资产证券化产品：解决征税难题成当务之急

　　“如果你有稳定的现金流，就将它证券化”，流行于华尔街的这句名言令中国金融界的热情迅速高涨。随着2005年底国家开发银行和中国建设银行的两个资产证券化产品的正式问世，金融界的激情更是熊熊燃烧。一个被各方讨论多年的话题在2005年的岁末终于尘埃落定。

　　★文/张亮

　　2005年12月15日，国家开发银行(下称国开行)和中国建设银行(下称建行)资产证券化首期产品(分别为开元一期、建元一期)的招标发行同时完成，引起业内关注的中国资本市场首个资产证券化产品正式面世。

　　从产品发行的角度看，市场似乎非常认可这两个产品，以开元产品为例，其中A类产品吸引了56家机构参与投标，认购达2.48倍；而B类产品认购倍数更高，达到4.22倍。建行三档产品也都在预先设定的利率区间中顺利销售完成。

　　随着两个产品的发行大受市场追捧，业内人士的乐观情绪也迅速蔓延。有人称，建行“建元”和国开行“开元”给银行提供了一条抵御风险、盘活资金的新路子，给予相关机构拓展创新业务的契机，也给投资者提供了一条低风险、高收益的投资

理财途径。《金融时报》还将其列为“2005年证券市场十大新闻”之一。还有业内人士分析，两家银行联袂招发成功，标志中国资产支持证券的“马拉松”讨论终于收尾。

　　但是，跟这种乐观情绪相比，这两个产品的诞生之路似乎仍无法给人“乐观”的理由。

　　资产证券化在市场上已经不知道呼吁了多少遍，业内人士对其都快产生“审美疲劳”了。而银行方面不断试探性的努力也呼唤着政策法规的支持，其探索一度面临着无法无规可依的情形，在产品设计上非常艰难。终于，在2005年上半年，国务院确定了国开行和建行作为资产证券化试点银行。随后，监管方接连发力，在短时间内推出《信贷资产证券化试点管理办法》、《全国银行间债券市场金融债券发行管理办法》、《信贷资产证券化会计处理规定》等若干政策，算是基本扫清了制度障碍。2005年11月，央行和银监会颁布了《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》，标志着我国的信贷资产证券化试点进入了最后实施阶段。

　　资产证券化之所以让人望穿双眼，是因为它是一项银行、投资人、政府和资本市场共赢的金融创新之举。银行可以将缺乏流动性但能产生未来现金流的资产盘活，改善资产流动性和资产负债表结构，加大资本杠杆效应。这项金融创新，使银行业无疑成为资产证券化的直接受益者。

　　房贷市场出现利好信号

　　目前，我国个人住房贷款比重接近20%，因而，商业银行整体流动性和中长期贷款比例的约束，成为突出的隐患。而有业内人士认为，资产证券化也许是化解这一风险的有效途径，理由是前些年国内银行贷款多为中短期贷款，但随着住房贷款规模不断增大，银行贷款结构也发生了根本性改变，中长期贷款拉长至20年甚至30年，信贷结构“短存长贷”矛盾使得银行业潜伏相当大的风险。若经过资产证券化则会把银行贷款—这部分死水变成活水，把“本金+利息”这种可能长达10年、20年，甚至30年的贷款一次性打包，作为证券产品售出，这样银行就能够及时兑现，增强流动性。所以房贷证券化在降低抵押贷款风险、缓解银行顾虑、推动住房信贷发展等方面会发挥良好的作用。

　　该人士认为，现在按揭贷款余额增加量比较快，房贷证券化以后，使银行腾出更多资金出来运作，提供更多按揭贷款。可以说房贷证券化会拓宽地产商贷款渠道。

　　“从银行改善流动性角度看，确实没有太大需求，但是信贷贷款证券化为银行提供了经营上的另外一种盈利模式，对银行来说是一个转型，即从原来的贷款收入转向服务收费。”标准普尔中国区总裁扈企平说。

　　实际上，资产证券化是一种将银行的静态的、难以分割交易的资产，以标准化合约的方式，分散成小额的可交易资产，然后打包在金融市场上发售的活动，所以，它的实施，为我国商业银行有效解决信贷资产的流动性、收益性和安全性，增强风险管理能力提供了一条新的途径。

