约翰·保尔森：大空头的荣与辱

　　约翰·保尔森：大空头的荣与辱

　　文 | 蔡智群

　　“永远不要放弃”，约翰·保尔森这位视丘吉尔这句话为至理格言的大空头，在投资界留下了诸多经典印记，有次贷危机中的一战成名，也有收购战中大失败的耻辱。

　　1994年，在纽约一间狭小的办公室里，挤着好几家对冲基金公司，如今声名震耳的保尔森对冲基金就在其中。彼时，这家管理资本一度达到370亿美元的基金公司，只有约翰·保尔森和一名助理。

　　在基金公司成立的24年时间里，保尔森开启了封神之路，也历经了惨败之辱。最快时他赚钱速度曾达到每秒钟158.55美元，力压金融大鳄索罗斯，“赚钱之神”“华尔街空神”“对冲基金第一人”等各种称号纷至沓来；他也曾一夜之间蒸发4.68亿美元，旗下保尔森优势增强基金亏损达53.58%，位列全球业绩倒数第一的基金。“永远不要放弃”，这位视丘吉尔这句话为至理格言的大空头，在投资界留下了诸多经典印记。

　　次贷危机一战成名

　　十年前，一场危机将全球金融市场晃得人心惶惶。保尔森却在这场全球金融危机中狂赚几十亿美元，一战成名。

　　2006年年初时，人们还普遍认为房价不会在全美范围内下跌，房贷专家也不断鼓吹楼市和住房抵押市场将持续红火。各种利好消息频现。但在华尔街的财富狂欢中，保尔森却异常冷静，他以灵敏的嗅觉窥探着周围任何一丝的风吹草动。

　　其实，早在2005年时，保尔森就亲自带领着45人的团队，追踪成千上万的房屋抵押，并逐个分析个人贷款的具体情况。与其他基金经理不同，保尔森的办公室既没有彭博数据终端，也没有全球热点地图。相比于轻信评级机构，超一流的学术背景和研究员出身的职业经历让他更热衷于调查研究。保尔森摒弃了评级机构打出的AAA，在大规模的调研和清醒分析之下，他发现放贷方回收资金正变得越来越困难。因而，他坚信房地产泡沫即将破灭，“次贷危机”已不可避免。

　　当时，华尔街为房贷市场发明了两种金融产品——CDO与CDS。CDO是担保债务凭证，CDS是信用违约互换，两者之间的关系是：CDO风险越高，为其担保的CDS价值就越高。在地产繁荣的时期，普遍认为CDO没什么风险，所以CDS的价格非常低。

　　判断房地产的虚假繁荣后，保尔森从2005年4月就开始部署，积极筹措资金，试图做空CDO。他费尽周折劝说投资者，让他们相信美国房地产正面临着极大的危机，要想在危机中自保，进而获利，做空CDO是最佳的选择。但通过做多CDO赚得盆满钵满的投资者们，又哪肯轻信籍籍无名的保尔森，不少投资者甚至嗤之以鼻。好在经过十几年的经营，保尔森对冲基金凭借不算特别出彩但稳健的成绩，有了一些长期合作伙伴。他们决定赌一把。

　　2006年7月，拿着筹集的1.5亿美元，保尔森开始为第一只用于做空CDO的基金建仓。他设计了一个复杂的基金操作方式：一边做空危险的CDO，一边收购廉价的CDS。随后的几个月，美国房地产却依然繁荣，保尔森的基金在不断亏钱，投资者们有些按捺不住了。面对投资者想要止损的想法，保尔森断然回绝，并表示还要继续加注。此时的保尔森，表面镇定自若，内心其实并不平静。一方面逆主流的操作方式，让他压力重重，另一方面确信巨大成功的临近让他紧张又兴奋。为缓解这种复杂的心情，他每天都在中央公园晨跑8公里，在枫叶似火的深秋缓慢前进，等待冬天的来临。

　　到2006年年底时，次贷危机就开始初现端倪。此时保尔森建立的第一支基金已经开始扭亏为盈，升值了20%。他抓紧势头，立马又建立了第二支同类基金。进入2007年，次贷危机开始蔓延，美国第二大次级抵押贷款机构新世纪金融公司申请破产保护，美国第五大投资银行贝尔斯登旗下两只基金倒闭。这些无不意味着，大规模的信用违约已经到来，华尔街金融机构和大银行纷纷大量求购CDS。曾让投资者信心百倍的CDO风险陡增，价值大幅缩水，而廉价的CDS则水涨船高。保尔森终于耐着性子，赌赢了这场灾难的发生。

