圆桌讨论一：金融危机10周年回顾与未来风险展望

　　新浪财经讯 3月17日消息，上海浦山新金融发展基金会在沪召开浦山基金会第二届年会，主题为“金融危机10周年回顾与未来金融风险展望”。接下来进行的是圆桌讨论一：金融危机10周年回顾与未来风险展望。

　　以下是圆桌讨论一：金融危机10周年回顾与未来风险展望的全文实录：

　　张斌：下面是圆桌讨论，按照过去的惯例，大家举牌发言。时间关系，每位发言人控制在5分钟内。

　　张春：刚刚听到多位嘉宾的发言，非常有感触。10年来，把经验好好总结一下，包括中国这些年来金融的发展，对中国是有很大借鉴意义的。

　　关于美国次贷危机的主要原因，刚刚大家都说了。从我的角度归结为两个主要的原因。

　　第一，是对投资银行、影子银行金融监管出了问题，这是大家比较有共识的。投资银行、影子银行做了商业银行的业务，尤其是在美国，在全球的金融自由化的背景下，又没有受到商业银行相应的流动性和资本的监管，这两个监管很重要，一个是杠杆的监管，一个是流动性的监管。美国的投行，2004年的时候在鲍尔森做高盛总裁的时候，游说了美国证监局，原来有杠杆的监管，联合了几家投行老总，说我们投资银行没有必要杠杆监管、资本充足率的监管，然后取消了。到2007、2008年他做财长的时候，问题又到了他的手里，这是当时很有意思的问题。

　　第二，影子银行、投资银行做商业银行业务的原因，是全球货币体系的失衡。以美元为中心的国际货币体系，由于全球化的原因，全球都需要货币价值储备，也有人说叫安全资产。全球有一个非常大的需求，包括对影子银行、投资银行的需求，对安全资产的需求，使得这块做得非常大。当时出了事之后，刚才各位也提到，美国美联储作为全球金融体系或者货币体系最后贷款人之一，或者最主要的最后贷款人，能否承担责任？当时他救了好几个美国大的金融机构之后，也可以说财力有一定的性质，包括雷曼没有救，一定程度上也是考虑到财力的因素。在全球范围内，它和主要盟友的央行签了货币互换，当时这还是非常重要的，当时一定程度上稳定了形势，使得金融危机最后能够稳定下来。这个问题仍然存在，也就是全球货币或者价值储备的需求仍然非常大，而且更大，而且这个问题10年来一直没有解决。

　　刚才讲了两个主要的问题，金融危机之后，全球或者中国，有没有找出根本的解决办法？这些问题被解决了，或者更恶化了？我个人觉得没有根本解决，而且在有些方面更恶化了。第一个问题是金融监管的问题，各个国家都采取了一些措施，比如美国考虑了系统重要性、金融机构，加强了法律方面的监管。这些，当然有一定的改善。在理论界、学术界，仍然有很大的争议，甚至有人觉得还是要回到以前的分业经营。2000年美国混业经营之后搞出来的问题，有人甚至提出，银行支付功能和融资功能要完全分开，当然这对我们下面讲的数字货币等等，都有很重要的意义。这些理论和学术上的争论仍然存在。即使在国外，也没有统一的方法，包括什么是系统重要性银行？怎样监管？该不该搞混业？今后新的支付手段、新的金融科技起来之后应该如何监管？这些都有很大的争议。

　　刚才也提到了全球货币体系的失衡，现在比10年前更厉害。再来一次金融危机，美联储肯定没有力量做最后贷款人，这需要有全球的解决办法。这是从国际的经验来讲。

　　对中国金融体系的发展，这些经验有什么样的意义？过去几年，中国金融发展很快，尤其是影子银行。现在中国监管部门也开始思考这些问题，甚至可以说是比较系统性的思考这些问题。刚刚我讲的，理论上、学术上、思维上的混乱，当然在国际层面有一定的混乱，到中国也有着很大的混乱。中国在金融体系发展，目前风险和机遇并存。

