“不同利率环境下的投资策略”主题讨论

　　1月18日，“2018金融风险管理领袖论坛”在上海举行。太平资产管理资产管理事业部董事总经理张李渊、星月投资财务总监夏凌云、上海农汇信息CEO张翼翔参与了“不同利率环境下的投资策略”主题讨论。

　　凌众保（主持人，诗银家族办公室创始合伙人）：大家好，我是凌众保，感谢大家今天一天满满的干货，现在到下午最后的这样一个讨论的环节，在整个的讨论环节，我们差不多是这样安排，30分钟是嘉宾分享，我们留10分钟，就我们的话题进行Q&A的讨论，大家提前准备好问题。每位嘉宾先开始做个简短的自我介绍吧。

　　张李渊：感谢财视中国的邀请，我是太平资产的张李渊。另外我也入伙了一个地产基金，当然地产基金的业务是以地产为主，方向也比较多，有一般项目的投融资，另外还有一些不良资产的处置，同时也会有一些商业地产的并购的项目。我们今年又新增了一些业务，类似于旅游地产、工业地产，还有其他方面的跟地产相关的业务，希望跟大家有个简单的交流，谢谢。

　　夏凌云：我叫夏凌云，来自星月集团，我们是做总部经济办公的，房地产开发这一块是比较小众的。我目前是财务总监，但是我曾经是公司的销售，也是销售冠军，转行做房地产开发的。我觉得我们这一块，也需要跟一些资金、信托、资产管理公司合作，包括前端、后端的银行，希望有一些机会合作。

　　张翼翔：我叫张翼翔，我是唯一的一位不是财经界的人士，我本人以前做CFO做了将近二十年，一直在外企，五年前自己出来创业，做了互联网公司，专门做信息化的，主要是农业食品这个板块，因为我本人以前的经历，在外企，大部分时间是在这个领域，在几个比较知名的跨国公司，包括美国嘉吉等，在我创业之前，是在一个很多人都知道的公司，叫OS（音），几年前有个比较大的牛肉过期肉的事情，它是麦当劳最大的供应商。我在这里面做了9年的CFO，这一次邀请我过来分享一下，一个是我二十多年做财务的背景，在企业里面。然后最近几年，在互联网方面的一些经验的分享。然后看看这两者之间有没有融合的已经。互联网方面，我本人主要是做农业、食品这一块，我们专注于做所谓的颠覆性技术，就是物联网、大数据、云计算，现在我们又在搞一些人工智能，但是基本上围绕着农业和食品这个环节，待会可以进一步交流。

　　凌众保：我也做一下简单的自我介绍，这样的话，大家后面的问题会知道找谁来问，我们四位里面，大家可以发现，有三位是有十几年的经验，包括李渊总也是做资产、投资、保险、信托的专家，我现在发现一个趋势，做得好的CFO都做CEO了，我在财务的二十多年领域里面，做过十几年的事务所，这七八年一直在民企的资本市场里面，来做CFO，做高管，做这一块，目前来说，也是刚刚出来，后知后觉出来创业，开始做一些跟金融、资产相关的内容。回到我们今天的主题。因为我周一有幸在亚洲参加了亚洲金融论坛，里面谈到了关于18年的一些展望，我想我们这个环节，看看未来，展望投资策略，现在未来已来，我们怎么面对，我想先分享两个数据，因为我们亚洲金融论坛现场有做两个投票，第一个投票，就是说大家对于2018年，是乐观，是中性，是悲观，这个论坛，我17年参加亚洲金融论坛的时候也参与过，但是这个数字是有个明显的反转，2017年，认为乐观的人，只有20%，今年刚刚出炉的数据是58%，悲观的数据从去年的31%降到了6%。但是我觉得可能表现不如数据这么乐观，因为58%，我觉得有可能物极必反。同时2018年的风险点在哪里，不确定性在哪里。比如美国对于货币政策的变化。针对与马上要进入中国农历的春节，我想听一下三位从自己的角度来展望一下，你认为你眼中的2018年是什么样子的？

