肖耿：中国目前需要发行大量的国债作为安全资产

　　新浪财经讯 “2018国际货币论坛”于7月14-15日在中国人民大学举行，北京大学汇丰商学院金融实践教授、香港国际金融学会会长肖耿参会并发表演讲。

　　肖耿认为，对中国的杠杆和系统性风险方面比较乐观，主要是过去进行的一系列改革。

　　首先需要思考风险从哪里来，一类是好风险，中国在市场化改革的过程中会有很多试错，有成功也有失败，这方面出现的一些坏账，实际上是好的风险。是对整个经济的市场化和创新具有很大贡献的。

　　中国经济真正的风险，是在这个过程中，出现的投机。

　　一是房地产投机，二是股票，三是影子银行，四是外汇投机，但是目前这四方面基本都看不到了。

　　但是我们目前对坏账的处理机制还没有完善好，过去积累的资产实际上是远远大于坏账的。目前的难处就是坏账不知道谁会去冲销，当然最后做决定的应该还是中央政府。

　　他还表示，中国的国债市场比较落后，中国目前需要发行大量的国债作为安全资产，同时面对国外的投资者。这些国债主要作用于冲销中国改革开放40年积累的大量坏账。

　　以下为演讲实录：

　　肖耿：非常感谢！刚才听了很多专家的报告，学到很多，我想数据和趋势都比较清楚了。整体上，我对中国的金融杠杆和系统性风险还是比较乐观的。刚才管总也讲到了，主要的原因是我们过去进行了一系列的改革。

　　首先我们要想想风险从哪里来的？实际上，有两类风险，我认为是一个是好的风险，就是中国在市场化改革过程中，有很多试错，试错有成功的，也有失败的。在这个过程中出现了一些坏账，实际上是正常的。如果是试错成功的地方加了杠杆，它成功的影响就更大了，当然如果是失败的地方加杠杆的话，失败也很惨烈。

　　在这里主要有三个方面，中国过去改革的几十年，存在大规模的地区间资源重新分布，如人流、物流、资金流，是从北向南，从内地到沿海。这样导致我们沿海很多成功的城市、成功的企业，也有非常成功的一些房地产项目。另外企业的变化也非常大，成功的企业、失败的企业都非常多，产业的变化也是非常大的。在这个过程当中，它所导致的这些坏账，我觉得是好的，实际上是对整个经济的市场化做出了贡献，还有我们的试错对制度创新是有巨大贡献。这些坏账需要比较坚决的、果断的去冲销。到底谁去冲销？是中央政府还是地方政府？我觉得是需要深入研究的。但是基本的事实是，在这个过程中，资产的升值远远超过了坏账，所以这方面我们不会出现整体宏观上的资不抵债。

　　中国真正的风险在哪里呢？实际上是在这个过程当中出现的一些投机的机会，主要在四个方面：其一，房地产投机。房地产价格不断上涨，其实它反映了一个市场规律，但是在这个过程当中，很多人就以为房价只会上升不会下降？这就导致了加杠杆投机房地产。其二，股票。股票我不多说了。其三，影子银行。在一段时期内，通过影子银行通道费中间获利巨大，导致了一系列的投机。其四，外汇。刚才我们也听到了，外汇如果是出现大幅度贬值、大幅度升值的时候，也会出现投机。

　　我为什么对中国的杠杆和系统性风险比较乐观？因为这四个方面，地产、股票、影子银行、外汇投机基本上都看不到了，很少了。接下来风险在哪里呢？接下来风险就是外界对中国的杠杆和系统性风险不看好，非常不看好。原因在于什么？原因在于他们看到的是数字，他们其实对实际情况的了解并不是那么深入，但是看到数字觉得很可怕，当然这个数字目前也在转好。

　　这里面的主要问题在哪里呢？我们没有一个果断的处理坏账的机制，所以我们很多的坏账还在账本上，非常难看。刚才我说了，我们过去40年，我们积累的资产远远超过我们现在账上的那些坏账。现在中国急需要做的事情就是要把那些坏账彻底从账上冲销，冲销的结果就是我们整体的资产总量会有一个轻微的下降。

　　现在难处在什么地方呢？不知道谁去负责？谁的资产要被冲销？这个我觉得中央政府、地方政府都有责任，企业都有责任，但是最主要的，最终能够执行的，能够出面做决定冲销的可能还是中央政府。中国非常幸运，我们中央政府的财政状况是非常好的，中央政府的发债的潜力非常大，特别是长期的债券，刚才王国刚等好几个老师都提到长期债券不够的问题。

　　中国的国债市场太落后。中国按购买力平价2014年已经是第一大经济体，当然按照现金来算是第二大经济体，我们的国债市场跟美元的国债市场比，规模、深度、广度都不够。我认为中国目前需要发行大量的国债，作为安全资产，特别是让国外的投资者购买，回报率高又安全。这些国债用来干吗呢？这些长期的国债就是用来冲销我们改革开放40年所积累的坏账、垃圾，这样可以让我们国家财政状况大大改观，可以轻装上阵，进行下一阶段的改革与开放。

　　我们有什么优势呢？中国实际上有很大的经济规模，中国商业银行规模非常大，内部自己就冲销了很多风险。我们的储蓄率虽然有所下降，但是还是非常高，我们的增长率还是非常高。最重要的优势是什么呢？我们政府执行力非常高，问题是它要看到它需要做什么？我们过去很多的错误，别人在批评的时候，我们已经改过来了，刚才讲到我们债务增长很快，世界银行、国际货币组织的研究报告发表的时候，我们已经改过来了，这是我们的优势。

　　但是我们的挑战在哪里呢？一个最重要的挑战是：中国的市场经济还不是非常规范，它漏洞太多，投机取巧人太多，总是可以找出很多漏洞，来利用这个漏洞把它放大、加杠杆获利寻租，最后导致高杠杆及系统性风险。

　　还有一个问题，就是目前外界对我们的压力是非常大的，贸易战，还有要求中国市场开放的压力非常大。在这种压力下，我觉得我们必须要非常迅速的，把历史遗留的坏账迅速、彻底冲销。利用我们现在国债市场发展潜力助力改革。国债市场一旦发展起来，对人民币的国际化，对人民币的竞争力，对稳定市场是非常重要的。

　　冲销了我们历史遗留的坏账以后，接下来我们要把所有的金融市场统一起来，现在中国金融市场的分割现象非常严重，各种规定，本来银行的钱是面对所有客户的，市场利率是多少加上风险溢价，就是借贷成本，大家都是面对同样的基准利率，但是我们有各种各样的，不是双轨制，是多轨制利率及信贷体制。这些是阻挠中国下一步改革开放、下一步增长的，非常严重的一个问题。

　　最后，实际上回想亚洲金融风暴的时候，朱镕基总理在任的时候当时对三角债进行了一个彻底的清理，那次改革为我们后来的2000年以后的经济增长做出重大的贡献，我觉得中国目前就需要一次大规模坏账冲销，推进杠杆及系统性风险的基础性改革和建设。

　　谢谢大家！

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责任编辑：牛鹏飞