　　我先讲讲风险，中国一定程度上风险更大。中国的金融，事实上很大程度上已经混业。中国还不只是在金融行业里面的混业，比如银证保的混，还在金融和实体方面混业。中国这几年讲的“产融结合”，在国外尤其是在美国，从上世纪30年代以后，实体经济和金融基本上是分离的，也就是产融分离。个别混业的例子，像GE等等，最近几年也定义为系统性重要金融机构，强迫它不能再做金融，监管得很厉害。中国在这个方面，一定程度上比美国的风险更大。中国有10到20个混业的财团，大家都在抢金融牌照，这是一个风险的角度。

　　当然，也有机遇。我们看中国的产融结合，并不完全是历史上的，包括日本、美国所产生过的传统金融、传统行业的结合。中国现在有一块是所谓的新金融，是利用大数据，包括利用供应链当中的产业特点，来克服原来金融当中遇到的信息不对称，甚至降低风险。它的混合，其实一定程度上可以解决金融当中最重要的问题，就是信息不对称的问题。这一类的产融结合，我个人觉得是有机遇的。中国如果做得好，我们大家都说弯道超车。问题就是怎么做的，理论界、学术界、监管界，大家的思路都不一样。中国最近这一年在做尝试，尤其是监管框架方面做尝试，中国政府意识到这点，这是很好的契机。

　　我有两个建议：

　　1、认真梳理中国所谓的产融结合，不能“一刀切”。里面有些有风险，有些有机遇，而且是有发展潜力的。当然哪类有风险、哪些有机遇需要分析，鼓励真正可以解决金融当中信息不对称或者是降低风险的金融创新，我们应该要继续鼓励。

　　2、国外做顶层设计非常难，美国现在民粹主义包括个人利益集团的博弈都很厉害，美国很大程度上要做大的改革比较难。中国，现在有一定的条件做一个比较好的设计。但我还是看到了比较多的部门利益博弈，各部门也要超脱部门利益的博弈，应该把国家利益看重，然后学界，包括我们监管界，大家要把中国的实际情况认真研究透，找出一套中国金融监管体系发展的道路。

　　我个人觉得这里面有很多的工作可以做，也有很多的机会可以把这个工作做得更好。

　　管涛：前面几位主讲者做了精彩的发言，我想就政府在危机中的作用讲讲自己的看法，到底该不该救？

　　1、救不救？各有利弊，各有好处。最后检验是否救，关键是看结果。

　　2、刚才都谈到了亚洲金融危机，可以看到，实际上就是长痛短痛的关系。当时国际货币基金组织要求它加强市场纪律，财政金融整顿，那些国家付出了很大的代价。但是从事后来看，如果没有当时的强制手段就不会调整得那么彻底。事后来看，2008年全球金融危机发生之后，这些国家受到的影响小，它就把结构性的问题调整过来了，汇率制度灵活了，财政纪律加强了、外债控制住了，所以现在抗风险能力增强了。如果没有当时IMF采取的手段就不会这样。当时可能觉得IMF是错的，很多国家出现的是流动性问题，不是基本面的问题。

　　3、2008年危机以后，发达国家采取的救助措施，哪些人研究过大萧条，说大萧条的货币政策过于紧缩，造成了大的萧条。这一次一出问题，这些国家开始财政刺激，货币放水。现在看到慢慢稳住了，经济在10年以后也在慢慢复苏，特别是去年取得了主要经济体的同步复苏。这是成功吗？很难讲。去年在上海也开了一个类似的会议，我觉得现在说危机救助成功还太早。至少比亚洲金融危机采取的激烈措施见效是慢的，10年后我们很难讲世界经济已经复苏了，但是亚洲国家采取措施以后，3、4年时间基本上全走出了危机。现在我们还在谈货币政策的正常化，能否把货币政策正常化执行下去？我们不知道。在政策化过程当中是否会出问题？我们不知道，也许会顺利的退出，也许退出不了。包括大家讨论美联储加息缩表，实际上都是想把利率加上去，将来出了问题再有空间降下来。耶伦讲，所有的非常规货币政策，都要成为货币政策工具箱当中的常规工具，也就是说他并不是那么有信心。特朗普搞贸易战，表面来看美国很光鲜，但是问题很多，财富问题，收入不平等问题等等，问题很多。能否说救助就是成功的？我觉得不能那么早下决定。不论救不救，最后还是要看结果。