　　张李渊：首先我先来吧。刚才凌总讲得很宏观，涉及到，包括欧美这一些市场，我可能根据我自身的一些工作经历，以前在中金，在平安，都有过工作经历，现在在太平，我想从自己的角度，分析一下我自己所经历的领域的资产配置。不像以前很多宏观的经济学家分析得非常全面，我只会分析我自己所从事的一些领域，因为我们也看到整个的，随着市场的变化，尤其美国也在加息过程当中，对于中国的经济影响，是有一些影响，但是中国其实受外部宏观经济的影响没有那么大。因为我们中国那么大。现在国内的基础设施，可能东部已经好了，但是中西部还在不断的加速的建设过程当中，还有很多各行各业，虽然我们觉得，好像投资的热度或者是其他领域，感觉没有想象中的那么好，可能大家从自己的业务领域，做得感觉没有去年没有前几年做得好，这个的确是真实的现象，但是并不代表我们经济出现很大的问题，因为我们有结构化的问题。再一个我们是缓慢的下降，GDP也是在缓慢的下降，目前是处带刚刚好平的状态，大家都知道坐山车的感觉，下降的时候都会感觉很难受。就像我们以前，GDP增速，五年前，07的时候，大概是14，增速。后来逐步的降，降到11、12，继续降，降到8、9，降到6、7。也就是十年的时间，我们从14降到6、7。我们觉得日子很难熬，做每行每业，大家都觉得不赚钱。以前觉得做实体不好赚钱，现在发现金融机构也做得挺困难了。所以大家开始质疑经济增长的可持续性。我在这里跟大家分享一下我的观点，我觉得没有那么悲观，因为如果你分析国外的市场经济你会发现，每一个国家，当时我还听过原国泰君安的李采宜（音）的报告，我跟他关系还可以。他的报告里面分享过，任何一个国家都经历过从高增长到中低速的增长，这个过程都很煎熬的，你习惯之后，就不觉得难受了。就是你感觉下降过程当中难受，有一个惯性之后，你觉得也就这样了，类似于我们说的习惯就成自然了。这是我初步的宏观的感觉。

　　另外我谈一下，我个人在投资的一些感悟。我们标题定的利率，不同利率条件下环境下的投资策略。这个我觉得是有一点比较大，我只会关注我自己的领域，因为很多市场，分析过欧美、日本、东亚这些，甚至韩国这些国家，你会发现利率上升和下降的时候，每个国家的表现是不一样的。有的是在二级市场，有的是在其他的房地产市场，有的是两个、三个，或者是有的在，每个国家表现是不一样的。我也看了很多，所以我分析我们目前的中国特色的一些投资逻辑。限于目前，目前大家已经有感悟了，利率开始上升了，而且上升的苗头长快的。从去年17年的三四月份开始逐步上升的。到现在为止，我们做投融资很敏感，利率上升得很快。不管是做各种各样的投资，都会上升。我主要讲的领域，一个是我目前关注的固收，我们会买一些企业债券、公司债券，还有买一些短的中票等等。另外我会分享二级市场的投资。我关注的三个领域，一个是固收。一个是权益。二级市场这一块，第三块就是房地产，我先讲一下，我对固收的一个看法，因为以前的时候，上一段时间，上一拨利率下降的过程当中，大家投了很多的低息的债券，到现在来看，感觉都是亏的。很多时候，我们都是运用了以前的什么概念公式投呢？我讲一个逆向思维的逻辑，以前利率下降的时候，我们学过经济学里面债券的利率应该是上升的。所以我们买很多债券的时候，觉得这个收益率低一点无所谓，我们就冲进去买了。到现在发现，你没办法结束掉。我们16、17年初，我们投了很多低息债，现在都陷进去了，没有办法，我们只有持有到期，当然现在的这部分业务，我们也可以继续做，虽然现在是上升的通道，但是我觉得有很多公司的债券，我觉得现在也是一个买入的时机，现在很多公司债都不敢发了，都停掉了，原因是什么呢？因为潜在的利率上行，导致我们很多不敢去做。原因是什么呢？对未来的预期，很多人都是尊崇市场的规律，我觉得应该怎么怎么样，我学过的公式是这样的。其实很多时候我们要做到逆向思维。所以我们现在也在甄选一些不错的标的的债券，当然也是选择性的去投。这是一块。