　　让华尔街难眠的2007年，保尔森一跃成名，成为华尔街最会赚钱的男人。他究竟赚了多少钱呢？旗下的两支基金，第一支升值590%，第二支升值350%，他净赚37亿美元，比索罗斯还多出8亿。基金规模也从2005年的40亿美元，直冲到了280亿美元。而接下来几年，次贷危机的影响持续扩散，他的财富也晋升到百亿级别。此前，他只是华尔街身家几千万的无名小辈，经此一役，连索罗斯都找人联络他，邀他共进午餐，请教投资心得。当时的美国财政部长亨利·保尔森，只能自嘲为“另一个保尔森”，足见“做空大神”的风头之盛。

　　其实，次贷危机中并不只有保尔森一人窥探到房地产危机，来尝试做空CDO获利。但很多人都中途止损或是赢取小利提前退场，全力做空、赌注如此之大、扛住亏损压力的，只有保尔森一人。危机在2008年全面爆发后，已经为投资者赚取了上百亿、自己收入囊中几十亿美元的保尔森说，现在才实现了预期收益的25%。足见保尔森敢贪的勇气。“在别人贪婪的时候恐惧，在别人恐惧的时候贪婪”，巴菲特的这句名言，保尔森拿出了“影帝级”的表演实力。

　　贪婪的双刃剑

　　在华尔街声名大振时，保尔森52岁。对于他的私生活，外界知之甚少，只知道他已婚，有两个女儿。从各方面的信息来看，他低调沉稳。就算成为次贷危机中的大赢家、华尔街的偶像后，也仍然一早西装革履地去上班，傍晚下班后赶回家吃晚饭。当千千万万的美国人因楼市下跌而痛苦时，被嫉妒和愤恨的保尔森低调得很有必要。

　　一贯低调的品质，并不能掩盖保尔森“贪婪”的本性。1955年出生于纽约皇后区的保尔森，来自一个小中产家庭，家中还有两个妹妹和一个弟弟。家庭虽不富有，但保尔森接受了良好的教育。进入哈佛商学院后，偶然一次机会聆听到了杠杆交易先驱杰里·科尔伯格的演讲，保尔森深受触动，梦想着毕业后进入华尔街。

　　但他毕业时，华尔街正值熊市，因而进入了愿意给新人更高起始工资的波士顿咨询集团。对华尔街的向往，促使工作几年的保尔森跳槽，先后到了奥德赛合伙投资公司、贝尔斯登，并在1988年加入格鲁斯合伙基金，正式开始了他的基金管理生涯。

　　在贝尔斯登期间，仅仅4年时间，保尔森就从一个并购部门职务最低的分析员升到了董事总经理。此时，保尔森才32岁。在贝尔斯登继续下去，也定是前途一片。但他毫不犹豫地跳槽了。当时格鲁斯合伙基金是贝尔斯登的客户，它规模不大，但靠着风险套利获利颇丰。贝尔斯登的盈利模式是赚取佣金，与投资业务的盈利能力相比，太过有限，这让保尔森不再满足。对金钱和成功的欲望，推动保尔森加入了格鲁斯的阵营。而在贝尔斯登的历练，练就了他出众的财务分析能力，及与众不同的投资思维，让他不再拘泥于华尔街的条条框框，不再完全依赖于评级机构。这也是在做空次贷危机中，保尔森能制胜的重要原因之一。

　　“贪婪”成为保尔森职场生涯的助推力。1994年，他带着200万美元，站在纽约鳞次栉比的大楼中，开始筹划如何让保尔森对冲基金财报长红。贪婪并没有摧毁保尔森的理智，他的基金专做并购套利和事件驱动投资，这是他的专长领域所在。

　　在公司规模有限的情况下，保尔森十分谨慎，多年的实践中他总结出了自己的投资哲学：一是市场下跌时准备充分，市场上涨时便不必费心；二是风险套利不是追求赚钱，而是追求不亏钱。卖空是并购套利的重要手段，保尔森的两次大的做空，迅速扩大了基金规模：一次是他的成名战——做空次贷危机，基金规模从40亿美元到最高370亿美元；一次是2001年互联网泡沫，大肆做空互联网公司股票，两年时间基金规模从2000万美元扩大到6亿美元。