　　去年20国集团杭州峰会，提出了“三管齐下”的政策，财政、货币、结构调整，特别是结构调整政策。我觉得亚洲危机的成功经历在于，不管是主动还是被动，它做了彻底的结构调整。这次危机救助，政府出手很重，市场没有抓住机会把结构调过来，最后还是会危机。

　　施琍娅：危机是对过往失误的纠正，我想就货币国际化角度分享两点，对央行危机救助的一些细节的观察，一些心得，应该说角度比较小众，不像刚才大家说的那么高大。

　　一个就是货币国际化以后，商业金融的定价基准一定要留在境内，否则的话危机救助会力不从心。比方说刚才看到，也有前面发言者说到，2001年美国互联网金融泡沫破灭，2004到2006年期间美联储连续加息17次，其实是纠正了当时互联网泡沫刚开始时候的降了利息，所以加上去了。但是2007、2008年的时候，次贷危机的初期，我们观察到美联储希望通过降低利率来降低房贷的违约率，次贷的违约率已经开始上升了。但是没有见到效果，因为我们观察发现，美国的房价定价基准，就是商业金融的定价基准，十六个报价行当中只有三家是美资银行，意味着美联储如果注入流动性，也只有这三家美资银行是最大的流动性获得者，其他的外资银行是比较间接的获得，就出现美联储调降利率之后，房价还在高企。所以这样美国的商业房贷的利率降不下来，违约率继续高企。美国老百姓说为什么我们是全国美元的唯一使用者，但是要按照这个定价机制来付利息？一般都是六个月，这个定价基准。

　　所以当时其他的13家外资银行获得美元的流动性上面是有问题的，当时我们观察到一个细节，纽联储的官员飞到伦敦去找伦敦的BA，银行家协会，去商谈利率的问题。其实我们关注到的问题就是说，如果一个货币国际化了，商业房贷，特别是本国的商业的金融定价基准必须留在境内。现在我们也观察到了，美国正在补救美元商业定价权外移问题，这是关于货币国际化以后的一个考量。

　　还有一个观察到的现象是，货币国际化以后央行要做好跨界流动性传导建设，危机期间美联储是跟五大央行联手用互换的方式来注入美元流动性，但我觉得英格兰银行在危机期间的举动更值得关注，英格兰银行采取的措施，除了跟美联储做货币互换以外，还采取了两个措施，一个是跨币种接受抵押品，比方说日元国债、日元债券的抵押、欧元债券的抵押，还有跨国接受抵押品。别的国家的国债，别的国家的债券，都可以英格兰银行抵押获得流动性。从这种角度来说，我感觉货币国际化以后，其实货币国际化就是金融的开放，央行的危机救助的工具和手段，也要考虑跨界流动性的调控。

　　我非常赞成前面专家说到的，主要是国内，关注主要是国内，但是一个货币一旦国际化，恐怕跨界流动性这一块也非常关键。

　　彭文生：我就一个小的问题，观察或者思考，我们反思十年前的金融危机，一个方面是怎么样通过监管来防止风险的积累，另外一个问题就是，在风险已经累积的情况下，在化解风险的过程中，可能会有一些什么问题，可能第二点，对于中国现在这十几年来讲，可能更现实。

　　一个问题就是，如果有一些中小金融机构出问题了，我们应该怎么办？一般的理解，按照现在的机制，小的投资者或者一般存款户的利益应该得到保障，这可以说是现在几乎所有的金融危机或者金融风险的释放过程中，共有的现象，就是一般存户、小投资人的利益得到保护，股东的利益应该得到清楚，这两点应该比较清楚，小额投资者的利益得到保护，股东的利益得到清楚，但是有一点我觉得不清楚的地方就是，机构投资者机构债权人的利益，应该不应该得到保障？如果不应该得到完全的保障，这个市场化纪律约束的边界在什么地方？美国次贷危机实际上不是零售存户挤兑的形式，是批发市场机构客户的挤兑导致的后面的风险大幅上升。