　　另外对于二级市场这个部分，我简单讲一下，我的逻辑，因为之前的时候，大家二级市场，虽然感觉表现，我先说我的结论，2018年可能是二级市场非常火的一年，这是我的结论，但是现在大家有一点感觉，我的投资逻辑是，因为在其他的领域的投资，我一会会讲到房地产，都在不断的开始减少，包括我们在固收，它总归资金有个出去投资的渠道，目前我们也看到二级市场，它的一个可投资的，前一段时间，也有一些二级市场的表现，但是还不算是很好的牛市，只能说从三千左右上升到三千三四，也就是上升10%左右。这个我觉得不算什么大的牛市，我觉得2018年可能会是更高的高度，冲4000以上，我觉得未尝不可，大家可以畅想。当然我对于二级市场，因为我是在做大类，没有具体细分到哪个细分板块，大家可能有自己专攻的细分领域，比如某个行业的投资经理，比如你投军工，他投银行，他投券商，每个人有自己的看法。我相对来讲是看好二级市场。第三块，我讲一下我对地产，因为很多人，在座的各位，都会对地产有固有的情结，我讲一下我的逻辑。这一次我们看到了各行各业，标准化产品还是非标准化产品，都在限制往地产领域流，金融角度来讲，银行、券商、保险、基金，你能想到的各种渠道，大家都在堵，就是各个监管机构都开始堵死。你没有办法想着，我怎么怎么样，我再衍生出来，以前是允许你这么干，原因是什么呢？那时候我们对地产，调控地产的时候，对实体，对于经济到底有多大的影响，中央也搞不清楚，再个中央当时默认鼓励创新的角色，就是我限制这种，大家可以做其他的，但是现在不一样了，现在是中央也觉得，一行三会搞不清楚金融杠杆到底有多高，我们现在自己也搞不清楚，尤其是地产领域的投资，泡沫有多大，中央自己也搞不清楚，所以现在实行的是，大家各自做各自的业务，一行三会下，不太主张或者是支持再多层嵌套，你信托就做信托计划，你再套资管计划或者是其他的，审核非常严格。银行也是一样，不允许做伪贷什么。所以这些都在降杠杆的过程。尤其是在房地产这一块，我也讲一下对于房地产的另外一个，因为做房地产项目，我也做了十多年了。我们判断，房地产未来的价格不会再涨了。以前我在每个会场讲我的逻辑的时候，我都是唱高的，这次我最多唱平，不会再往上涨多少。因为我观点，还没有出现错误太多次，原因是什么？我研究了美国、日本、德国，还有香港，大概六七个国家的房地产市场发展，从这些国家里面，发现城镇化率是很核心的指标。30%-60%的时候，除了德国之外比较平稳，其他国家价格都飞速的往上涨。这是由它的内在的供需决定的。什么是城市化就是农村人口往城市涌入，所以产生了住宅的需求。我们看到在这一些国家，都是那么涨过的，30%-60%的时候，中国大家看到06、07年大涨的时候，大家觉得坐不住了，觉得国家的调控政策失效，其实跟政策没有关系。如果你能看得懂市场，就不会大惊小怪了。它自身的规律就应该上涨。

