【华创·每日最强音】食品饮料行业2022年半年报前瞻：白酒具备韧性，食品明确底部|宏观+食饮+传媒|食品饮料_新浪财经

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华创宏观

2022/7/25

本周周报关注各城市6月车市销售情况

6月，全国342个主要城市汽车销量194.1万台，同比增长14%，为今年来首次由负转正。其中3/4的城市实现同比正增长，超1/4的城市增幅在20%以上。

哪些城市卖得好？

我们用同比增速来衡量各城市在6月份汽车卖得好不好。若一个城市销量同比增速超过全国整体增速（15%），则认为其卖得好。这样的城市有129个。将增速超过15%的，进一步划分为15%-25%、25%-50%、50%以上三个区间。

（一）一二线/经济大省的三四线城市，整体卖得更好

一二线城市和经济大省的三四线城市，增速多在25%-50%这个较高区间内，6月平均汽车销量1.21万台，合计销量占全国的31%。增速在15%-25%区间内的，主要为三四线城市，6月合计销量占全国的18%。增速在50%以上的，主要是一些边远小城市，6月合计销量仅占全国的3%。

（二）有省级财政补贴的省份，整体卖得更好

已出台省级政策的10省份（除北京，严格限购），6月汽车销量整体增速为23.4%；未出台省级政策的20省份，整体增速为9.0%。10省份中，有7省增速高于全国平均水平，其中山东、山西、广东是仅有的三个增速超30%的省份

哪些城市贡献多？

我们用同比增量来衡量各城市对6月销量的贡献大小。

（一）增量贡献更加集中在前30个城市

增量排在前30的城市，贡献了增量的70%；销量排在前30的城市，贡献了销量的47%，增量贡献比销量贡献更加集中。

（二）集中在一二线/经济大省三四线城市，广东+浙江+山东+江苏四省是主力

这30个城市均为一二线城市及经济大省的三四线城市，且6月销量绝对值排名均在全国前50位。具体看，一线城市3个，广州、深圳、上海，合计贡献10.4%；二线城市17个（12个为省会），合计贡献37.8%；三线城市10个（均来自广东、江苏、浙江、山东），合计贡献21.8%。前30的城市，属于广东+浙江+山东+江苏四省的有19个，贡献了增量的50%。

（三）对于严格限购的城市，增加购车指标能有效带来增量消费

5个严格限购的城市（京、深、沪、杭、广）中，除北京外的4城均增加了购车指标。6月广、杭、深增量排名全国前三，上海贡献较低，可能与6月未完全放开出行限制有关。北京未增加购车指标，6月汽车销量同比减少8000辆。

每周经济观察：

疫情继续冲击生产、需求。生产，行业开工率全面下滑，我们统计的9个行业中，除螺纹钢、石油沥青装置数据未更新外，其余7个行业开工率均较上周下滑。需求，地铁、航空出行降幅继续扩大；地产降幅较前两周收窄至31%；汽车消费仍有支撑，乘联会预计7月乘用车零售增速17.8%。物价，猪价小幅下跌1.9%，发改委研判猪价基本触顶。贸易，7月上旬外贸吞吐量维持偏强。沿海重点枢纽港口货物吞吐量同比+4.3%，其中外贸同比+5.9%，较前期加快4.8个百分点。利率债，7月22日，国家开发银行设立开发性金融工具并完成13.07亿元的首批投放。资金，利率持续维持低位，截至7月22日，DR007收于1.4826%，DR001收于1.1874%，较15日分别-7.76bps、-2.54bps。提示下周政治局会议是观察未来宏观政策的重要时点。

