【声音】智能投顾业务国际监管经验与借鉴（二）

　　【声音】智能投顾业务国际监管经验与借鉴（一）

　　【声音】智能投顾业务国际监管经验与借鉴（二）

　　中国基金业协会

　　二、国际智能投顾的监管实践

　　从各国监管实践来看，多数国际监管部门依据技术中立原则[16]，未对人工或是软件提供的投资建议进行区分，而是将智能投顾业务置于已有的投资顾问法律框架内进行管理。

　　（一）展业主体监管

　　1．要求展业机构进行注册

　　当前各国的监管惯例，是将智能投顾业务划归到投资顾问业务体系下，对智能投顾展业机构（以下简称展业机构）按照注册制的方式进行监管。

　　美国在《投资顾问法》第203条中明确，“非依本条注册，任何投资顾问，以投资顾问身份开展业务时，……，均为非法。”。因此，SEC在关于智能投顾的报告中明确，在通常情况下[17]，注册投资顾问机构是开展智能投顾业务的主体[18]；欧盟也将智能投顾划归为投资顾问业务，受到MiFID的规制[19]，MiFID第5条要求，投资顾问开展业务须“事先获得核准”[20]；德国、澳大利亚以及我国香港地区的金融监管部门，也在对智能投顾业务的监管方面采取了类似的做法。

　　另外，加拿大在沿用注册制的同时，还要求展业机构对原有注册信息进行变更，并对其商业计划及活动有关信息、问卷设计、投资者分类、组合模型以及业务开展细节等情况向监管机构进行说明[21]。

　　2．对从业人员的资质要求

　　智能投顾，因其具有自动化、几乎没有人工介入等特点，在对执业人员的资质要求方面，与传统的投顾业务有所不同。

　　目前，人机混合投顾模式，即智能投顾工具与人工服务相结合的方式在国外更为常见，投资者在获得智能投顾服务的同时，也可以选择寻求人工介入提供一定帮助，包括专业的投资顾问人员及不提供投资建议的辅助工作人员。对于前者，各国仍沿用传统规则，要求其具备投顾人员从业资格；对于后者，英国等部分国家则不作投顾人员资格要求。此外，无论人员在业务中的角色定位如何，各国均规定人员资质的取得，须以机构注册并取得相关资质为先决条件[22]。

　　考虑到智能投顾业务的特殊性，部分国家对从业人员制定了较为具体的规则，如澳大利亚证券和投资委员会（ASIC）规定[23]，展业机构应具备指定一名具有充分专业能力的从业人员，该人员能够充分理解投顾工具的算法理论、风险和规则；还应至少配备一名从业人员，能够有效地复核算法所生成的投资建议；另外，满足前述两类要求的员工是否为同一人，ASIC则不做要求。

　　3．对外包服务机构的要求

　　外包服务机构可为展业机构提供相应的技术支持，包括但不限于提供IT系统、人员培训、金融产品研发、呼叫中心运营、合规审查及单位定价等一系列服务。目前，各国对该类主体的监管要求较少，但有些监管机构，如ESAs和ASIC等，已经注意到由于外包权责划分不清晰，可能给展业机构、外包服务机构和投资者带来合规和诉讼等方面的风险。

　　其中，ASIC提出，获得金融服务牌照的机构在将智能投顾业务外包时，应具备利用有效方法审慎选择合格外包服务机构的能力，并且能够满足对外包服务进行持续监督的要求[24]。外包机构只有在获得持牌机构的授权，或者本身就是持牌机构的情况下，才能直接为投资者提供投顾服务[25]，且需要履行相应的投顾义务。ASIC还明确，即使将业务外包，展业机构也始终对其提供的投顾服务承担责任[26]。

　　（二）业务合规监管

　　目前，各国对智能投顾监管方面的公开探讨并不多见，2017年SEC发布一份针对智能投顾业务的指引[27]，鉴于智能投顾依托算法程序、人工介入较少等特点，SEC对展业机构在信义义务的履行方面，应着重注意的合规工作提出了具体要求，主要包括以下三个方面：

　　1．做好信息披露工作

　　根据信义义务，投资顾问应向投资者进行全面且公平的实质性信披，还要履行合理的注意义务，以避免误导投资者。信息的提供必须是详实且符合投资者具体情况的，便于投资者准确理解智能投顾的业务模式及可能存在的利益冲突。

　　智能投顾业务具有人工介入较少的特点，投资者更加倚重对信息的解读来做出投资决策，因此信息披露的全面程度和准确性尤为重要，此外，信息披露的语言应当简明、可读，便于理解。具体而言，SEC要求展业机构在进行信息披露时明确如下内容：