　　一直到16、17年这一波，我们看到市场的，一直到很高的价格，到目前为止，为什么我说这个，大家对于这个价格到底是多少是个顶，很多人讲不清楚，大家都觉得要讲，到底多少价格是顶，我给大家讲一个数据，我不说具体是多少，但是我拿日本当年90、91年房地产泡沫的时候，我们就拿一个城市的平均收入房价比，东京当时是42，香港当年是38、38。现在上海、北京也接近三十多了，三十五六有的。再上一波，我上次讲房地产价格的时候，当时我们上一波的时候，当时房价收入比还是在24、25，那时候我说还会继续涨，再涨50%，至少。的确这一次，二线、三线，很多地区都是翻倍的，的确支撑了我的论点。但是这一次我为什么这么说呢？的确我们房价收入比已经到了不可承受的地方了。这是衡量的一个重要的指标。第二个我们分析市场数据的时候，另外一个指标，带房价的绝对水平，刚才是相对水平。比如之东京、香港、伦敦去比，我们上海北京的价格，也不比他们便宜多少。上海内环内，大家也清楚，高的有三四十万一平，低的也要十几万一平，但是纽约，中央公园边上也就不过二十万人民币。和我们内环内的价格差不多的，伦敦也一样。所以这个绝对水平，这是一个，同时我们再看一下外环以外的上海，包括背景，五环以外的价格，单价也要达到六七万了，很多，一套房子，一百平的六七八万，但是美国洛杉矶，这些地方，你买个两三百平的地方，只不过几十万美金，所以从绝对价格水平上分享一下我的观点。

　　我觉得这次国家从各个方面管控房地产市场，我觉得它是意识到了我们价格到了一定的高度，类似于未来，也不希望大家通过金融杠杆把房价撬起来。因为撬房价，有自身的逻辑，一个是收入增长，一个是最核心的是金融杠杆。以前大家觉得买一套房子，你付20%，你可以撬另外80%，通过银行贷款，你可以不断的支撑泡沫，一旦杠杆降下来，价格自然而然没有动力去支撑，这是我的逻辑。除非中央再放水，那是另外一个逻辑，我觉得中央不至于这样。这是我对于房地产市场的判断。只是我个人的理解。

　　基于我这方面的理解，当然我关注的领域，固收这一块，大家可以精选一些去做，精选一些标的去投。当然房地产这一块，如果核心的一些一二线城市的资产，大家可以继续持有，价格不会出现猛烈的下降，但是没有产业支撑的三四线可要当心了，尤其是三线城市涨，没有道理。中央说是去库存，但是我觉得那个地方的去库存，造就了那个地方的房价的翻倍，这个逻辑不支撑的，因为那个地方没有产业支撑，只是大家用杠杆支撑起来的价格，三四线城市未来下降幅度会比较大。这是整体的我的判断，这是缓慢的过程，中央不会允许这样。因为我们是封闭的市场经济国家，所以我们会把这个逻辑，类似于这个整个价格的一个体系，还不是中央去调控，想着把市场稳住。这是我整体的判断，谢谢。

　　凌众保：作为房地产行业的顶级的销售合财务，夏总对于房地产明年的走势，对于明天的整体投资环境怎么看？

　　夏凌云：我赞同张总所说的，三四线房产不能投，我赞同。房地产的投资，第一是地段第二是地段，第三还是地段。看房地产投资，长期看是人口流入，中期看土地供应，短期看城市政策。上海作为一线城市的房地产，我认为还是比较乐观的，我分析一下，长期我们看人口流入，上海是中国的上海，也是世界的上海，所以中国有识之士，有才华有能力有眼光的人，都会选择上海。上海流入人口增加，它房产一定会往上涨。第二个是土地供应，15年土地增长负33。拿到土地之后，一般两年之后才能面向市场。现在我们土地比例，销售的房屋跟竣工的比例是1.12万套。现在库存非常少。它资源非常有限。土地供应，现在一些民企，基本上拍地是拿不到的。我们17年一块地没有拿到，18年拿了一块地，现在以并购、合作的方式为主，土地非常稀缺。一线城市，它资源、教育、医疗配套，人往高处走，上海这样一线城市的市场我们是非常看好的。

