表现出来这两个指数都是体现了经济的状况，所以走势是一致的。美股有大的回撤，A股也应该会有回撤。第二，还有很多其它原因，因为大蓝筹涨了一年多，接近两年时间，本身估值已经到位，盈利本身又开始有不确定性，会出现高位震荡，这时它的波动就会加大。要择时控制波动的话，这一批股票本身就具有高β的特点，应该先落袋为安，规避风险。美股为什么在这个时候很关注呢？因为美股是九年牛市的高位，它一旦跌下来，我当时预判可能跌20%、30%很正常。

　　第二个问题，选股方面，我们团队还是专注两个领域，成长和价值是两波人去研究。价值选股的思路和成长的选股思路不一样，价值可能偏宏观，偏策略，比较白的股票，对公司本身的要求比成长股低一点。比如价值股，具有同质化，一旦行情起来基本上是相似的。成长股要自下而上跟踪研究。两个团队各司其职研究，只是到基金经理的时候，就像端菜，你是要这个菜还是要那个菜，这是基金经理的权限去处理的。

　　华夏银行杨牧：您的第二个层面是做风格的判断、价值或成长风格的判断，给我们介绍一下您的风格判断是怎么做的？因为我也在看华创做的咱们产品风格分析，长期的不说，从2017年到现在，我感觉您的风格切换了几次。您介绍一下这一块您具体怎么做的？

　　王益聪：风格的择时有大的风格和小的风格。大周期就是一个大的循环，一轮牛市一定有一条主线，不可能两条主线，06、07就是价值蓝筹股的行情，投资驱动，背后反映宏观经济的高速增长。但是13、14宏观往下走，我们GDP断崖式下跌，但它是伴随双创、互联网+、新兴产业的这条线是高速增长的，所以这一轮牛市的成长风格也是自始至终的主线，主线不会变。但是一轮牛市毕竟还是有起落，会有一条次线弥补一下。比如06、07年中间也有一些小票的行情，2014年也有一波特别大的蓝筹股行情，但是由于它得不到经济基本面的配合，所以昙花一现，最终泡沫化是在成长股上面。

　　阶段性来讲，我们统计下来差不多两年到两年半的时间会有一个大的中期风格的切换。我们看熔断低点实际上蓝筹风格的起点，到了今年2月份差不多也是两年多时间。它背后的因素也是宏观盈利的驱动。这个宏观因素现在已经开始全球经济复苏到中后期，整个宏观经济已经进入高位震荡回落，大家对蓝筹股盈利的可持续性是存疑的，它的风格自然就会切换到其它领域。

　　成长股，13年、15年是大的成长行情，但是这个成长行情过于泡沫化，需要非常长时间消化，到今年2月9号左右才进入一个相对可投资的区域，它的市盈率已经到了40倍左右，就会有一些阶段性风格的切换。但是我想大的风格切换还要从现在往后，会有一个大的风格切换。风格的切换背后可能主要还是一个宏观产业的政策、行业的发展，特别是政策的驱动，综合起来去判断。短期我们基于回撤的控制，可能在某一轮的风格阶段里，我们可以获取一部分的利润。比如去年以来到今年2月份，成长股小票我们是一概不碰，虽然收益没有那么可观，只有十来个点的收益，但是我们的收益都是来源于蓝筹和周期股，没有任何小票。但是今年年后到现在，我们基本上相对专注于成长这一块，今年有3、4个点的收益，风格切换点就是2月9号前后。这是一个大的切换。

　　中间我们不是一抹黑，因为蓝筹里也是有一些偏成长的，不是蓝筹就是蓝筹，蓝筹里也有消费类的、医疗类的，我们也参与了。

　　民生银行许星：市场风格切换的指标依据是什么？

　　王益聪：有很多因素，比如经济的基本面、政策的基本面、流动性的情况、市场资金状况、行为金融、累计涨幅、连续的时间等等。如果是非常短的东西，它不作为一个风格的切换，比如这个礼拜涨这个，下个礼拜涨那个，细小的波动我们不是很在意。

　　民生银行许星：15年你最大的回撤20%左右，16年、17年、18年都控制在7个点，你的产品平均仓位是什么样？加减仓主要指标依据是什么？

　　王益聪：仓位我们取决于市场的强度、安全系数，牛市里我们非常积极，接近满仓运作。但是如果在震荡市里，我们仓位会是5成左右上下波动，如果非常弱的市场，基本上2、3成仓位甚至有时是空仓，市场不可为，我就不去做了。主要还是根据性价比。

　　风格其实里边也一样，也有一个性价比的因素，就像春季行情，我们也拿了很多银行股，因为那个时候在全市场扫描，银行股的性价比是最好的，包括还有地产股我们也拿了很多。但是到了2月份，这个逻辑就开始被破坏，这时美股一大跌，就把这些当时认为最便宜的东西也先把它扔掉了。

　　主持人：时间原因，答辩环节到这儿。

　　王益聪：谢谢各位领导。

责任编辑：郭金霞