　　（1）披露智能投顾业务的商业模式

　　展业机构需要向投资者披露智能投顾业务特点及相关风险，以帮助其了解智能投顾业务的运作模式。

　　应披露的主要信息包括：采用算法管理账户；算法的主要功能、假设条件、局限性及风险；算法可能发生调整的情况；第三方机构的参与情况；投资者所要支付的费用及其它投资成本；智能投顾业务的人工介入程度；智能投顾工具的运作原理，包括如何根据投资者信息生成投资建议等；投资者更新个人资料的方式及频率等。

　　（2）披露所提供投顾服务的范围

　　展业机构需向投资者明确披露智能投顾所提供服务的范围，并履行合理的注意义务，以避免投资者产生重大误解。

　　（3）采取有效的信息披露方式

　　由于缺少人工介入，展业机构应审慎评估其信披方式的有效性，确保能够切实引起投资者的注意。

　　基本要求包括：通过重点强调的方式披露所有重要信息；保证投资者在投资决策前知晓全部重要信息；披露信息的方式和格式能够被移动互联网平台广泛兼容。

　　2．投顾建议须符合适当性要求

　　根据信义义务，展业机构应基于客户最佳利益要求，为其提供适当的投资建议，即投顾建议必须满足适当性要求，与投资者的资产情况和投资目标等个人情况相匹配。值得注意的是，IOSCO报告显示，多数监管机构均对一般信息、一般性建议和个人建议之间的差别进行了澄清，以便判断何种情形下应触发展业机构的适当性义务[28]。

　　（1）增强调查问卷收集客户信息的全面性

　　SEC要求，展业机构设计调查问卷时，需充分考虑所收集投资者信息的全面性，以确保其生成的投顾建议符合投资者实际情况。主要包括以下要求：调查问卷信息类型覆盖全面，能够满足适当性要求，为投资者提供符合其自身情况的、持续性的投资建议；问卷涉及问题清晰明确、没有歧义，并提供相应的解释说明；对投资者前后矛盾的信息，制定解决机制，如提示投资者重新填写相应选项，或对相互矛盾的内容进行标记以便后续核查跟进。

　　（2）以客户为导向的投资策略变更

　　基于适当性及客户最佳利益的要求，SEC要求展业机构在投顾工具中设置解释模块或人工投顾介入功能，以解答投资策略及背后逻辑，确保投资者对投资策略有根本性的了解，并明确问卷信息在修改后将对投资策略产生何种影响。

　　3．制定有效的合规机制

　　SEC要求，展业机构须制定（书面方式）并执行合规机制，每年对该机制的内容与程序进行审核，以确保能够有效预防、发现和纠正智能投顾业务中的违规情况，此外，应委任合规官对上述合规机制的总体情况负责。

　　合规机制的具体内容，应根据智能投顾业务的模式特点有针对性地制定，一般包括以下内容：算法的完善、测试和回测，以及算法实际表现的回顾；确保问卷信息能够满足适当性要求，提供与投资者资财务状况、投资目标等相匹配的投资建议；披露可能对投资组合产生重大影响的算法变更；可以对第三方机构进行有效的监督；可以有效防止、发现及应对互联网攻击；保证互联网技术手段的有效性；保护投资者账户安全和重要系统安全等。

　　三、我国智能投顾发展情况与监管借鉴

　　（一）国内智能投顾业务发展现状

　　1．法律法规框架

　　按照国际通行做法，智能投顾作为投资顾问的一种业务模式，应当遵循投资顾问相关的法律法规要求。

　　从我国实际情况来看，目前《基金法》及相关法规和自律规则中，仅明确了证券期货经营机构、私募证券投资基金以及基金销售机构等市场主体，可以向投资者提供投资建议等增值服务，但缺乏专门的行政法规或规范性文件，对投资顾问及智能投顾业务进行细化规范。

　　2．展业主体类型

　　我国当前参与智能投顾业务的主体类型丰富，主要有基金管理人、基金销售机构和互联网平台公司等三类展业机构。

　　一般来说，基金管理人主要开展账户定制、智能定投和智能组合等业务，代表机构有嘉实基金、广发基金、华安基金和天弘基金；基金销售机构除开展的业务，除前述三类外，还有约定调仓频率等模式的交易业务，代表机构有招商银行、天天基金、盈米财富、蚂蚁聚宝、北京蛋卷基金销售有限公司、北京肯瑞特基金销售有限公司、上海众禄基金销售有限公司和钱景基金销售有限公司；互联网平台公司则主要与基金管理人和销售机构合作开展智能组合业务，代表平台有阿牛定投、蓝海智投和投米RA。

　　3．业务发展特点

　　总体来说，我国智能投顾业务缺乏统一的监管规范，各类展业机构业务经验参差不齐，投资者接受程度相对不高，目前并无实质性行业标杆式的机构或产品出现。

　　一是业务规范不明晰。因缺乏统一界定等规范，行业内出现了“挂羊头卖狗肉”的现象，将单纯的产品销售，包装为智能投顾业务对外宣传营销，造成行业发展乱象；另外，部分展业机构开展业务的过程中，其KYC（了解客户）等流程过于简单，未能较好地执行投资者适当性及相关规定。