　　所以批发市场打破刚兑或者是没有保障，它是有可能带来金融危机的。但是如果连批发市场或者机构客户的债权人也得到保护的话，那哪来的市场纪律约束？光对股东的利益进行清楚够不够？尤其在中国这个环境之下，很多金融机构是国有股份的情况下，代理人的问题更加突出，光靠清楚股东利益来防止道德风险，可能是不够的。在机构客户的市场纪律约束，怎么来划分这个边界？还有一个，我们可以通过什么措施使得批发市场的刚性兑付打破以后，也能够限制它对系统性风险的影响。比如说对银行机构，对大的金融机构的资本金的增加。

　　我只是提出这么一个问题，我们在思考未来两三年，我们在化解金融风险过程中，这是一个，我觉得是很重要的现实的政策问题。

　　张幼文：我想提一些问题，前面五位演讲我收获非常大，首先第一个问题是向范主任和黄教授所提的，范主任提到的我们现在要认识到，金融支持实体经济，金融并不是越大越好，这个认识我们认为也是完全正确的。最近这几年，从对金融危机的经验教训的总结和中国潜在金融风险的认识来说，这个是完全正确的。但是这里我们要考虑的一个问题是，为什么中国的金融资源、资金不流向实体经济，而在金融系统自我循环越做越大？问题是实体经济缺乏有效的投资需求、消费需求，所以资金在金融系统当中自我循环，泡沫越来越大。不只是认识能够解决，或者是直接控制金融发展规模去控制金融风险。

　　这一点也联系到黄教授谈到的问题，金融要支持实体。他举的例子我非常赞同，雷曼兄弟所占的比例非常小，但是最终还是引发了整个美国和世界的金融危机。也就是说，不在于整个的金融产业资产资金规模多大，关键在于有产生问题的企业，这个火种会导致危机。所以问题不在于规模多大，金融产业的规模多大，而在于能不能及时发现和处置危机企业。

　　我非常赞同对问题企业的有序清偿。这才是问题的根本。如果举一个例子，这个房间里堆满了易燃物品，有效的方式是控制乱扔烟蒂，不允许火种进来，或者更好一点，堆得整齐一点，如果没有办法把这些东西移到其他地方去的话，只有这两种办法。所以问题不在于把金融产业做小来防止金融风险。

　　这当中也包含了对金融的监管，监管的是违法乱纪的行为，而对于合法的，做大金融市场和做大杠杆的，应该是调控而不是监管，因为它本身是在合法范围里做的。

　　第二个问题我想提给魏尚进教授，你分享的很有意义，我想问一下有没有进一步的研究，因为金融开放的内容非常之宽，当然我们排除直接投资、绿地投资、并购这一类开放，我们也排除金融服务业意义上的金融开放，我们更关注金融市场的开放、货币可兑换以及金融服务业市场的开放，这个当中能不能考虑，你们有没有做过研究，有没有结论，就是如何意义上的，什么样的开放，而不是广义的讲开放。比如说有控制的有步骤的或者有一定限制的意义上的金融市场的开放，是最有利于经济发展，发展经济增长的。因为对中国的实际情况来看，我们既不能说金融完全开放了，也不能说完全没有开放。我们是有限度的开放，时间来看这还是有益的。我想请教魏教授有没有做过这方面的研究和相关结论？谢谢。

