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□东方证券研究所 张杨
近来市场少有波折的一路上攻，市场接连走强的一方面是因为岁末央行央行公开市场回笼货币力度明显减缓，从短端上维持了平稳的局面。另一方面是市场分割的因素，中长期债券供求关系让央行对短端利率的调控没能有效传导，中长期利率水平又将重返高点。
从关键期限收益率变动来看，中长期限收益率水平均较有较大幅度的下降。到期收益率平均下调了15-20BP，存续期在3-7年的中期券种表现良好，两周来净价涨幅最高的是长期债品种010303、010213分别为1.643%，1.417%，两周来成交量最大的券种分别是010214、010004，共成交12.11亿和11.42亿。共有7只中长期品种债券涨幅超过1%。
收益率的变化主要的体现在中长期上，整个收益率曲线也更加平坦化，中长期利率重新接近历史低点，而短期利率符合央行的目标后稳定。这样导致收益率曲线一时的均衡和过度的平坦化。
而中长期债券利率取决于不同分割市场的供求关系。由于中长期投资机构资产配置需求大于可供选择投资品种的供给。那么在宏观环境不变的情况下，长期均衡的改变只能由供给的变化来决定。预计下周债券市场债市展开高位盘整。市场在短期内变盘的可能性不大。
近两周，央行招标发行了2只1年期央票，停发了3月和6月央票，且1年期央票发行利率趋于稳定，央票动向也稳定了短期市场的走势。年末商行资金流动性需求较高，央行对商行超额储备金率的控制将有所放松。未来央行为消除货币供给结构不合理，保证明年广义货币供给M2的合理增速，央行必然会加大回笼多余流动性的力度，节前这种货币过度宽松的局面不应维持太久。
12月份以来，结合定向票据和货币掉期的数量，央行实质上处于净投放货币的状态。对比央行在11月份共回笼近2000亿元，央行年末这个月的公开市场操作可谓发生了巨大的变化，但是央行在2004年12月和今年1月净回笼货币却达到2000亿元。虽然宏观环境变化很大，但不能把本月央行货币宽松仅归因为保证商行节日流动性。我们判断，从货币供给的目标来看，央行不管采取什么手段，货币的回笼进度还是要继续下去。
(证券时报)
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