　　在别人恐惧时贪婪，造就了保尔森财富的暴增，也让他成名之后折戟沉沙。次贷危机中的大获全胜，并没有让保尔森懈怠，他开始疯狂做多黄金。2010年，他经营的黄金基金上涨35.08%，史无前例地年赚50亿美金，让他又一次成为华尔街的“赚钱机器”。他依然继续看好黄金，试图再大赚一把。但2012年经济复苏，金价持续下跌，保尔森对黄金的执着，让他不断赔钱。当时，在病床上的索罗斯，根据市场变化迅速改变策略，大量做空黄金。保尔森旗下基金出现巨亏，资金不断流出，规模大幅缩水。这个曾经躬身请教保尔森的老人，成为将他拉下“神坛”的重要人物。

　　大空头被做空，颇有些讽刺意味。贪婪是把双刃剑，用对了地方，便是财富和名声的收割机，反之则成了割肉机。

　　“大失败者”的耻辱柱

　　做多黄金中，保尔森的贪婪并不是莽夫的固执。他企图利用黄金来收复2011年的“失地”——对嘉汉林业的投资，将他钉上了“大失败者”的耻辱柱。

　　嘉汉林业是一家总部设在加拿大的中国公司，1994年在多伦多证交所上市。2007年，据称亚太企业投资管理有限公司和麦格理银行在考虑收购嘉汉林业，激进好斗的“套利者”保尔森就此盯上了它。尽管收购未成功，在股价回落后保尔森还是开始了积极建仓。他判断嘉汉林业可能再被收购，或是双重上市。

　　在建仓前，他的团队对嘉汉林业进行了严格的审查：查看公司的公开文件，与公司领导层会面，甚至还特地来到了中国参观公司运作，会见中国政府林业部门代表以及主要客户等。但2011年6月3日，“浑水”调查公司的一纸做空报告，将保尔森4年的努力毁之一旦。

　　在报告中，浑水将嘉汉林业比作麦道夫的庞氏骗局，指出它夸大资产、伪造销售交易、诈骗巨额资金。在浑水眼里，这家巨大的诈骗机构在市值达到70亿美元时，骗局将寿终正寝，并给出了“强烈卖出”的评级，估值不到1美元。报告一经发布，嘉汉林业股价从18加元剧跌64%，2个交易日市值蒸发32.5亿美元。持有嘉汉林业3100万股股票、占12.5%份额的保尔森增强优势基金，虽然逐步清仓，但迟缓的操作还是造成了4.68亿美元的亏损。截至2011年末，保尔森增强优势基金亏损达53.58%，当年业绩全球倒数第一。《时代》杂志将保尔森的这次投资评定为“2011年世界十大商业失误”之一，《彭博商业周刊》更是在封面给保尔森脸上贴上了“大失败者”的黄色标签。

　　面对这次惨败，保尔森心有不甘，但又无可奈何。他以全班第一的成绩从纽约大学毕业，获得了哈佛只授予最顶尖的5%的毕业生的荣誉——贝克学者的称号，在互联网泡沫、次贷危机中成为1%的胜者，基金公司自创立只出现过一个亏年（2011年是第二个亏年）。优等生的骄傲，一夜之间被浑水做空，他只得认栽。

　　对嘉汉林业的失败投资，成为保尔森滑铁卢的开始。接下来几年，保尔森的业绩平平，2014年对英国制药公司夏尔的投资让他再次遭受巨额损失。此时，保尔森公司的资产正在不断流失中，自有财富占了其管理资金的80%左右，而在2011年这一份额不足一半。但保尔森并不想把公司变成家族理财公司，他试图绝地反击。

　　在过去的三年中，保尔森至少开了3个新的基金，其中包括一个七年锁定的私募基金。2017年，他旗下的两只新基金都实现了不错的上涨。保尔森想要蓄积能量，彻底清扫掉自2011年失败后的阴霾。

　　究竟保尔森能否王者归来，无数双眼在盯着。不过正如保尔森乐观所言，他才63岁，而索罗斯已经88岁，巴菲特也88岁了。余下来的光景，他将丘吉尔的名言烙印在心里，继续前行，永不放弃。

责任编辑：谢海平