　　第二点，目前的价格政策，短期不会涨得太厉害。现在各位投资买房，就买一手房，因为一手房，国家是限价的，这个房子值十万块钱，我一定不给你批十万块钱，最多给你批八万块钱，因为上海市政府已经跟中央承诺了，房价怎么控制。所以房子的市场价，一手价，远远低于市场本身的价格，所以现在买房子，不要买二手房，买一手房，买到就赚到了，这个确实是打折卖给你的。我告诉大家，买房，这个里面有一些机会和技术处理吧。还有一些房子，有一些房产公司，首付款里面，我们公司一个楼盘，大拇指广场这个房子，我当时每套房子，一开始是loft，一套房子总共是两百多万，一套房子，你首付50万就够了，另外50万，让你第二年付款，让你把金融杠杆用足了。当然这里面有一些技术处理，并不是每个房产公司能做得到。投资房产需要一些技术，需要一些杠杆，不一定把全部自由资金付出去。比如我的房子，买一套房子一千万，他一次性付清，我说为什么一次性付清？我觉得可以买两套。用一套的租金来供房子。我觉得一定要用足杠杆，不要自己全部资金都付出去，因为我身边很多朋友，买房子，让我帮他策划，是一次性付清，我都是看多的，我说一定不要全部付清，自己现金为王，用自己的现金做其他的投资。不要全部投到房产上面。所以我刚刚不是很完全认同张总的观点。当然三四线城市我是看空的。最好投资是一二线索城市。因为我搞房地产二十多年了，当然我主要还是以搞资金融资为主的，大家有一些不同的意见可以探讨。

　　凌众保：我终于明白了顶级的房地产销售怎么锻炼成销售总监的。您看看18年，有什么可以跟大家分享的观点或者是展望？

　　张翼翔：我从事的这个行业，相对比较传统，不像房地产涨得这么厉害，因为我们是消费端，食品，食品最多百分之几的涨幅，这个是最大的传统行业。我觉得最大变化，大家看新闻应该可以知道，一个是跨界融合，尤其是消费端。去年亚马逊收购了一家线下做高端食品的公司，国内也有，阿里巴巴也开始入股一些超市、实体店，所谓新零售。这个是一个很大的变化。还有一种跨界融合，最典型的，麦当劳，它做快餐的，它也做咖啡。星巴克是做咖啡的，大家在店里面也能吃到快餐，有各种各样新的模式出来。线上线下，事实上没有一种完全线下或者是纯线上的模式，能永远持续。所以这个融合，我个人认为已经在发生了，而且未来几年会更快的发展。这是第一个。

　　第二个，咱们讲的消费，我们说最主要的是消费，食品关系到食品安全，当然还有价格的因素，我们尤其是在中国，一个很大的不同，跟美国这些国家比，消费端现在走得越来越发达，但是我们最前端，农业端跟国外的差距其实是很大的。这个其实也在发生很大的变化，这里面有几个主要的线条，一个是政策方面，因为资源农业最主要的原因，我认为有两个，一个是土地，一个是金融。中国的农民不像美国有几千几万亩地，另外美国的农业已经很成熟了。我几年前做过一个案子，我们跟麦当劳之间，因为麦当劳，我们是他们的供应商，做了一个牛肉的产品的供应链金融，只是做到我们企业跟他，因为麦当劳，很显然银行比较喜欢的。但是我们这里没有办法做到牛肉的供应商，甚至是养牛的农场、农户端，这个在美国几十年前就有了，欧美都一样。所以这是一个最大原因，现在食品安全，有两个，一个是土地，一个是金融。土地，政策层面，现在国家政策在发生很大的变化，所谓土地农业的流转，已经开始了，还有一个确权，这个跟金融也有关系，因为我之前做CFO的时候，我们自己投资做现代化的养鸡场，光那个养鸡场我们投了十几个亿，我们没法从银行拿到贷款，尽管我们是跨国公司，为什么呢？一个很大的问题，一个是他说，你这个房产是建在农用地上，你没有产权，不能抵押。不像商业房地产。所以你根本贷不到款，所以我们几十亿钱，都是自己投入的，包括现在嘉吉都一样。尽管我们现金流很好，所以这是一个很大的问题。好在政策层面已经开始在开放了，政府成面。我想讲的是说，可能在座都是金融界的，个人觉得，我不知道大家有多少对于这个行业了解但是我觉得，想想看，这个行业一年产值有多大。我算了算，随便怎么样，都是十万个亿以上。几乎是最大的一个行业，因为每个人都要吃。农业端，几乎没有银行给贷款。产业金融现在也开始，刚刚开始，我是建议大家，如果有兴趣可以关注一下这个行业，当然大家可能会说这个很难做，我怎么相信农民？事实上我们以前可能做不到，因为我们没有规模化，交易也不可信。但是我自己现在正好在做互联网，我从互联网角度，已经把很多的农场联起来了，我现在云平台上，最起码有几百个规模化的农场，每年在增加，平台上是什么东西呢？就是那一些农户，养殖户，或者是农场主，我的平台上有视频，实时能看到，有物联网监控手段，知道把养了多少鸡，他还用我的手机APP，这一些他的鸡或者是猪，跟谁合作呢？比如正大集团、嘉吉、双汇，我这个平台可以跟企业结合，大家可以想想，企业跟终端结合，比如麦当劳、肯德基、沃尔玛商超，这个不是已经是个很完整的供应链了吗？从互联网角度，而且都是实时的，大家现在很流行讲区块链，其实我们现在做的东西，已经完全可以做到实时间了，能证明交易的真实性，还有数据的完整性。但是我谈了很多的银行，他们听不懂。

