日本新派公司曲线救国

　　这一次，日本经济的复苏可能不是幻象。

　　在长达15年的经济停滞和衰退后，今天终于有迹象表明日本的经济开始复苏了：日经指数的价格达到5年以来的最高点，房地产的价格也在回升，通货紧缩似乎得到了控制，而利率在保持了5年的零水平后可能很快就会提升。国际货币基金组织提高了对日本2005年经济增长的预测，指出它期待着一次“强劲的回升”。根据国际货币基金组织的预测，日本20 05年的实际国内生产总值将增长2%，比4月份的预计上升了1.2个百分点。它还预测2006年，日本经济的增长率将保持2%不变。

　　虽然过去也有经济复苏的假象，但去年9月份日本首相小泉纯一郎的再次当选使人们对这次经济复苏充满信心。小泉此次竞选打出的口号是持续的经济改革。其中值得关注的改革措施包括对银行系统进行新的整顿，调整终身聘用保障制度使其更为灵活，并对日本价值200万亿日元的

邮政储蓄系统进行私有化。

　　在宏观环境风云涌动之际，微观的商业领域内亦是气象万千。其中最引人注目的是2005年两家日本IT行业新贵分别向较其公司规模大得多的老牌媒体公司发出敌意收购要约，此举震惊日本公司业界。在日本，有关股东的角色和作用以及投资回报重要性这两方面的观念正在发生转变。

　　2005年两家日本IT行业新贵分别向较其公司规模大得多的老牌媒体公司发出敌意收购要约，此举震惊日本公司业界，并由此翻开日本公司史上新的一页——股东行动主义(shareholder activism)。

　　这两场收购战由活力门公司(Livedoor Co.)发起的对日本广播公司(Nippon Broad-casting System)及其合作伙伴富士电视台(Fuji TV)的收购，以及随后由乐天公司(Rakuten Inc.)发起的对东京广播公司(Tokyo Broadcasting System)的收购——已成为2005年度东京商业新闻中最为热门的话题。沃顿商学院教员指出，虽然活力门公司和乐天公司的努力最终只取得有限的成功，但是这将会鼓励其他股东在公司治理中发挥更加积极的作用，从而对日本的公司治理领域产生深远的影响。

　　沃顿商学院金融学教授安田绫子(Ayako Yasuda)认为，“对于日本的公司治理领域而言，活力门公司-富士电视台收购战是非常有意义的分水岭事件。尽管这一次的努力以失败告终，但是未来将会有更多的收购事件发生。”

　　最热门的两场收购战

　　去年三月，意气风发的活力门公司首席执行官崛江贵文(Takafumi Horie)将收购的矛头直指富士产经集团旗下的电台部门，即日本广播公司。这一举动让日本业界颇为紧张。富士产经集团也通过交叉持股方式掌控着日本规模最大的电视台——富士电视台。实际上，活力门公司真正的收购对象是富士电视台，但是在日本广播公司成功阻止该收购行为之后，活力门公司提出了和解方案。最终两家公司同意以建立联合委员会的形式共商相关业务整合的途径。然而至今为止，一系列的洽商并未产生任何实质性方案。

　　去年十月，日本第二大互联网门户网站乐天公司宣布已成功收购东京广播公司15%的股份，东京广播公司是排名日本规模第三的电视网。随后乐天公司又将其持股比例增加至19%，并发出购并谈判邀请。在十一月底，两家公司签订和平协议，其中乐天公司承诺不使用其所拥有股份的投票权，作为回报，双方将就可能的商业合作机会进行协商，该协议涉及三大富有潜力的领域：电子商务，吸引网络门户顾客以及在线电视节目业务。

　　安田教授指出，虽然这两次大胆的收购行动并未取得全面的胜利，且以保全面子的协商方式草草收场，但是这两次收购行动对于日本公司治理改革的新规则而言还是具有深远意义的；她还指出，日本政府正着手制定有关防御性反收购措施方面的信息披露制度。安田教授说道，“在日本，目前这一领域还是真空地带，收购方和被收购方都无须就他们的意向或战略规划向股东进行信息披露。”

　　她同时指出，在日本，公司兼并收购的交易量呈急速增长态势。十月份的统计数据显示交易额高达1,710亿美元，较去年同期增长84%；这一数字约为北美地区交易量的20%左右。

　　交叉持股在萎缩

　　宾夕法尼亚大学政治学教授詹妮佛·埃米克斯(Jennifer Amyx)认为，尽管日本的银行和其他公司已历经外资参与重组的过程，但是活力门公司和乐天公司的收购事件还是具有重大意义的，因为这是来自日本本土公司的收购行为。埃米克斯说道，“目前在日本，有关股东的角色和作用以及投资回报重要性这两方面的观念正在发生转变。”“这两家公司都是日本的本土公司，这一事件所带来的正面结果之一就是，对于日本投资界正经历的根本性变化中有关CEO、投资者以及公司员工的角色和作用，人们的认知度正得以提升。”