　　二是底层资产配置复杂。美国市场智能投顾主要以ETF等被动产品为主要配置品种，组合标的简单且易于理解，而我国的智能投顾市场，在业务发展初期就呈现出了复杂的投资品类配置，部分机构的组合甚至包含P2P等非标准化资产，加大了客户的选择难度及投资损失风险。

　　三是投资者接受程度不高。相较海外成熟市场，我国投资者更偏向于自行做出投资决策，长久以来，投资顾问的角色并没有真正树立起来。同样的，在智能投顾服务的接受程度上，短期内也可能不达预期。

　　（二）互联网平台相关风险

　　目前，国内市场有众多互联网平台开展或参与智能投顾业务，但其中较多机构在运营规范、资质水平和风险控制等方面均存在一定问题，可能导致风险事件的发生。

　　1．业务宣传与运营规范不足

　　宣传方面，互联网平台无需向地方证监局进行宣传推介资料备案，个别平台在宣传材料的整合或提炼等修改过程中，可能出现主观或客观的夸大宣传或不当宣传等行为。

　　运营方面，部分“伪基金智能投顾”平台，在智能投顾业务旗号下，募集客户资金进行直接投资，甚至违规开展资产错配、期限错配、承诺收益的资金池业务；或者，并非基于客户信息匹配投资建议，而是盲目进行高风险投资，如配置P2P等非标资产，意图追求高收益以博取眼球、赢取客户。

　　2．职责承担与业务资质问题

　　基金销售前端面对客户的机构，必须履行KYC、适当性管理、反洗钱等一系列法定职责。目前，涉及互联网平台销售时，上述职责往往无法由互联网平台承担，此外，部分互联网平台的业务资格、人员资质及业务水平等难以达到要求。

　　3．技术与内控方面的潜在风险

　　互联网平台展业核心是技术与系统，部分平台可能无法满足基金每日海量数据的对接需求，或是缺乏对于前端突发情况的应急处理机制，存在潜在的技术风险。另外，互联网平台掌握大量的客户个人数据，包括身份证号、银行卡号、资产情况等隐私信息，若未建立完善的内控机制，则很可能导致客户信息暴露甚至滥用。

　　（三）国际监管经验借鉴   

　　当前，投顾业务应用人工智能尚处浅层阶段，投资建议虽为工具自动生成，但仍需要依靠人工预先设定程序，更深层次的应用，如使机器或程序具备人类思考能力等，仍处于实验阶段。因此，当今主要国家监管机构的一般做法，是针对投顾业务出台专门性的行政法规，并根据对智能投顾等创新活动的评估，适时制定相应的监管指引，从而在有效规范投顾业务的同时，为智能投顾业务的监管提供依据。

　　参考国际经验，结合国内基金行业现阶段的特点，下文对于我国智能投顾业务的监管和规范，提出如下建议：

　　1．强化功能监管，制定统一法规

　　2017年第五次全国金融工作会议指出，应加强金融功能监管，弥补监管真空，避免重复和交叉监管，减少监管套利机会。现阶段，国内智能投顾业务展业主体多元，除银行、券商和保险公司等传统机构外，亦有第三方销售机构、互联网平台公司及金融信息提供商等新兴机构。若根据主体类型对智能投顾业务区别监管，可能导致不同机构的业务所处监管环境有实质性差异，从而出现灰色地带乃至监管套利。

　　建议借鉴国际通行做法，从功能角度制定投资顾问业务相关的行政法规，并将智能投顾业务纳入该监管框架，同时，授权行业协会进行备案与自律管理，主要从以下几方面进行规范：一是明确业务定义与范围，如投资咨询、委托买卖及资产管理等；二是规范主体资质及准入条件，如机构类型、资本金、业务系统、人员配置及技术准备等；三是统一制定应遵守的合规要求，如信息披露、适当性、内控体系及备案流程等；此外，还应规定禁止行为及罚则等。

　　2．明确业务界定，规范牌照发放

　　（1）业务界定

　　为避免业务概念及监管原则混淆，在对智能投顾业务进行界定时，建议基于投资顾问业务定义，另考虑以下因素：明确智能投顾属于投资建议服务而非销售服务；规定开展智能投顾所涉及的各类业务及相应资质；规范智能投顾业务的人工介入程度，以防过度人为参与使其失去智能化本质，亦需控制全自动化服务的潜在技术风险等。

