【银河零售李昂/甄唯萱】行业点评丨零售行业基金持仓低配比例持续下行，珠宝首饰、综合业态与化妆品备受市场关注

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来源：中国银河证券研究

21Q1商贸零售行业持仓市值占比创过去十年新低，低配比例环比20Q4进一步下行

2020Q1基金商贸零售行业持仓总市值为39.83亿元，较上一季度环比下滑24.16%；在中信30个一级行业中排名第28，较上个季度的25名排位进一步出现回落；持仓市值所占全市场（不含港股及科创板）持仓比重为0.19%，较上个季度环比降低0.07个百分点，低配比例达到0.86%。从2010Q1开始基金持仓商贸零售占比全市场持仓比重的均值为2.20%，中位数为1.65%，当前远低于历史均值水平。基金持仓商贸零售行业比重在10Q3至14Q2期间一直处于下滑状态，此后保持低位徘徊；18Q1-19Q2持仓比重触底反弹，但在19Q2达到过去三年高点后连续两个季度下滑；继20Q1环比首现底部反弹迹象后，自20Q2起再度开启逐季回落趋势，截止2021Q1基金持仓比重已降低至过往十年以来最低水平。

2021Q1基金持仓商贸零售集中度（持仓市值排名前十的公司所占比重）为95.67%，较上个季度下降3.22个百分点，从2010Q1开始基金持仓商贸零售集中度的均值为90.19%，中位数为91.75%，当前处于相对偏高的水平，证明行业配置依旧相对集中。本季度行业仍处于低配区间，环比2020Q4下滑0.08个百分点；自12Q1开始商贸零售行业一直处于低配状态，直至18Q3回升为超配状态并保持超过1%的超配比例，然后自19Q2再次低于1%，并于同年Q3达到自18年以来最低配置水平；尽管行业配置比例2020Q1再度回升至超配状态，充分表明行业受基金重视程度有所回升，但自20Q2起再度陷入波动下行趋势，并于2020Q3跌落低配区间，截止2021Q1行业低配比例已达2017年以来最低水平。

各大子行业及子板块均处于低配状态，行业内基金配置偏好珠宝首饰及钟表与综合业态板块

2021Q1基金持仓中零售类行业总市值为39.83亿元，环比减少24.16%；持仓市值占全市场比重为0.19%，较上个季度环比减少0.07个百分点。2021Q1，一般零售行业持仓集中度为100.00%，与上一季度水平持平，从2018Q4以来一般零售行业持仓集中度均值为99.940%，中位数为99.96%。当前集中度处于行业过往两年来最高点，行业集中度逐步提升至100%后呈现稳定趋势，说明基金对于一般零售子板块中的公司偏好选择较为稳定。除一般零售行业外，由于其余子板块内上市公司数量偏少，专营连锁、专业市场经营以及电商及服务行业的持仓集中度自2018Q4至2021Q1均为100%，当前集中度数据符合历史规律。

2021Q1基金对零售类子行业的配置力度偏好明显，按超配或低配比例高低排序，专营连锁（-0.07%）>专业市场经营（-0.10%）>电商及服务（-0.12%）>一般零售（-0.39%），相较于前一季度分别变化-0.01/0.00/-0.11/0.01个百分点。

2021Q1，电商及服务板块创下低配比例新低；专营连锁与专业市场经营继续维持低配状态；一般零售板块低配比例环比2020Q4略有收窄但仍处于极低水平。

从超配比例的变化趋势来看，一般零售板块自2020Q2起伴随国内疫情防控步入常态化阶段后，必选消费渠道规模与业绩催化因素趋弱，叠加社区团购与生鲜电商在资本力量的加持下迅速崛起致使国内必选消费零售渠道竞争明显加剧，致使超市及便利店板块带领一般零售板块整体持仓比例加速回落，尽管受益于百货与综合业态等可选消费渠道能够分享一定顺周期背景下的业绩弹性红利并吸引部分机构投资者的目光，但市场普遍认为在本轮顺周期红利期中传统线下可选消费渠道或可实现恢复性增长而非趋势反转，故而使得机构对百货与综合业态板块内标的增配难以扭转对必选消费渠道的阶段性回避，截止2021Q1一般零售板块的配置比例依旧处于18Q4以来的绝对低位；电商及服务板块，受益于线上电商渠道过往十年内高速增长的红利，板块内公司普遍受到市场关注，使得行业内配置在2018Q4至2020Q3期间始终处于超配状态，但自2020Q4起受制于板块内龙头企业自身经营管理层面上的扰动以及市场对于淘系电商流量成本上行、品牌间竞争加剧、新兴电商模式与平台的分流效应等因素的考量使得板块进入低配区间，并在2021Q1呈现进一步恶化局面；至于专营连锁与专业市场经营，尽管二者始终保持低配状态，但相较于商贸零售行业整体处于持续低配的下行通道而言，机构投资者对于专营连锁和专业市场经营板块的关注度得到相对提升。综上可知，本季度商贸零售行业配置比例跌落至17年以来最低水平主要是由于前期相对受到市场关注的必选消费渠道与电商渠道板块内的对应股票配置明显下滑所致。