　　王勇：从刚才各位嘉宾的发言中我学到很多东西，我坐在这边一直在问自己另外一个问题，如果今天在座的是埃塞俄比亚的官员和学者，他们想从中听到对埃塞俄比亚有用的经验，多大程度体现出一个国家的发展阶段、产业的特性、结构的不同与我们应对金融危机方式不同，会产生什么样的不同。具体我想问几位专家，其实刚才讨论也涉及到，如果是按照新结构经济学思路，我们会说把产业分成五大产业，有领先型的产业，有看赶超型的产业，有弯道超车型的产业，有转进型的产业也有战略型的产业。不同发展阶段产业构成是不一样的，金融风险在跨部门的配置上会体现出什么样的阶段性的不一样？另外我们看宏观指标监测金融风险，有没有一些更加有效的能够针对不同发展阶段的不同实体产业结构的更加微观层面的指标，能够帮助我们更好的理解一个国家的金融风险和对应的更加有效的监管方式？综合起来我的问题就是，如果我们现在回顾过去十周年的全球金融危机，甚至回顾过去一百年的金融危机，在我们的回顾中，有多大程度的体现了对于不同发展阶段，不同经济实体结构，不同的货币政策宏观政策传导机制，在这些不同结构性特点下，我们的回顾与反思有哪些不同？谢谢。

　　王洛林：我想提两个问题。

　　第一个问题，刚才也有学者讲到，我们是世界少有的，40年都没有发生经济危机的国家，我们怎么做到这点？谁都知道，我们主要靠政府的行政措施。管涛说用这个办法有利有弊，这个我也同意。问题是，“弊”到底是什么？用行政办法应对金融危机，到底弊病在哪里？如果不克服这个弊病，长期延续下去会导致什么样的结果？如果说这个办法很好，再过40年也不发生危机那倒也不错。问题是，这个弊病到底在哪里？是不是研究一下？上次在上海参加一个会议，我讲了一句地方政府开玩笑说的话，说“指导我们思想的理论基础是借钱不还，这是中国特色的情况”。就是说赖帐没有什么过错，这样的情况长期延续会怎么样？不让它延续又该怎么办？这个问题是不是我们的专家可以研究一下？第二个问题，我们经常研究说国际金融风险、国际金融危机，对中国有什么影响？我们是不是也可以反过来研究一下？发自中国的金融风险对世界经济有什么影响？随着我们越来越深的卷入全球化，我们中国所发生的事情，是不是对别的国家也有影响？这个影响到底是什么？我们这方面的文章好像很少，中国对别的国家有什么样的负面影响？比方说，抢购人家的房子，会不会导致人家房价上涨？这是比较小的事情。再比方说余永定一直喜欢研究的资金外流或者是外逃，对国际资金流动，对于国际金融市场有什么影响？对这种影响中国应该承担什么样的责任？外国人经常讲，中国是大国应该承担大国的责任。包不包括这种责任？我们的一些事情，我们的一些现象，对国际上有什么影响？我们怎么样对待这些影响？怎么研究这些影响？这是不是也是我们金融界甚至经济学界应该研究的问题？谢谢。

　　冯晓明：次贷危机的事情，从比较幼稚的角度来看是一个非常美好的事。因为美国一直在讲每个人都有自己的房屋。次贷危机就是一帮金融机构，以前都是高大上的，按照金融界的银行深深原则，他们只服务优质客户。这个机构进入到了实体经济，承担了一部分的扶贫任务。这样的设计非常好，大家都很开心，最后却导致了这么大的危机。包括历史上很多的金融危机，也是因为他们忽略了这些，试图去做一些所谓的扶贫。我想，从银行界或者说从金融界的本质来肯、法理来看，是不是不可能承担所谓的扶贫任务？如果可以的话，在制度上获得新的金融创新方面，政府有没有可能设计一道机制能够防止这方面的危险？

　　徐忠：关于债权的问题，机构的债权有什么样的问题？如果让这个机构倒闭，债权是单个机构的债权？还是网络贷？这实际上是金融市场的债权，我觉得这是不一样的。传统来说，你说得对。我这个机构投资者，除了股权外，我这种债权就应该通过一些方法来让你损失一些，这个没有问题，因为它不可能存在系统性的风险。但是在危机的时候，我现在讲的前提是现在的金融市场作用越来越大，尤其像雷曼，通过交易形成了全球性的交易网络。那个时候的机构投资者就相当于我们的小额存款者。所以说，你如果不担保债券，整个市场就崩塌了，所以会出现那样的问题。当然，平时不会产生系统性风险的时候，单独谈的时候，我觉得没有问题，肯定是要防止道德风险，要把债权放在一起考虑。