风险提示：疫情反复影响消费修复；地产持续低迷。

华创食饮

2022/7/25

白酒板块：回款支撑较强，业绩具备韧性。在疫情扩散、高基数等多重挑战下，Q2酒企积极布局，回款按原目标进行，叠加合同负债处于中高位等因素，酒企调节余地充分，业绩支撑力强。分价格带看，高端酒稳健，茅台报表或略高于预告，预计二季度收入/利润增长17%/18%；五粮液动销持平展现较强品牌韧性，预计收入/利润增长10%/12%；低度国窖保持较快增长，预计老窖整体收入/利润增长20%/23%。区域龙头回款优秀确定性强，洋河回款优秀，海之蓝升级换代弹性较优，预计收入/利润增长16%/18%；今世缘开展“百日大会战”，对开增速良好，预计收入/利润增长14%/15%；古井动销表现较优，预计收入/利润增长20%/22%。扩张性酒企高基数背景下预计合理降速，汾酒玻汾周转相对较快，青花系列支持加大，预计收入/利润同增5%/18%。舍得沱牌周转较快，舍得系列渠道健康，预计收入/利润同增7%/6%；水井坊6月追加回款后，低基数下相对弹性较优，预计收入增速18%，利润转正。

大众品板块：经营承压，企业分化，但经营底部在二季度明确。5月下旬起随疫情减缓和供应链纾困，大众品需求压力边际减轻，但预计整体二季度经营压力仍较大，其中，部分企业受益于低基数效应或成本压力趋缓，报表增速有望实现改善。重点子行业看：

乳业：白奶动销旺盛，买赠略有提升，预计伊利Q2并表澳优后收入/利润+12%/+7%。

啤酒：疫情、成本因素致经营压力仍存，龙头继续加码高端、控制费投保障业绩稳健，其中青啤预计Q2收入/利润同比+6%/+11%，华润预计22H1收入/利润同比+6%/+10%，重啤预计Q2收入/利润同比+10%/+12%。

调味品：低基数下营收改善明显，盈利承压但有所修复。预计海天收入/利润同比+18%/+11%、中炬同比+13%/-5%、榨菜同比+13%/+48%、千禾同+18%/+134%、恒顺同+8%/-10%、天味同+18%/转正、宝立同+16％/-5％。

饮料：需求相对疲软，成本压力加剧。预计东鹏Q2收入/利润同比+20%/持平略增，农夫22H1收入/利润同比+8%/+3%。

速冻食品：整体需求相对稳健，C端表现好于B端，成本压力有所减轻。预计安井Q2收入/利润同比+35%/+30％，千味收入/利润同比+10%/+10%。

其他食品：连锁：绝味同店承压加剧，成本上行、费用和货折支出增加致使业绩承压显著，预计Q2收入/利润同比-2%/-95%；烘焙：立高二季度收入逐月改善，但成本压力犹存，预计收入+4%，利润-30%，业绩修复弹性有望在下半年体现；安琪主业逐步恢复，预计Q2收入/利润同比+17%/-7%。桃李传统市场销售逐步恢复，但工厂搬迁、检修及部分原料上涨影响盈利，预计Q2收入/利润同比+8.8%/-3%。休闲零食：洽洽受益于居家消费，提价传导顺畅，预计Q2收入/利润同比+23%/+29%。保健品：仙乐订单环比明显恢复，盈利能力同比基本持平，预计Q2收入/利润同比+5%/+6%。

投资策略：白酒优选高端确定，大众主推困境反转

白酒板块：高端引领估值切换，布局管理改善驱动预期反转的alpha机会。行业需求改善方向明确，中报韧性较足，高端确定性突出，次高端处于预期消化阶段，等待需求斜率向上信号带来的布局时机。标的上首推茅台，公司内部管理更加主动作为，步伐主动提速，进入上行加速周期，有望带来估值中枢上移，也是板块估值锚上移重要支撑。紧握估值合理、确定性高的汾酒、老窖，同时加大挖掘管理改善驱动预期反转的alpha标的，建议加大布局预期底部的五粮液，持续推荐洋河和古井，关注舍得和老白干。

