周期性股票老是卖不完 基金博弈还是基金博傻

　　就像是丑媳妇要见公婆面，基金2005年半年报上周以低姿态登场。150只股票型基金在二季度净收益为亏损20亿，其中只有6只基金实现盈利。而去年股市虽然跌声不断，股票型基金全年仍有63.39亿元的净收益。

　　在基金经理们的道歉和自责声的背后，“宏观调控”和“股改试点”俨然成了替罪羊。他们要摆脱困境的途径，竟然都是“增持防御型股票”。如此一致的观点，是不是又一个 让基金掉入陷阱的流行偏见，就像他们去年此时在“价值投资”大旗下倒下一样？

　　周期性股票老是卖不完

　　在2004年的半年报中，基金纷纷表示，宏观调控超出预期，要减持周期性股票。可是，谁能想到，一年时间过去了，基金们的投资策略依然唱的是老调。

　　翻开今年二季度基金减持上市公司最多名单，如果以退出家数和进入家数相比，武钢股份(资讯 行情 论坛)为21：2,中集集团(资讯 行情 论坛)为34：2；西山煤电(资讯 行情 论坛)为有19：2,鞍山钢铁为16：0,振华港机(资讯 行情 论坛)为14：3,中海发展(资讯 行情 论坛)为10：0。奇怪的是，这些基金在二季度减持最多的公司，却是他们在一季度增持最多的。

　　是什么让基金如此仓促地进出呢？答案是基金的贪婪远远超过他们的智慧。

　　炒作周期性股票实际上是预期游戏。正如投资大师林奇所言，“最大的危险是买得太早，然后又懒得去卖。”

　　可是，当看到中集集团等公司业绩继续大增，基金疯狂建仓，将其捧作股价创新高的明星股。当出现风吹草动之后，又仓皇出逃。这种追涨杀跌的从众行为，似乎成为基金目前的主流投资策略。“价值投资”的大旗如今已是少人问及。

　　现在的问题是，在基金疯狂斩仓出局后，周期性股票中的龙头股，往往是投资价值倍增。武钢股份、中集集团、西山煤电、中海发展的市盈率分别约为8.2倍、9.48倍、12.1倍和11.3倍。即使和香港股市比，其市盈率高估的程度较低。如果加上股权分置改革带来的溢价，投资价值明显。

　　防御还是博傻？

　　在对周期性股票的恐惧中，基金似乎找到了第三季度投资策略，新的“抱团取暖”的对象是防御型股票，如食品饮料、高速公路、机场、零售和中药等非周期性行业。但是，它们过高的市盈率，真的能给基金带来温暖吗？

　　以这些防御性股票中的明星股为例：贵州茅台(资讯 行情 论坛)、现代投资、上海机场(资讯 行情 论坛)、大商股份、片仔癀的市盈率分别约为24.9倍、42.2倍、24.8倍、24.7倍、54.2倍，远高于沪市A股15.52倍的平均市盈率。过高的股价拖累了公司股息率的表现，像上海机场股息率仅为0.6%。

　　通常来说，市盈率是投机心态的晴雨表，市盈率越高，表明越受到大众的追捧。这种人气往往建立在良好的预期之上。

　　二季度基金亏损累累，原因在于高估了武钢股份等明星股的成长潜力。这种厄运会不会在防御性股票上重演呢？况且，利率和汇率以及宏观调控政策的变化，随时可能导致所谓防御性股票的“防御性溢价”大降。上周汇率改革政策出台，已让基金忙于调仓换股。

　　最关键的是，第二季度末，基金在公路运输、食品饮料行业的持仓比例分别高达14.14%和5.63%。基金已在非周期性股票上出现超额配置，谁会成为新的抬轿者呢？

　　基金纷纷在半年报中宣称建仓防御性股票，如果付诸实施，很可能导致这些股票价格在短期内被严重高估。不过，更大的可能是，基金利用半年报披露耍花枪，通过舆论来达到造市目的。

　　对防御性股票是否被高估，基金不会不在意，但更关注的却是有没有更傻的傻瓜以更高的价钱来接盘。这种典型的“博傻”式投资，与基金原来建立在价值投资基础上进行的价值博弈策略大相径庭，意图仅仅追求短线盈利。一季度，他们已在周期性股票上实现了拉高出货，现在会不会在防御型股票上重施故伎呢？

　　你以为我傻？

　　“避开热门行业里的热门股票。最好的公司也会有不景气的时候，增长停滞的行业里有大赢家。”这是林奇投资策略的黄金法则之一。

　　在深沪股市跌幅超过四成之时，是选择明星股期待他们创新高以后的收益，还是在超跌股中寻找未来的明星股？这实际上代表了两种投资观：成长投机和价值投资。

　　华尔街超级价值投资者巴菲特从不追涨热门股，总是在市场恐慌的时候买进公司。“因为当你的操作成本是最佳竞争者的一半时，时间将会是你最好的朋友。只要你继续保持这个优势，绝对没有人能够击败你。”

　　最主要的是，一旦股市由熊转牛，跑在最前面的，通常都不是股价高估的防御型股票。海富通收益增长便以股价暴跌和人民币升值预期的理由，在二季度增仓房地产股和航空股。

　　事实上，一些敏锐的基金经理已开始减持估值过高的防御性股票，重新建仓周期性股票。湘财合丰稳定和景宏基金表示，积极关注部分股价过度反应的周期类股票。宝康消费品基金更是直言，“宏观经济回落会使我们不断听到放缓、回落、下滑、跌价、甚至亏损等字眼，但是周期类公司估值已经部分提前反应，若进一步下跌存在阶段性反弹机会。”

　　上述三家基金是在二季度赚钱的基金，他们已开始运用人弃我取的策略，关注周期性股票。总是被明星股套牢的投资者，如今是不是也该说一声，“你以为我傻？”

　　作者：熊元俊