热逐短融券勿忘信用风险(2)

　　短融券信用配置策略

　　2008年我国宏观经济的系列变化决定了发行人所在行业的周期变化，结合前文所强调的发行人信用等级变化风险，我们建议采取如下信用配置策略。

　　2008年我国宏观经济变化对各行业的主要影响表现在：第一，内需强劲，外需放缓。在国内投资和消费需求稳步上涨和奥运会召开等因素刺激下，以满足内需为主的行业收入将提高，如煤炭、电力、钢铁、交运、零售、航空等行业。但人民币加速升值和全球经济减速将影响企业产出，出口型企业收入水平会有所降低，如纺织、电子类。第二，生产要素价格上涨。那些不具成本优势、缺乏议价能力企业的主营业务盈利水平将下降，如机械、建筑建材、纺织、汽车、房地产、电子，造纸，化纤、有色行业；相反，资源型行业如石油石化、煤炭等行业将受益。第三，宏观调控和信贷紧缩。不符合节能减排政策和产业政策的行业将首先面临冲击，如有色、建材、化工、钢铁、房地产等行业。而基础设施和公共事业类贷款将保持稳定，如煤炭、电力、燃气等行业。同时，目前处于投资密集期，资金需求较大的企业的流动性将受到信贷紧缩政策的影响。第四，资本市场波动性提高。近两年我国股票市场的繁荣推动企业投资收益的普遍增长，预计2008年股票市场的波动性将进一步提高，相应地企业投资收益将有所波动。

　　因此，投资者须结合行业的周期性变化，将短融的收益率与发行人的信用状况相结合，选择信用等级可能提升的发行人，以在保持流动性的前提下获得最高的风险调整后收益。从短期融资券发行人看，建议投资池配置采取“国有重点企业+优势行业优势企业+中性行业龙头”的策略，也即，考虑将重点国有企业，优势行业中偿债能力较强、盈利能力较好的优势企业以及中性行业中的龙头企业纳入投资池；对于劣势行业予以规避。其中，国有重点企业是指大型央企；优势行业是指在今年的宏观环境下现金流充足、信用趋势良好的行业，如煤炭、电信、石油等行业；中性行业是指信用趋势比较稳定或内部信用趋势分化的行业，如有色金属、钢铁、机械制造、汽车等行业；对于房地产等信用趋势下降的劣势行业，应予以适当规避。