具体来看上述零售子行业，2021Q1基金对珠宝首饰及钟表、电商及服务、超市及便利店、百货、综合业态、专业市场经营、家电3C板块的持仓总市值分别为23.19 /7.19 /6.03 /1.66 /1.34/0.40/0.02亿元，分别对应环比变化38.55% /-75.37% /22.06% /489.63%/73.93%/-31.29%。从各板块基金持股总市值占比零售行业的规模份额情况来看，符合后疫情时代背景下的顺周期可选消费品牌商珠宝首饰及钟表板块取代电商及服务板块成为市场关注的重点，截止2021Q1其份额占比为58.23%，环比2020Q4提升26.36个百分点，领先于其他子板块。与此同时，百货作为传统线下可选消费渠道的代表同样在2021Q1受到机构投资者的关注，持仓市值环比2020Q4增长489.63%，持仓市值占行业整体比重环比提升3.63%达到4.17%。至于过去2年内备受关注的电商及服务板块则是在2021Q1呈现市值占比的环比大幅回落的局面，主要是受到电商渠道内部竞争加剧、各大品牌商对新兴电商模式及平台投入趋于分散化以及个别标的突发负面事件等多重因素影响，截止2021Q1该板块市值占行业整体的比值仅为18.04%，环比回落37.52个百分点。此外，2020Q1唯一实现业绩逆势正增长的超市及便利店板块在经历了2020Q3与2020Q4连续两个季度的回调后于2021Q1再度开始受到关注，持仓市值占行业整体比重环比2020Q4增加22.06%，占比环比提升5.74个百分点达到15.15%。综合来看，机构投资者在2021年一季度对商贸零售行业的投资主要选取顺周期背景下珠宝首饰及钟表品牌零售商与去年疫情中受损严重且业绩弹性特征显著的传统线下百货，辅以估值去化较为充分且中长期业绩具备较强韧性的超市及便利店板块，考虑到二季度整体消费市场进入相对淡季且各大品牌商与渠道商逐步开始为迎接下半年消费旺季进行蓄能，叠加“五一”小长假期间这一对我国消费市场未来短期发展趋势判断的关键节点，如若“五一”期间呈现出喜人的量价齐升局面，那么行业板块内的顺周期品牌零售商与渠道零售商或有望获得关注，反之业绩韧性特征更为明显的超市及便利店板块则有望凭借业绩同比增速逐季边际改善与开店节奏大概率得以延续的逻辑获得市场更多关注。

顺周期情绪浓厚推动珠宝首饰及钟表、化妆品以及百货等可选消费品牌零售与渠道企业关注度持续提升，电商与超市企业关注度下滑趋势依旧

个股配置方面，2021Q1基金持仓数量出现环比增加的标的主要集中于珠宝首饰及钟表板块以及化妆品板块，其中周大生（002867.SZ）成为商贸零售板块持股基金数量最多的公司，并且持仓基金数量增加数量也位居板块首位，截止2021年一季度末共计拥有36只基金产品重仓该公司，环比增加14只，并且该板块中另外2家知名品牌零售商老凤祥（600612.SH）与飞亚达（000026.SZ）也成功跻身11只/6只基金产品的重仓股之列，分别环比2020Q4增加5只/3只。至于化妆品板块，珀莱雅（603605.SH）依旧吸引了诸多机构投资者，截止2021Q1，共计拥有14只基金产品将其作为前十大重仓股，环比2020Q4减少4家，另外该板块内的另外两家标的企业水羊股份（300740.SZ）与上海家化（600315.SH）截止2021年一季度末也分别跻身11只/10只基金产品的重仓股之列，环比2020Q4分别变动10/8只基金产品，充分表明市场对我国尚处于高速发展阶段的化妆品行业给予了充分的关注与肯定。至于2021年一季度遭遇机构资金大幅减持的电商及服务板块，该板块内知名公司南极电商（002127.SZ）重仓基金数量环比2020Q4减少16只，主要是由于公司自身深受舆论影响所致，而另一大标的壹网壹创（300792.SZ）截止2021Q1重仓基金数量共计5只，环比减少12只；零售板块中其他持股基金数量较为领先的标的主要包括：蕴含国企混改与消费金融双概念的西南地区龙头重庆百货（600729.SH）与受益于疫情防控常态化后带动线下客流显著恢复的综合业态企业百联股份（600827.SH）。

