天成自控（603085）：小公司，大行业，大机会|商用车_新浪财经

文丨陈俊斌尹欣驰

公司汽车座椅业务国内领先，在重卡行业市占率约为20%，非道路机械座椅行业市占率约为40%。公司顺应主机厂的降本需求已进入乘用车座椅行业，配套上汽荣威，有望突破外资品牌配套。乘用车座椅行业空间超过3000亿元，自主品牌渗透空间大；公司虽然当前规模较小，但已逐步建立起轻量化座椅骨架等核心技术能力，进一步加深客户渗透，未来成长可期。我们预测公司2020/21/22年EPS为0.24/0.50/0.87元，给予2021年30倍PE，对应目标价15元，首次覆盖给予“买入”评级。

▍公司在国内汽车和非道路机械座椅业务领先。

公司主要产品为航空座椅、工程机械与商用车座椅、乘用车座椅和儿童安全座椅等。其中工程机械座椅国内市占率约为40%，商用车座椅国内市占率约为20%。2019年，公司实现营收14.6亿元，其中，航空座椅销售占比27.2%，乘用车座椅占比24.2%，商用车座椅占比19.7%，工程机械座椅占比19.4%。2019年公司归母净利润为-5.4亿元，主要系受公司收购的英国航空座椅公司Acro Aircraft业绩拖累，以及众泰汽车、知豆汽车相关应收款、存货减值影响。

▍汽车座椅行业规模超过3000亿元，自主供应商开始渗透。

汽车座椅单车价值量大，据我们测算，2020年全球汽车座椅市场规模约为3274亿元，其中乘用车座椅市场规模2984亿元，工程机械及商用车座椅市场规模290亿元；2025年，全球市场规模有望达到4073亿元，5年CAGR为5.0%。汽车座椅系统行业格局较为集中，2019年CR5为74%，排名靠前的均为安道拓、李尔、丰田纺织等海外公司。随着全球乘用车销量增速下滑，主机厂对成本敏感度逐渐提升，自主品牌供应商开始加速对汽车座椅行业的渗透。

▍产品品类丰富，技术储备深厚。

公司重视技术投入，2014-2019年研发费用持续上升，近5年公司研发费用率均保持在5%以上。研发人员数量自2015年起不断增加，2019年达到256人，占公司比重达12.9%。目前公司已公布专利89项，已获得国家高新技术企业资质。在持续研发投入下，公司产品从商用车和工程机械领域逐渐向航空座椅和乘用车座椅拓展，已经在碳纤维复合材料航空座椅、铝合金骨架汽车座椅和重卡气囊减振座椅等产品上掌握关键技术或推向量产。公司产品丰富、技术领先，获得了徐工、卡特彼勒、三一重工、上汽等优质客户的高度认可，建立了稳定的配套关系。

▍受益下游景气，拐点有望到来。

公司2019年亏损5.4亿元，主要系航空座椅业务拖累以及乘用车部分客户应收、存货减值。2020年上半年，公司受益于重卡和工程机械行业高景气，以及乘用车座椅产品核心配件逐步自制，实现营收6.49亿元，同比-14.2%；实现归母净利润0.33亿元，同比+4.8%，业绩回升显著。展望未来，商用车和工程机械行业有望继续维持较高的景气度，且公司有望进一步提升在一汽、重汽等客户的配套份额；乘用车业务在手、在询价项目充沛，有望在外资品牌实现突破，板块经营水平有望进一步提升；航空座椅有望通过核心零部件国产化和人员优化降低成本，扭亏为盈。

▍风险因素：

全球航空、汽车行业景气度下行；新客户拓展不及预期；新产品开发不及预期。

▍投资建议：

乘用车座椅行业空间超过3000亿元，自主品牌渗透空间大；公司虽然当前规模较小，但已逐步建立起铝合金轻量化座椅骨架等核心技术能力，进一步加深客户渗透，未来成长可期。我们预测公司2020/21/22年EPS为0.24/0.50/0.87元，给予2021年30倍PE，对应目标价15元，首次覆盖给予“买入”评级。