　　谁在分蛋糕？

　　对于资产证券化的出现，除了银行之外，各家机构到底利益如何兑现，现在还是未知数。但是，利益层次决定的各自“角色”定位，是非常明显的。

　　打头阵的应该是券商，在建行推出的“建元”的发行过程中，共有26家券商、51家机构担任了承销商。而在国开行的“开元”的73家承销团成员中，证券公司也占据了相当大的比例。

　　据光大证券一位负责资产证券化业务的人士介绍，目前券商参与到银行信贷资产证券化产品的承销团中来，实质上是寻找一个学习的机会，了解资产证券化这种新的产品，为后续更深入地介入该领域做练兵，比如产品的定价和设计、交易的维护。

　　德邦证券固定收益部总裁董朝晖认为，由于“开元”和“建元”都是属于比较复杂的信用类产品，预计券商以后的两级分化更加严重，而优秀的券商会脱颖而出。

　　目前，多家创新试点类券商已经不满足于仅在银行的资产证券化业务中分一杯羹，其中海通、东方等机构纷纷开始了对非信贷资产证券化业务的开拓。

　　2007年1月1日之前商业银行资本充足率必须达标政策要求，已经成为我国商业银行发展的刚性约束。为此，目前国内商业银行纷纷由传统的批发银行业务领域向零售银行业务领域转型。加快经营战略转型，对于我国商业银行实现可持续发展的意义是不容质疑的。而且，在现有的融资制度和社会融资需求条件下，在商业银行传统的业务领域仍然存在大量获利机会。信贷资产证券化出现以后，商业银行需要重新思考资产结构的调整策略和资本配置策略。最理想的状态是，在转型的过程中，既大力发展零售业务和中间业务，又不放松许多传统业务的发展机遇，在更高层次上，充分实现资本充足率、业务发展、风险和盈利之间的综合平衡。

　　未竟之路

　　建设银行有关高层表示，“建元”一期规模高达30亿元，但从业务创新角度和更好的服务客户的角度来考虑，并不算高昂。建行是当前首批申请开展固定利率房贷的银行之一，推出“建元”可以为固定利率的定价提供一个很好的参照系，同时也是一个风险对冲的重要工具。

　　除了国开行和建行试水资产证券化产品，浦发银行也加入此行列。2005年，浦发银行与申银万国合作推出价值10亿元人民币住房资产证券化试点方案。浦发银行拟从总计约800亿元房贷资产中，精选出10亿元住房抵押贷款合同，作为标的资产出售给申银万国证券，申银万国则为此设立专项集合资产管理计划，面向以企业为主的机构投资者发售，该方案现已通过央行上海分行资产证券化小组初审，并提交至央行和银监会待批。

　　不过，正如正式出台前的历经多重磨难，在今后的资产证券化业务开展上，这些金融机构们还将面临诸多障碍，而当务之急是税收征管环节。

　　目前，尽管对于资产证券化政策法规已经从无到有，基本形成体系，但目前仍欠缺关于税收方面的规定。虽然国开行和建行的资产证券化产品获得了相关部门认可的“中性税收”优惠，但这种措施是否适用于券商，目前还尚无定论。因为资产证券化是一种相当复杂的金融产品，交易环节多、参与方多，决定了其税务问题的复杂。交易参与方，或者说潜在的纳税主体包括发起人、受托人、投资人、特殊目的信托以及服务机构(法律、会计、评级、承销、托管和担保)。从国内的情况看，主要需解决避免重复征税、征税环节的确定以及征税收入的属性等问题。另外，由于国开行的证券化产品涉及19个地区、20个分行的贷款资产，在税务问题上，还出现了地区法规、部门法规与中央利益的协调问题。

　　资料

　　背景链接

　　2005年12月1日，《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》正式实施。就在当日，中国建设银行发出公告，为其首笔30亿元的住房信贷资产支持证券产品—“建元2005-1个人住房抵押贷款支持证券”公开征集承销团。就在建行房贷证券的前一天，国家

开发银行已经推出了首个资产支持证券化产品—开元信贷资产支持证券2005年第一期，截至2005年12月6日，国开行公布的78家意向承销团完成了与国开行的协议签署。至此，首批资产证券化试点产品全部浮出水面，昭示着历时数年的资产证券化终于在2005年从理论演绎为产品。