从持仓市值的角度来看，黄金珠宝品牌零售企业周大生（002867.SZ）持续受到市场的关注，连续三个季度出现持股总市值环比增长，2021Q1持仓市值环比增长达到53.34%，持仓市值稳居商贸零售行业首位，紧随其后的老凤祥（600612.SH）也同属黄金珠宝品牌零售企业之列。另外，飞亚达（000026.SZ）作为国内钟表品牌零售企业兼具可选消费品与渠道属性，在一季度顺周期主线情绪浓厚的助推下成为商贸零售行业中持仓市值环比增速第一的标的，2021Q1持仓市值环比增速达到217.60%。此外，上海家化（600315.SH）在2020年成功引入外部高管后对公司整体发展战略进行了升级与调整并已经初步在报表业绩端显现出一定成效，使得其在2021Q1录得持仓市值环比增长127.28%的亮眼表现。从持仓比例的集中度角度来看，壹网壹创（00792.SZ）、周大生（002867.SZ）与老凤祥（600612.SH）的基金持股较为集中，占公司流通股比例分别达到9.04%/5.31%/4.80%。

从持仓股数变动的角度来看，珠宝首饰与钟表品牌零售商、化妆品品牌商以及线下传统百货与综合业态板块内的企业备受市场青睐。其中，符合顺周期预期下可选消费市场复苏逻辑并正处于免税牌照申请的百联股份（600827.SH）在2021年一季度持仓股数变动位列首位，而遭受外部竞争与传言等负面影响较大的超市头部企业与电商企业持仓股数变动下滑较为明显，永辉超市（601933.SH）、家家悦（603708.SH）、红旗连锁（002697.SZ）、南极电商（002127.SZ）等均位列其中。

整体来看，2020年一季度的基金持仓情况大致符合我们前期在2020年四季度基金持仓点评中提出的“珠宝首饰与化妆品行业等能够分享顺周期可选消费复苏红利的子行业各中表现或将有所分化”的判断，并更加倾向于关注化妆品行业。展望2021Q2，按线上与线下渠道划分，考虑到当前国内疫情防控在疫苗接种率持续提升的利好推动下大概率不具备成为限制国内人口正常流动的阻碍，结合即将到来的“五一劳动节”小长假以及4月初刚刚结束的清明假期国内线下旅游消费的数据，我们认为2021Q2线下消费渠道以及以线下渠道为主的消费品品类或有望借助假期效应对消费的拉动恢复至疫情前水平，甚至较疫情前实现一定增长，而“五一劳动节”小长假便是判断恢复常态或超预期增长的重要节点；按可选与必选消费区分，我们认为当前顺经济周期背景下可选消费优于必需消费的局面大概率仍将在2021年二季度得以延续，直至我国经济复苏动能出现明显的增长瓶颈或出现向下拐点，而顺周期标的中品牌零售商相较于渠道商而言业绩弹性特征与盈利能力更具备优势，使得品牌零售商在顺周期的宏观环境下的表现将明显优于渠道商。

在此背景下，我们继续维持2021年年度策略中“数字化”大主题、推荐可选消费的逻辑不变，同时建议增持酒类流通商、化妆品以及电商服务中的优质标的；公司方面，我们的推荐组合为：天虹百货(002419.SZ)、王府井(600859.SH)、永辉超市(601933.SH)、家家悦(603708.SH)、红旗连锁(002697.SZ)、华致酒行(300755.SZ)、美凯龙(601828.SH)、壹网壹创(300792.SZ)、丽人丽妆(605136.SH)、上海家化(600315.SH)、珀莱雅(603605.SH)、丸美股份(603983.SH)、贝泰妮(300957.SZ)。

消费者信心不足的风险；行业竞争加剧的风险。

本文摘自报告：《【银河零售李昂团队】行业点评报告_零售行业基金持仓低配比例持续下行，珠宝首饰、综合业态与化妆品备受市场关注》

报告发布日期：2021年4月23日

报告发布机构：中国银河证券

报告分析师：

李   昂 执业证书编号：S0130517040001

甄唯萱 执业证书编号：S0130520050002

研究助理：

章鹏

李昂

零售及轻工行业团队负责人。曾任社服行业研究员、商业零售行业主分析师，具备消费产业跨多行业研究经验。

甄唯萱

零售及轻工行业分析师。2018年5月加盟银河研究院从事零售行业研究，2020年起增加覆盖轻工制造，擅长深度挖掘公司基本面。

章鹏

零售及轻工行业分析师助理。2019年3月加盟银河研究院从事零售行业研究，2020年起增加覆盖轻工制造，擅长产业链价值比较。

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