　　王院长提的问题，行政救助产生的问题。中国是社会主义市场经济，强势政府是我们的优势，但是如果过度使用会有很大的道德风险，使得整个的经济效率会低下。我们的金融体系，我开玩笑说，人有生老病死，金融体系也要有新陈代谢。我们现在的金融体系，由于没有新陈代谢，到现在为止，20年前海发行关闭了，清算了，到现在清算组还没有做完破产。没有市场机制，你的金融机构也会有过度承担风险的意识，也会加杠杆，会产生一系列的问题。监管体制，除了监管架构进行改革，监管理念要进行改革，更大程度上是要形成一个激励约束的监管体制，要使得金融体系有一个新陈代谢。该破则破，但这个“破”是有序的，要避免产生系统性风险。刚才我讲到这个问题，美国危机的时候，倒闭了530家金融机构，一点问题都没有，因为人家的存款保险制度发挥了作用。而且是什么？在资能抵债之前给你关掉。现在呢？是严重资不抵债。当中，监管如何到到位、如何问责，和存款保险制度如何结合？等等是一系列的问题。要达到范主任演讲时讲到的提高监管理念、改善监管机制等，我们还有很多事情要做。

　　范文仲：完全同意徐局长的意见，刚才嘉宾也提了一些问题。对于金融危机，我个人有几点感受我想再总结一下。一方面，我觉得危机是难以避免的。现在体现的是一种人性的弱点，人是有情绪化的，经常有非理性繁荣。很多金融发展是由动物精神驱动的。就像金融市场，永远是稳定发展的。这就像你要要求一个人，永远是非常的镇定、理性。最近几年诺贝尔经济学奖都是授予了行为金融学流派的思想，说明我们在危机方面，也不一定要让它太惧怕。有的时候，危机可能是一种良性的自我修复，是一种建设性的破坏。对于危机，虽然这个是难以避免的，但是我们对于金融本身的目标还是要有比较清晰的认识。经常我们情绪上会失常的原因是在于我们忘记了我们的目标是什么。金融，通过对不确定性的判断来分配经济资源。经济资源在空间的纬度是促进整个社会的商品化、加深商品交换，让大家有更多的商品和服务选择，每个人微观的福利上升。跨时间来讲，是把资源从低效率的个体、地区，向高效率的个体或者地区部门转移，这样在未来我们有更多的产出，更多的产品和服务，大家可以享受更多，那么人类的福祉上升。金融本身是资源分配的工具，如果脱离了实体经济再谈规模大小，实际上是没有太大意义的。所以，我们对于中国的发展，这次金融危机的教训，不要老想着我壮大经济是从未来把资源调到现在，你有没有实际上促进未来资源增长、偿还杠杆借债的能力？也不要想说我就做资源跨空间的组合，我的饼不做大，但是我把饼重新分配一下，导致资源的福利集中到少数人，少数个体的手里，大多数人受损。所以，金融要做的事情，就是让我们真正的资源分配效率提高，更准确，让大家未来的福利可以更多。如何做到这一点？就是要通过我们的这些金融工具，把那些没有利用好、没有利用的资源，通过改革或者是金融创新发展变成资产。变成资产之后，我们通过金融工具把它变成资本，最后推动经济发展。其实过去20年里的房地产改革、国企改革都是一样的。现在我们要发展，不一定是体量要多大，而是把没有利用的资源变成我们推动社会发展的经济资源。金融发展，是一个实体经济壮大的结果，但不要通过光想把金融做大就推动实体经济来做，那样就本末倒置了，就会引起危机，像人的情绪，就会经常不稳定。人有脾气是难免的，经济有波动也难免，但是目标、原则，我们一定要清晰。

