新浪法问 王茜

　　对于在债务“钢丝”上行走的华夏幸福和泰禾集团而言，债务重组是不是灵丹妙药？

　　在承认债务问题之前，总资产超过5000亿元的华夏幸福一直位居各类房地产公司规模排名的前十上下。与此前“爆雷”的泰禾集团相比，截至2020年前三季度，华夏幸福的资产总额约为前者的两倍有余，负债亦然。

　　媒体消息显示，华夏幸福正在制定庭外债务重组建议。有机构也认为，华夏幸福盘子大，若不能成功引入战投，进行市场化债务重组将是大概率事件。

　　早于华夏幸福步上债务重组之路的泰禾集团，对外始终表现了与债权人谈判较为顺利的姿态，但尚未能与所有债权人达成一致，万科方面的战略投资也因重组方案延期而存在变数。

　　北京泰禾小业主的代理律师指出，债务重组耗时较久，对开发商、债权人和政府等各方的要求都较高，“失败其实是个大概率事件。”该律师认为，相对而言，将烂尾项目拆分并通过破产程序处置，效率会更高。

　　“若不能成功引入战投，进行市场化债务重组将是大概率事件”

　　今年1月中旬，华夏幸福的债券和股票价格均出现大幅波动。有媒体传出消息，华夏幸福正在与顾问进行磋商，以制定庭外债务重组建议，并寻求战略投资者。

　　华夏幸福于今年2月2日发布的公告称，公司及下属子公司发生债务逾期，涉及本息金额为52.55亿元，涉及银行贷款、信托贷款等债务形式，未涉及债券、债务融资工具等产品。该公司正在与上述逾期涉及的金融机构协调展期相关事宜。

　　华夏幸福称，公司因受宏观经济环境、行业环境、信用环境叠加多轮疫情影响，自 2020年第四季度至今，公司到期需偿还融资本息金额 559亿元，剔除主要股东支持后的融资净现金流-371 亿元，公司流动性出现阶段性紧张，导致出现部分债务未能如期偿还的情况。

　　然而，就在去年的三季报中，华夏幸福还乐观表示，“公司报告期末的资产负债率 82.1%，同比下降 1.8个百分点，环比半年度下降 1.1个百分点，剔除预收账款后的资产负债率也在逐渐下降。”

　　兴业研究将华夏幸福爆雷称为“类城投模式的终结”。华夏幸福目前的债务问题是地产景气度回归常态以及地方政府回款缓慢共振的结果，随着地方调控政策加码，“园区+配套住宅”商业模式的缺陷凸显。

　　同时，兴业研究认为，从其他PPP企业债务化解的经验来看，引入地方政府或地方国企作为战略投资人是化解债务风险的主要手段。华夏幸福债务规模较大，地方政府接盘可能会受自身债务处置能力的限制。若不能成功引入战投，进行市场化债务重组将是大概率事件。

　　在华夏幸福承认债务逾期的同时，一份“华夏幸福债委会会议纪要”在网络上流传。该纪要显示，该会有河北省领导、人行金融稳定局、银保监会、廊坊市长杨燕伟、河北银监证监、华夏幸福董事长王文学及230多家金融机构债权人代表参加。

　　会上，王文学向债权人致歉，并称华夏幸福坚决不逃废债。他表示，公司2021当年到期应偿付金额1000多亿，目前货币基金200多亿均受限。王文学将危机归结于几大原因：错误研判环京形势，环京住宅量价齐跌，四年累计影响公司回款超1000亿元；新拓展区域尚在培育，效果不及预期；前期扩张激进，管理不精细；对疫情影响估计不足，应对措施不力，对货值和年度签约影响巨大。

　　王文学称，整体的风险管理方案正在拟定。债务偿付的总体思路是通过快速处置资产、提升资金水平、盘活存量资源、提高资产价值、引入战略合作的手段，分阶段实施常态计划，力争尽快达成多方共赢的相关方案，竭尽全力最大化保障各位债权人的根本利益。