大众品板块：主推困境反转，板块性推荐啤酒，精选餐饮供应链龙头。建议将中报短期压力视为加大配置的机会，重点板块及标的推荐上，啤酒高端化产业大逻辑下，疫情后旺季加快追补，且来年量价齐升、成本回落弹性可期，继续全面推荐板块，首推青啤（A+H）、华润（H股），推荐重啤，关注燕京。餐饮供应链相关标的立高（冷冻烘焙）、安井（预制菜）、绝味（连锁）和中炬（调味品），持续推荐经营走出底部、下半年有望迎来高弹性的安琪和中长线逻辑清晰的东鹏。此外，乳业龙头伊利作为确定性收益主推标的，同时推荐近期股价回落、但中报业绩弹性释放的洽洽和榨菜，关注飞鹤（H股）库存出清的修复机会。

风险提示:终端需求恢复不及预期、行业竞争加剧、提价落地不及预期等

华创传媒

2022/7/25

网易：“内容驱动型”互联网公司。网易成立于1997年，以门户网站起家，如今形成以在线游戏为核（营收占比约70%，公司最大基本盘），有道（在线教育）、创新业务及其他（云音乐、严选等）为辅的三大业务板块。受创始人丁磊影响，网易坚持以精品筑匠心，成为一流的内容驱动型互联网公司。

回顾网易游戏发展历程：从回合制MMO先发者到多品类领先自研厂商。1）端游时期先发入局回合制MMO，并通过端转手成功切入手游赛道并巩固品类优势，坐稳回合制MMO霸主地位（20年市占率达69%），构成网易深厚且稳定基本盘；2）手游时期则成功破圈卡牌（阴阳师）、SLG（率土之滨）、SOC游戏、吃鸡等新赛道，并不断推出新爆款再验证能力，贡献游戏业务新增长点。

网易游戏积累了何种优质禀赋？1）品类探索先发能力、策划设计能力与长线运营能力：网易拥有多款长线化游戏，这源于网易擅长抢占品类（回合制RPG）及玩法（探索率土SLG、二次元回合卡牌等）先发优势占领用户心智，并辅以领先游戏策划能力奠定长线运营基础，公司亦积淀了优质的长线运营能力，通过高频游戏更新+社群维护+品牌营销拉长游戏生命周期。2）以创意驱动的领先研发能力：网易推崇自下而上立项机制并注重创意产生，积淀了深厚的以创意驱动的研发能力，外化表现为多元化游戏事业部，例如互娱事业群既有老牌MMO事业部，亦包括擅长SLG、卡牌、非对称竞技等玩法的新兴事业部，雷火事业群则产出了爆款端游《永劫无间》，持续验证网易多品类开花研发能力。

行业趋势下网易如何面向未来？国内游戏存量市场特征凸显，但海外仍有较大增量，市场关注用户精细化运营+游戏精品化+出海三条主线。新趋势下网易优势有望保持：1）基本盘：网易基本盘主要由长线化产品构成，长线化运营禀赋下基本盘确定性高；2）增量（自研）：公司注重研发投入，完善的人才培养及激励机制保障多元化的创意输出，叠加强大的中台保障产品化能力，看好公司文化加持下的精品产出率及品类拓展带来的成长性；3）增量（出海）：公司一方面，依赖自研和领先身位的产品理念较早成为日本出海霸主；另一方面，公司通过大IP先行积极试水欧美，我们看好网易创意驱动的研发能力有望在海外再次复刻，期待欧美进展带来新增量；4）游戏pipeline丰富：公司储备有《哈利波特》（海外）、《隐世录》（有版号）、《逆水寒》手游、《永劫无间》手游、《命运》手游等产品，可期待其后续表现。

投资建议：我们看好公司长线运营+自研能力保障游戏业务确定性和成长性；预测公司2022~2024年归母净利润分别为177亿元/200亿元/218亿元（2022~2024年原预测为181亿元/205亿元/224亿元），对应Non-gaap归母净利润分别为207亿元/235亿元/257亿元；当前股价对应2022~2024年PE分别为24.1/21.3/19.5X。采用SOTP法进行估值：游戏业务给予25倍PE（6150亿港元），有道业务与网易云音乐按照当前市值与股权比例计算市值，其他业务给予2XPS。维持“推荐”评级。

风险提示：游戏版号限制；游戏自研及上线进度不及预期；出海政策风险