　　黄益平：刚才王洛林老师提到，过去用行政的办法来支持金融稳定，达到了一定的效果，徐忠也解释了可能背后会导致一些问题。我想起魏尚进老师有一位同事哥大教授斯蒂格利茨，在本世纪初时写过一篇文章，从80年代初以来他发现在上世纪最后20年的时候，全世界尤其是在发展中国家的金融危机频率变得越来越高。我记得有人做过统计，大概在20年间有100多次金融危机，当然有大有小。为什么金融危机的频率会越来越高？后来发现其中一个原因是从70年代发达国家开始金融自由化，发达国家主要是从80年代开始，这样的自由化如果不恰当，正面来说可以给我们提高效率，负面来说会带来金融不稳定，甚至导致金融危机概率的上升。我记得当时的结论，完全放开来，对每个国家的政策来说对不一定是最好的，如果你的金融体系不够健壮，如果你的监管框架不够完善，适度的金融抑制也许是最好的选择。这是他的基本结论。

　　从这样的立场出发，过去10年我做的研究也和这样有关系。多少的开放，多少的改革市场化，可能对一个国家是最有利的。回到王洛林老师所说的问题，我们过去的这些做法，一定意义上来说，也许是发挥了正面的作用，但是否做过头了导致很多问题？再想这样往下走不可能了，系统性的金融风险已经在持续上升，问题在各个地方已经暴露出来，所以必须要往前走。这个问题和王勇刚才的问题也有一些关系。其实，我不知道对埃塞俄比亚会碰到什么样的问题，但有两点肯定，不管什么样的产业，不同发展阶段的经济发展，可能对它最合适、最主流的金融交易方式可能是不太一样的。比如说美国很多资本市场，我觉得埃塞俄比亚把间接融资先做好就不错了，市场化的过程当中，你就要想到你有多少处置风险的能力，如果你没有这样的能力，你的金融体系很糟糕，开放之后一次又一次的金融危机，不如回到斯蒂格利茨教授所说的，我们一开始的时候就多有一些政府的管制、支持，当然政府最好是直接把这些资源用于支持经济增长。如果说经济分析，我们可能会说它有效率损失。但如果说一定的时期内保持了金融稳定，也许最终的结果，仍然是一个比较好的。谢谢。

　　魏尚进：我回答一下张幼文老师，张会长的问题，间接回答王勇老师的问题。金融开放不仅仅是0、1的选择，中国四十年来发展的一个非常好的经验，有国际借鉴意义的经验，有两大原则，一个是改革转型可以考虑双轨制，不用一步到位。第二是做试验，根据试验的结果好坏评估再决定要不要往前走、用多快的步伐往前走。这两个思想在金融开放里面都可以贯彻，中国很多实践做法也可以有非常好的国际借鉴。比如说对跨国资本流入流出的做法，实际上就是部分开放的做法，不把金融开放看成是0、1的选择，而是分步走，在可控的情况下做一些试验，试验效果不错可以扩大试验的范围，慢慢逼近更开放。

　　最近另外一个试验是沪港通、深港通也是这样，不是简单讨论说要不要把证券交易投资完全对外开放，要不要把国内对外的投资完全开放，而是来一个沪港通、深港通，选一部分股票大家交易，看是什么样的结果。这是非常有意思的做法，是有国际借鉴意义的。不光是埃塞俄比亚，对所有国家都有借鉴意义。

　　那么有一个什么样的研究的问题可以做？资本账户开放其实有很多方面，如果你用IMF的，资本账户跨境流动大约有一百多项，你可以管可以不管，每一项都可以根据说，如果开会带来多大的收益、带来多大的风险，收益比，可以每一项做一个比较，一百多项排下来。排下来以后可以把排在前面的先改，排在后面的就缓一步，慢慢的做下来。这个工作没有做好，没有系统的做好，但是我们开放的指导思想还是这样，把可以开放的内容分类，收益大的风险小的先做。这个想法实际上可以更系统的做一个梳理，说不定黄老师可以带他非常多的博士生，在CF40做一个研究项目课题的情况下把这个问题做好。不仅对中国接下来一步开放有参考意义，对世界所有国家开放都会有参考意义。

　　张斌：谢谢，今天上午的活动就到这里结束。

责任编辑：杨群