　　此外，廊坊市长杨燕伟发言称，政府方面提供政策支持，紧急调拨财政资金，加快一部分政府应付款的偿付，并且全力帮助企业尽快销售回款、解付保证金的措施：指导协调金融机构展期，平安已带头展期。全力支持债委会工作。

　　从泰禾到华夏幸福 债务重组是不是灵丹妙药？

　　自2020年7月万科伸出“橄榄枝”以来，泰禾集团的债务重组一直在推进中。在与万科的战略投资协议中，泰禾集团制定债务重组方案并与债权人达成一致是首要前置条件。

　　不过，尽管泰禾集团方面一直传出与部分债权人机构谈判顺利的消息，但是整体的债务重组方案却迟迟未公布，并已经超出了此前与万科约定的时限。截至2020年10月23日，泰禾集团已到期未归还借款金额为487.10亿元，尚未支付的利息为64.76亿元。

　　秦兵房产律师团执行合伙人徐斌律师所在团队对地产公司债务重组有深入了解，并于2020年接受了北京泰禾小业主的委托。他对新浪法问指出，“在泰禾之前，全国范围内体量较大大的地产商债务重组案有光耀集团、中弘股份、中坤广场、卓达集团等。像中坤广场，是重组了四次都没有成功。”

　　位于北京市海淀区的大钟寺中坤广场，由中坤投资集团有限公司及北京中坤长业房地产开发有限公司于2003年投资60亿元兴建，占地面积14万平方米。开发商采用了售后返租形式推销商铺。2014年前后，中坤广场出现经营困难和租金违约，后续开发商欲将项目转为写字楼，但遭业主集体抵制。

　　2019年年初，有媒体报道称，中坤广场由字节跳动通过第三方公司收购，“大钟寺中坤广场的成功重组成为全国首例由政府、产投方、资金方、产权方、各债权债务作为优势互补的多单元主体聚合。”但是2020年年末，又传出因迟迟无法完成项目重组，字节跳动萌生退意的消息。

　　徐斌指出，通常影响地产公司债务重组进程的既有开发商自身，也有债权人和政府方面的因素。“开发商‘死而不僵’，狮子大开口是最主要的原因。同时，债权人规模大、数量多、情况复杂，主要分银行、施工方、小业主和普通债权（民间借贷、高利贷等）这四类。银行大部分都是体制内，领导们都不愿意承担责任。”

　　他进一步指出，“开发商在开发过程中难免和政府有千丝万缕的联系。有时候政府是债权人，例如税费、罚款、土地出让金等方面，有时候政府是债务人，欠开发商钱。开发商资金链断裂后，最先介入的是政府，进入程序之后也要看政府的意思。整体上来讲，重组耗时较久，对各方的要求都比较高，失败其实是个大概率事件。”

　　在徐斌看来，对于此类案例，比较理想的解决方案是通过破产程序处置烂尾楼项目，“把每个项目公司拆分让它各自破产，也就是两三年就把问题解决了”。他指出，国内大部分城市都是有相关的成熟经验。反之，一旦相关方坚持通过重组，不确定的因素就比较多。

　　今年1月末，泰禾集团披露《2020 年度业绩预告》，该公司2020 年营业收入预计为35.18亿至46.52亿元，同比下降 85%-80%；归属于上市公司股东的净利润预计亏损41.74亿元至 55.20亿元，同比下降995%-1283%。业绩预告还显示，结合目前债务重组进程，泰禾对公司已到期尚未还款的借款违约金计提了约8亿元的违约金损失。

　　次日，深交所就向泰禾集团发去关注函，要求泰禾集团结合公司债务重组及重大诉讼、仲裁等事项的具体进展，说明是否充分考虑相关预计负债或潜在损失对公司2020年度经营业绩的影响。截至发稿时，泰禾集团尚未对前述问题作出解答。

　　资产一度超万亿的海航集团，几番挣扎，最终选择了破产重整。从泰禾到华夏幸福，债务重组是不是灵丹妙药？对于体量如此庞大的两家地产公司来说，当下更多的是需要几分运气。