　　（2）牌照发放

　　在主体监管方面，国际监管惯例是将智能投顾纳入原投顾监管框架而适用注册制，如SEC明确规定，美国的智能投顾展业机构，通常应为已经注册的投资顾问机构，否则即为违法；部分国家，如澳大利亚、英国及新加坡等，在注册制的基础上推出了“监管沙盒测试”措施，允许尚未获得牌照的金融科技公司，在规定期限及可控环境下，对智能投顾服务进行真实或虚拟的测试。

　　借鉴上述经验，建议监管部门明确展业机构应具备的业务牌照，及相应的审核标准与流程等具体要求，禁止非持牌机构开展与智能投顾业务相关的任何活动，同时，制定对违法违规机构及人员的罚则与执行机构。另外，为鼓励智能投顾业务发展并确保风险可控，建议先期开展业务试点，允许部分具备资质和能力的机构先试先行，打造行业标杆。

　　3．高度重视对算法的监管

　　建议要求展业机构在申请业务牌照时，向监管机构汇报算法相关的重要信息，论述该算法应用的合理性和可行性，并提供系统测试文件及风险应对机制等报告；运行过程中，应定期或不定期地对算法的有效性进行回顾与检测，并及时向监管部门备案；审慎评估智能投顾的同质化可能导致的风险，并制定相应的处理措施，防范市场极端情况下可能发生的系统性风险。此外，监管部门可效仿英国设立监管科技公司，辅助展业机构降低营运成本，同时为监管提供信息技术方面的支持。

　　4．落实信息披露及适当性义务

　　建议明确展业机构在开展业务过程中应遵守信义义务，并重点关注其中的信息披露和投资者适当性义务。

　　（1）信息披露

　　明确展业机构应向投资者进行信息披露，主要包括：智能投顾运作原理、所采取算法的假设与适用条件、智能投顾的历史表现、该业务相关的潜在风险和利益冲突等所有重要信息。此外，还应对信息披露的时点和呈现方式进行规范，并对虚假宣传、夸大宣传及保证收益等违规行为制定罚则。

　　（2）投资者适当性

　　确保展业机构遵守《证券期货投资者适当性管理办法》及《基金募集机构投资者适当性管理实施指引（试行）》中对投资者适当性管理的要求，切实履行其在KYC、投资者风险承受能力、基金产品或服务的风险等级、风险匹配、禁止推介行为等方面的适当性义务。智能投顾业务运行逻辑复杂，为保障投资者权益，业务推广初期需控制业务受众，有效设置合格投资者的准入标准；在业务运行过程中，建议限定投资组合标的选择范围，防止相关机构引导投资者购买非标资产或其他高风险产品。

　　5．健全归责与保障机制

　　规定展业机构建立健全归责和损失保障机制。包括如下内容：规范宣传途径和标准电子文件格式条款；明确服务环节各主体的权利义务和归责原则，规定信息披露等强制性义务，落实举证责任的分配，清晰划分人工介入的相关责任；明确风险事件发生后，与投资者和第三方相关的纠纷解决机制和风险保障制度；要求机构设立风险准备金等。 

　　【本文由中国证券投资基金业协会理财部杨哲、李楠，上海证券有限责任公司谢忆撰写】

　　[16]技术中立原则：指法律应当对交易使用的技术手段一视同仁，不应把对某一特定技术的理解作为法律规定的基础，而歧视其他形式的技术，即不能要求或采用某种特定的技术，亦不能阻碍未来技术的发展。

　　[17]这里的通常情况，是指《投资顾问法》203条（b）款以及203A条规定之外的情况。

　　[18]见ROBO-ADVISERS，IM Guidance Update， Division of Investment Management， US Securities andExchange Commission， Feb.2017．

　　[19]见JointCommittee Discussion Paper on automation in financial advice， JOINT COMMITTEEOF THE EUROPEAN SUPERVISORY AUTHORITIES， Dec 4.2015．

　　[20]见《欧盟金融工具市场指令Ⅱ》第五条。

　　[21]见Update tothe Report on the IOSCO Automated Advice Tools Survey， IOSCO， 2015。

　　[22]见FinancialAdvice Market Review Baseline Report， FCA， 2017。

　　[23]见RegulatoryGuide 255 Providing digital financial product advice to retail clients， ASIC， 2016。

　　[24]见RG255.68， Providing digital financialproduct advice to retail clients， Regulatory Guide 255， ASIC， 2016．

　　[25]见RG104.32，Licensing： Meeting the general obligations， Regulatory Guide 104， ASIC， July.2015．

　　[26]见RG255.69，Providing digital financial product advice to retail clients， Regulatory Guide255， ASIC， 2016．

　　[27]见ROBO-ADVISERS，IM Guidance Update， Division of Investment Management， US Securities andExchange Commission， Feb.2017．

　　[28]见国际证监会组织，  Update to the Report on the IOSCO AutomatedAdvice Tools Survey， http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD552.pdf．

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责任编辑：常福强