货币总体流动性突增93.4% 政策组合拳呼之欲出

　　对比第一季度的GDP数字10.2%，和去年一季度的这个数字9.9%，在GDP没有超速增加的情况下，货币总体流动性突然增长93.4%，让官员和学者无法回避投资过热的事实，不能不让他们警惕投资过热可能带来的种种后果

　　本报记者陈黛发自北京

　　今年第一季度，银行的新增贷款达到1.26万亿元，而在央行年初公布货币政策目标时，其中一个目标是全年银行新增贷款2.5万亿元。时过仅三个月，新增贷款的数量已经将第二个季度的指标全部透支。

　　“应该忧虑的不是贷款本身，而是贷款的流动性问题。”5月13日，国务院发展研究中心金融研究所所长巴曙松在

清华大学表示。因为历史上，贷款增长速度一个季度占用掉全年预定目标的一半，这种现象并不是第一次出现。

　　货币总体流动性突增93.4%

　　什么样的货币政策能够抑制住这一轮贷款高峰以及逐渐显现的投资过热？摩根士丹利亚洲首席经济学家谢国忠直言，央行提高贷款利率是“治标不治本”的，此举的目的在于抑制投资意愿。然而，中国的真正问题是资金过剩。

　　针对目前状况，对外经贸大学金融学院丁建臣教授也对货币政策调整后的有效性表示了怀疑。他告诉《第一财经日报》：“可以说作用很有限，因为我们的利率还没有实现市场化。”他认为，宏观经济要靠投资来拉动，但投资不等于效益，就是不一定产生效益，也不等于让老百姓受益。

　　国务院发展研究中心金融研究所所长夏斌也向本报记者表示：“加息并不管用，因为贷款增长或者减少一两个点，不意味着通货膨胀或者通货紧缩，真正起作用的是货币总体流动性。”

　　在金融行业不断发展的今天，对GDP和物价产生实质性影响的现实购买力，并不仅仅局限于贷款，还有股票、企业债券、外商直接投资(FDI)，以及经过银行承兑为担保的商业信用，即企业签发的可延期付款的商业票据等。简单地说，企业的资金来源早已经不局限于银行了。

　　夏斌说，如果把这一系列金融工具加上贷款，称之为对实体经济发生影响的总体流动性，这一指标对考察经济运行情况非常重要。

　　从数据方面来看，第一季度货币供应量(M2)同比增长了18.8%，比去年同期高4.7个百分点；人民币贷款同比增长14.7%，比去年同期高出1.7个百分点。这个数字并不夸张，以央行为首的金融界官员都认为，信贷形势是基本合理的。

　　“但是，若从总体流动性角度分析，结论可能就大不一样。”夏斌说。

　　夏斌以第一季度末总体流动性分析为例，经过计算，2004年为10711亿元，2005 年为9939 亿元，2006 年为19225亿元。这样的结论就是：2005年第一季度与2004年第一季度相比，总体流动性减少了8.4%，而今年一季度比去年一季度总体流动性增加了9286亿元,增加幅度高达93.4%！

　　93.4%！这个数字不能不说是惊人的。对比第一季度的GDP数字10.2%，和去年一季度的这个数字9.9%，在GDP没有超速增加的情况下，货币总体流动性突然增长93.4%，让官员和学者无法回避投资过热的事实，不能不让他们警惕投资过热可能带来的种种后果。

　　具体分析增加的9286亿元货币资金，夏斌解释说，去年第一季度国债发行几乎为零(17亿元)，短期融资券还未恢复，企业债也仅20亿元，今年国债企业债与短期融资券大幅增长，这几项合计约达到5590亿元，远远超过贷款同比的增长额度，占今年第一季度总体流动性同比增长9286亿元的60%。

　　夏斌表示：“央行不能再犹豫了，不能错过机会了，前瞻性的调控是央行的天职！”他表示，也许1、2两个月的数据还难以看清形势，但一季度的数据已再明显不过地为央行的宏观决策提供了强有力的支撑——必须采取措施警惕经济过热！

　　巴曙松也表示：“投资的过热，都跟流动性过剩有很大的关系。我们从统计数据上来看，是比较泛滥的流动性导致了一些问题。”他坦承，在面临充足性的流动性形势下，央行采取的提高贷款利率措施是“有一点出乎意料的”。

