央行开始吃进垃圾债 中国的明斯基时刻？

　　中国的明斯基时刻？

　　来源：金信融息

　　央行开始吃进垃圾债

　　七、八年前欧美央行救市的时候，我们嘲笑它们为了提供流动性而吃进大量垃圾债。

　　没想到，风水轮流转，现在美国已经开始缩表，只持有国债等高等级债券，欧央行也预期逐步退出QE，而咱们开始吃进低等级债券（中国人民银行近日决定适当扩大中期借贷便利（MLF）担保品范围），重走长征路。现在轮到人家嘲笑咱们了。

　　十次危机九次地产，当资产泡沫大量形成以后，如果不加以限制，任其发展，最终资产泡沫将会消耗掉所有可能获得的杠杆和流动性（所有钱都流入地产黑洞），最终导致资金无以为继，然后破裂。

　　这种破裂时刻有个大名鼎鼎的名字，叫做明斯基时刻（Minsky Moment）。是不是很熟悉？

　　大海同志在卸任前语重心长地告诉各位，要防止明斯基时刻的剧烈调整，说的就是这个。

　　5年来基础货币发行已不是外汇占款

　　自九十年代末期以来，人民币基础货币在快速扩张的情况下依然保持良好购买力的秘诀在于，人民币的投放是以外汇占款为主。简而言之，用美元作抵押发行，因此继承了美元良好的抗通胀性。

　　但是，自2013年以来，由于多年的信贷泛滥和放水，国内生产要素价格高企，几乎可以比肩发达国家。资本外流逐渐显现，外汇占款和外汇储备开始下降。从央行负债端来看，外汇占款已经无法持续增加。

　　屋漏偏逢连夜雨，当时间进入2018年，不仅资本外流压力没有解决，经常项目下的顺差却又大幅缩减，一季度中国在外管局口径下出现了季度级别的经常项目下的贸易逆差。

　　相比于资本项目逆差可以通过管制来短时间控制，经常项目下的逆差从历史上看基本无法快速缓解，目前来看都是在稳步扩大。这就意味着如果人民币继续保持坚挺，外汇占款很难大幅度增加。央行如果想继续投入基础货币的话，必须换种方式。

　　这种方式大家也都知道了，就是购买国内金融机构债权和证券。

　　上图是央行资产端近年来的变化图。

　　右下角那根迅速上涨曲线就是央妈吸的各种粉。（MLF是所谓麻辣粉）

　　如果单独挑出来看，吸粉量涨幅惊人，已经占到央行总投放货币的三分之一左右了！

　　明斯基时刻会不会来

　　美国次贷危机最终爆掉，还是因为美联储2004-2006年的连续17次加息，导致其基础资产（房贷）现金流流入无法覆盖债务的还本付息，继而造成资产价格失衡。基础资产出问题，衍生品自然一个都跑不掉。（所以各位知道为啥中国死扛着不加息了吧？）

　　南海泡沫和郁金香泡沫中的贷款，次贷危机中的各种金融创新，2015年股灾中的配资和杠杆，只是泡沫吸取流动性的手段而已。

　　今天，我们消费贷、首付贷、房贷同样也是泡沫吸取流动性的体现。这种体现在宏观上，就是大量无收益、低收益、低流动的资产占据过多的信贷资源。

　　中国以住房和土地抵押的投放贷款规模，已经超过银行总信贷投放的50%。各位能够买到的年化6%以上的理财产品，绝大多数基础资产都是房地产。虽然某领导已经说过慢撒气，但是我还没看到全国资产价格的普降，小城市还在“充气中”。

　　现在，中国除了中央政府以外，地方政府、非金融企业、居民等经济部门（可支配收入口径）已经加杠杆加到极致，基本不输美国。说明斯基时刻离得不远一点也不夸张。

　　杠杆和资产泡沫目前基本已经抽干了中国这个全球第一金融体系的流动性。所有风险资产走势都要眼巴巴看着央妈每天十点左右的公开市场操作。而现在终于触及央行这个“超级银行”本身了。

　　央行维护流动性的决心不用质疑，但是决心没有用，市场上已经无法提供合格抵押品了，如果放宽抵押品的范围，那本质上和次贷危机中投行们评级造假并无差别。

　　举个例子，上海华信是AAA，冀融投是AA+，盾安债是AA+、山水是AA+，东特钢是AA+，川煤是AA+，雨润是AA，大连机床是AA，丹东港是AA，亿阳集团是AA，中消安是AA，春和集团是AA，神雾集团是AA。按照最新规定，这些债券都可以去央行抵押换人民币，除此之外，它们都有一个共同点。

　　它们都违约了。

　　AA级公司债券不仅违约频发，而且其市场流动性非常差。别说东方园林这种企业，就连碧桂园这样的巨型AAA级民企都发不出债了，市场流动性有多差都不用我说了。

　　用流动性差，违约频发的资产作为基础货币抵押品合适么？大家自己琢磨去吧。

　　另外，货币当局获得的次级抵押品会导致通货膨胀，因为货币没有足够价值或者信用背书。

　　举个例子，如果抵押品流动性不好，风险大，抵押发行可以看成是一种再贷款发行货币。而这个，历史上我们有过痛苦的经历。

　　即将到来的通货膨胀？

　　1984年中国人民银行履行中央银行职能，将再贷款作为中央银行投放基础货币最重要的渠道，占基础货币供应总量的70%—90%。该情况一直维持到1993年，直到1994年人民币大幅度贬值（超过50%），中国出口暴涨，外汇占款占据货币供应主流后才得以缓解。

　　再贷款成为货币供给主流后，中国迎来了建国以来通货膨胀最严重的的十年，1993年官方通货膨胀率接近30%，半只脚跨进了恶性通货膨胀。老百姓疯抢各种生活用品，姜昆屯了一澡盆酱油的小品就是取材于此。

　　都说历史不会重演，一晃三十多年，历史一直都在重演。

责任编辑：陈楚潺