　　2004年，日本养老基金协会在其所投资公司的股东会议上否决了25%的提案。埃米克斯补充道，“这一现象在日本投资机构中非同寻常。”埃米克斯兼任沃顿劳德学院(Wharton's Lauder Institute)国际研究中心学员组成员。“长期以来，这些机构只是安分守己的股东而已。”这种模式源于日本的交叉持股传统，也就是说公司之间相互持有对方的股份，如果一方出现任何不测，那么另一方将通过投票表决的方式支持这一方的管理层。“这一体制中股东的角色和作用不同于西方国家公司治理意义上的股东角色和作用。”

　　由于日本经济所经历的长期不景气，这种状况可能正在发生变化。据《经济学家(The Economist)》报道，1992年，46%的日本上市公司资本由关联公司以交叉持股方式持有。截至2004年，交叉持股比例已降至24%。而同期外资持股比例则由6%跃升至22%。埃米克斯说道，“交叉持股比例开始出现下降，持股方式呈现多样化。现在越来越多的股东开始积极寻求投资回报。这有别于过去股东以巩固关系为己任，即‘你中有我，我中有你’。过去的这一方式有助于使公司管理层免受外部干扰。”

　　上述这些变化并非因任何官方的法令或者立法(例如自1996年以来所实施的银行和金融机构放松管制改革——即金融大爆炸)而促成。埃米克斯认为，这些变化的动因实际上缘于日本在金融危机的泥潭陷得太久太深。“直至后泡沫时期之前，公司在困难时期仍依靠那些保持着长期关系的主要银行。但是在泡沫破灭之后，许多日本公司所面临的难题就不仅仅是单凭一家主要银行可以解决的。他们需要的是脱胎换骨式的公司重组，而不仅仅是债务重组。”

　　新派公司的挑衅

　　埃米克斯说道，活力门公司和乐天公司是日本新一代公司中向传统的公司治理模式提出挑战的最为显著的例子；而两家公司都来自IT行业，这多少有点巧合。“但是，在他们是新一代公司方面，则可能不仅是巧合而已。我认为，日本的新旧公司之间关系相当紧张。新公司不存在交叉持股的历史遗留问题。由于他们没有历史包袱，所以他们的思路完全不同。”

　　埃米克斯继续说道，尽管一些根基稳固的老牌公司迫于形势压力而开始变革，但是仍很难适应当今的商业运作模式。她以日产公司为例，该公司在法国投资者的指导下完成了大规模重组。

　　巴黎银行证券公司(BNP Paribas Securities)的东京分析师松本泰裕(Yasuhiro Matsumoto)也同样认为活力门公司和乐天公司有别于典型的日本公司。最值得注意的是，两家公司的领导人都十分强势，活力门公司的首席执行官崛江和乐天公司总裁三木谷浩史(Hiroshi Mikitani)完全可以一锤定音地决定整个公司的发展战略。松本指出，典型的日本公司领导人则必然会在采取行动前先在内部达成一致意见。

　　松本在评价崛江和三木谷这两位各自公司的创始人时说道，“他们精力充沛，惜时如金。他们努力试图通过强势收购其他公司，而不是依靠公司的内部发展来达到公司快速增长的目标。不幸的是，老牌公司仍无力应对如此快速发展的网络经济。”

　　两家公司的基本战略都是：通过资本市场发行新股筹措资金，并进行对互联网相关公司和金融公司的收购。松本说道，迄今为止，两家公司包括网上

股票交易在内的互联网业务目前都保持盈利状态。“这两家公司应当注重创新和快速发展；否则，大规模的老牌公司很快就会赶上它们。”

　　他预计在若干年内，活力门公司和乐天公司将延续其成功的态势，但是如果他们在此之后继续发展的话，他们将不得不培养起更深厚的管理力量。“在这些公司仍属于日本公司业界的非主流公司之时，公司的个人领导者能有效地管理整个公司。但是一旦这些公司成长为主流公司之后，它们就必须建立起大公司运营所必需的完善的体系。那时，这些公司将会经受考验。”

　　沃顿商学院金融学教授富兰克林·艾伦(Franklin Allen)指出，两家公司的收购战最终以妥协告终的这一事实，恰好符合日本公司强调意见统一的

传统文化。“最终的结局是以日本式的妥协收尾，这实在是出乎所有人的意料之外。

　　埃米克斯说道，但是这两家互联网公司都学会了不少高明的手腕，例如，对于那些在美国或其他一些国家能立刻获得股东批准的可行性良好的交易，这些日本公司却学会采用“曲线救国”的方式加以协商。她还指出，活力门公司首席执行官崛江今年还参加了日本的议会竞选。尽管崛江的努力没有成功，但是他的出色表现至少表明他不会很快淡出人们的视线。并且，尽管这两次收购行为都是大逆常理的行为，并且最后又都以妥协告终，但是在日本两家公司所得到的评价还是相当正面的。埃米克斯说道，“活力门公司和乐天公司并没有被人们视作‘草根’，相反很多人非常敬佩他们。当然也有一些人因此而感到不快，但是这些公司将不会由此销声匿迹。”

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