　　“实际影响是非常小的。应该有更加严密的措施，比如说继续的加息，还有一些政策的调整等。”巴曙松表示。

　　谢国忠认为，贷款大多流入了房地产和其他的投资项目，许多产业出现产能过剩的现象。2004年7月的加息，投资在当时冷却过一阵子，但随后又升温。“中国的问题是资金过剩，原因有两个：出口激增和市场对人民币升值的预期。在升值预期的问题没解决前，资金依然过剩。”

　　“现在是对政府的自身定位和宏观经济调控能力提出了考验的时候。”丁建臣教授说。

　　措施应多管齐下

　　货币供应偏多的后果必然扰乱国民经济的正常运行，一般表现就是物价上涨。同时，在经济全球化趋势的大背景下，前几年大量投资后的产能集中释放，会出现部分行业产能过剩，货币供应多，但CPI并不会急剧上涨的情况。但这并不意味经济仍能持续保持高速增长。

　　“毫无疑问，泛滥的货币流动，会逐步形成资产价格上涨、投资过热、经济过热局面，培育出巨大的经济泡沫。同时，贷款冲动也会让银行业不良贷款率随之上升。”丁建臣教授表示。

　　“中央政府要真正掌握目前的实际情况，做到心中有数。”丁建臣说。过去，在对国有企业盈亏进行统计后，国家统计局和财政部公布出不同的数字；在引进外商投资方面，外管局的数字和商务部的数字又不相同。“最重要的是要摸清真实情况，才能对症下药。”丁建臣说。

　　而夏斌呼吁：“尽管目前CPI涨幅不高，但要预防资产价格的上涨，关注房产价格指数的上涨，具有前瞻性地采取‘多管齐下’的政策组合。”

　　这个“多管齐下”，从金融政策来看，首先是适当提高银行法定存款准备金比率，收回市场多余的货币。夏斌表示：“如果害怕对市场的影响过大，可以同时下调银行超额存款准备金利率，使银行超存资金入市场，起到适度提高市场利率，对冲银行收益损失，理顺央行传导机制的作用。”

　　对于此次提高贷款利率的作用，夏斌认为，这将与中国目前鼓励消费政策相左，也对减轻人民币升值压力不利。

　　在提高了贷款利率方面，对大型优质企业来说，会自动减少贷款，并对银行贷款业务产生直接影响。但在其他融资工具增多情况下，并不影响企业自身的资金来源。在货币已经偏多的情况下，即使是较次的企业也能通过其他融资渠道融到资金。

　　目前，存款利率不动，只提高了贷款利率。如果存款利率小幅提高，贷款利率大幅提高，拉大银行存贷款的利息差。后果就是导致银行贷款的冲动，特别是目前几大银行经改革后资本充足率提高，又在追求盈利目标的时候，极有可能引发银行新一轮的贷款高峰。

　　事实上，在第一季度贷款的增长中，几大商业银行的增长幅度都处于领先地位，而银行超储却从去年的4.17%下降到今年一季度末的2.95%。所以，夏斌认为，先动存款准备金比例比动利率负面影响小。“但不排除，视市场情况发展，再动用利率手段来调控。”夏斌说。

　　夏斌曾在4月份几次呼吁，中央政府应该组织对商业银行的“银政合作”项目展开一次行政性检查，加强对商业银行的风险监管。因为目前多家银行互相竞争的“银政合作”，大量贷款受地方政府投资冲动诱惑，隐藏着相当大的风险。

　　可喜的是，4月底的一纸紧急刹车令让“银政合作”戛然而止。这也可以说是中央政府在的一个调控艺术手段，在第一季度极不乐观的数据面前，中央政府按下了这个紧急刹车的制动按钮。

　　“目前货币供应形势也与有管理的

汇率政策相关。”夏斌表示。鉴于中国目前经济结构调整的艰难度和国民经济的承受能力，有管理的浮动汇率政策的调控应坚持“微幅、双向、稳中爬升”的原则。

　　“要在国内实施偏紧的货币政策，必须要有进一步增强汇率弹性的政策相配合，这就需要进一步加快外汇市场的改革，贯彻‘宽出严进’的方针，我个人认为保留7500亿元左右

外汇储备即可，并需要提高外汇储备的使用效益。”

　　此前，一些专家们呼吁，外商对房地产等领域的投资已经更偏向于金融投资性质，而并非FDI性质。国家外汇管理局也表示，外管局对外资进入房地产和其他投资猛增的形势已经高度关注，并正在展开研究调查。

　　夏斌也格外关注这一格局。他提出，除了要密切关注房地产的价格变化趋势，还要对外资进入房地产严格设防，应该尽快出台针对外资大举进入中国房地产市场的有限制政策，减轻汇率政策实施中的“漏洞”压力。