　　凌众保：你需要找多种机会，多跟大家讲一讲，让大家多一点的认识。

　　不过回到2018年来说，18年有几个大的事件，包括新的美联储主席上台，预计美国有两次加息，包括美元一直在持续走弱的趋势，对于2018年，在剩下不多的时间里面，用一两句话点评一下，你们对于2018年哪一些机遇和挑战的观点吧？

　　张李渊：其实刚才已经讲过了，就是多配二级市场，固收可以配一些，房地产，当然我补充一点，房地产我不是说看空，我看它的价格是平的，当然三四线不支撑，一线可能不太支撑大幅度往上上涨，最多是持平或者是略微下调或者是略微上涨，未来不会怎么样。对于投资价值来看，如果房地产只是涨了一点点，投资价值很弱小了，因为现在融资成本都上来了，你做按揭，收益率还不如买点其他的理财，理财也能买到八点几七点几。所以你干吗投资房子呢？这是我基本的一个判断。

　　凌众保：夏中同意这个观点吗？

　　夏凌云：我还是不同意，因为我觉得，现在我们钱没有地方好投，我觉得投资房地产是不错的，投资股票我现在亏了几百万，股票是不能再投资了，我就不是这块料。

　　张李渊：我们现在也逐步向美国向欧洲这些国家，很多人都是觉得自己比较自信，其实自信过了头就是自负，很多人都觉得我能战胜市场，每个人都这么觉得的，我一定能跑赢大盘，最后看到二级市场的表现，我们说二八现象，20%的人盈利，80%的人是亏损或者是平的。所以中国A股的表现，我不说美国，至少中国二八现象非常明显，但是如果你把你的资金交给专业化的，他们绝大多数都是买一些基金产品，很少是个人散户这样，觉得自己很牛，自己去炒股，你可以买一些市场专业化的产品，买一些ETF，所以说之到最后，我觉得不至于继续亏钱，但是可能那时候只有二十个亏钱。

　　凌众保：除了二级市场还有房地产，斯蒂文对于农业市场怎么看？一两句话。

　　张翼翔：大家有没有看过2017年表现最好的板块是什么？股票市场？农业食品，17年，和很明显的领先于其他的，然后我建议大家去看一下美国几十年来，有个公司，叫斯密特（音），被万洲（音）收购的。你们看一下它的股票，可以知道，这个行业的机会长久存在。这是我的看法。

　　第二个，尤其跟互联网结合之后，它产生的机会，这个行业里面，尤其是在中国，我认为会爆发。

　　凌众保：感谢几位分享，我想在这里，大家做一个很开放式的讨论，最终2018年，你的钱流向哪里，还是听从体自己的内心，除了诗和远方，还要看紧你的钱袋，谢谢，感谢大家。

责任编辑：张伟