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原标题：中材国际（600970）：碳中和需求驱动，水泥工程龙头大象起舞 来源：中信证券研究
文丨罗鼎 杨畅
公司为全球水泥工程行业龙头，在海内外竞争地位巩固。“碳中和”背景下，水泥企业排放标准将趋向严格，有望带来水泥行业技改或新建的浪潮；母公司中建材集团的老旧水泥产线升级改建计划也将给公司带来机会；中期内，公司有望通过改建智能产线后切入水泥运营业务。收购中材矿山等三家公司也将助力公司业务拓展至矿山服务领域。考虑21Q1公司业绩稳定回升，在手订单充沛，我们预计公司2021/2022/2023年EPS分别为0.96/1.09/1.24元，分别对应2021/2022/2023年10.0/8.8/7.7倍PE，我们给予公司目标价人民币12.00元，对应2022年为11倍PE，首次覆盖给予“买入”评级。
▍全球水泥工程龙头，21Q1业绩强劲反弹。
公司是水泥生产线工程细分市场龙头企业，全国70%的水泥生产线为公司建造和服务；在海外，公司业务遍布全球72个国家，市场占有率超过60%。公司水泥生产线技术先进，在槐坎建成的水泥示范生产线实现吨成本较现有主流生产线下降约15元/吨，吨熟料排放580千克CO2。21Q1公司实现营业收入54.1亿元，同比+41.3%；归母净利润3.0亿元，同比+80.79；境外新签订单34.5亿元，同比+40.3%，实现较好复苏。
▍“碳中和”政策导向和碳交易制度压力为水泥行业带来新的产线升级需求。
水泥行业碳排放占全国碳排放的13%，是实现碳中和的重点关注行业。在水泥自身的碳排放的来源中，自身的化学反应占据60%，燃料占据30%，电力和其他杂质的碳排放占据剩下的10%。
短期内，依靠各环节的技术改进和改建大吨位生产线可以让水泥行业的碳排放水平下降10%，实现水泥行业“碳达峰”。
中长期内，依靠采用替代燃料，替代原料和“碳捕捉”技术，水泥行业有望实现“碳中和”。
全国碳交易系统预计将会在7月择期上线，水泥行业也将在短期内列入碳交易的范畴。预计碳交易的排放指标将会采用“基线法”，单位排放量低的水泥企业会因此受益。政策导向和具体制度将共同推动水泥企业寻求升级生产线降低单位碳排放量，带来水泥工程需求。
▍碳中和背景下，三重需求共振助推公司发展。
1）碳中和背景下，不考虑母公司，在公司可覆盖的范围内，排放量高的老旧小生产线的改建需求预计将带来超过260亿的置换升级需求。
2）母公司中国建材，拥有超过5亿吨熟料产能，其水泥产线均为公司所建造和维护。中建材在“十四五”计划中提到，将升级和改造其所属的近170条为产能等于或小于2500T/D的小型水泥熟料生产线。未来此类生产线的升级和重建预计将会给中材国际带来超过300亿机会。
3）公司在海外有成熟的水泥生产运营经验，水泥生产线智能升级之后将会提升运营专业性，为公司带来切入国内水泥生产线运营的机会。
▍并购带来竞争地位进一步巩固和切入矿山运营市场。
公司并购南京凯盛、北京凯盛和中材矿山的方案已经于5月7日提交证监会审批。并购南京凯盛和北京凯盛后，公司在国内的水泥工程的竞争地位将更加巩固。中材矿山为国家矿山工程和生产的领头羊，拥有超过80座矿山，后续中建材持有的300座矿山的运营权或将会陆续移交中材矿山。并购后预计将会持续为公司贡献稳定的现金流。
▍风险因素：
水泥行业盈利能力下降、海外疫情反复扰动、“碳达峰”政策力度不及预期，大宗商品原材料成本大幅度上升等。
▍投资建议：
考虑“碳达峰”带来水泥企业升级需求，海外水泥工程的复苏，21Q1公司业绩稳定回升，在手订单充沛，我们预计公司2021/2022/2023年EPS分别为0.96/1.09/1.24元，分别对应2021/2022/2023年10.0/8.8/7.7倍PE，我们给予公司目标价人民币12.00元，对应2022年为11倍PE，首次覆盖给予“买入”评级。
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