【天风地产|地产深度】物管2020年中报总结：不断突破成长边界，物管蓝海方兴未艾|地产_新浪财经

来源：天诚地产会

摘要

中期业绩高增长持续，增收更增利：2020年上半年20家上市物业管理公司合计实现营业收入371.3亿元，同比增长31.8%，合计归母净利润51.0亿元，同比增长43.0%。上半年受疫情影响，物管公司在项目拓展等方面受到影响，收入端增速有所回落；但由于疫情期间社保减免、补贴等相关政策支持，以及疫情期间对于社区增值服务有一定的促进，物管公司上半年录得利润端增速显著高于收入端，实现增收增利的双向增长。

盈利能力提升，精细化管理见成效：2020年上半年20家物管公司毛利率为27.1%，较上年同期提升0.8pct，毛利率的提升得益于物管公司近几年在规模增长的同时不断优化组织结构和人员配置，同时叠加上半年社保减免，人员成本下降显著，上半年人力成本在营收中占比为37.8%，较上年同期下降4.0pct。物管行业逐渐从粗放式管理向精细化运营转变，借助数字化、信息系统管理等多方手段提质增效，SA&G费率较上年同期下降0.8pct至8.8%，得益于管理效率不断提升，盈利能力持续向好，上半年归母净利润水平达13.7%，较上年同期提升1.0pct。上半年人均效能达7241平方米/人，较2019年7092平方米/人略有提升，人员使用效率有所提升。物管公司在区域拓展策略上，更加聚焦优势及战略区域，有利于提升项目密度，优化人员配置，未来物管行业在集中度提升趋势之下，整体人均效能仍有较大提升空间。

规模扩张依然较快：上半年19家物管公司在管面积增速为43.0%，在管面积增速略有下降，虽然上半年受疫情影响，项目交付节奏相对有所延后，但部分上年进展中的收并购项目落地，使得整体在管面积增速仍维持较高水平。15家披露数据的物管公司合约面积/在管面积比率均值为1.74，其中新城悦服务、碧桂园服务、绿城服务、建业新生活合约面积/在管面积比率均大于2，储备面积资源丰富为未来规模增长奠定基础。合约面积/在管面积比率较2019年全年略微有所下降，主要源于近几年物管公司加大项目收并购力度，快速补充在管面积规模，使得在管面积增速相对较快。

多扩张战略并举，市场化程度加快：当下物管行业主流公司对规模扩张有着强烈诉求，物业公司成立之初往往通过大股东获取项目保障公司规模基础及品牌服务力建设，随着公司规模成长，寻求第三方项目输出管理服务成为下阶段发展的重心。上半年14家物管公司第三方在管面积占比达57.9%，相较2019年全年水平进一步提升，详细拆分每年新增在管面积中第三方面积的比重发现，头部物管公司不断加大第三方市场拓展力度，第三方新增面积占比达75%以上。

抢滩非住宅业态，竞逐物管新蓝海：除了聚焦以往具备优势的住宅业态，由于非住宅业态具备更高的物业费水平、更高的收缴率、物业费提价相对容易等属性，各家物管公司在第三方市场拓展中也更加注重对非住宅业态的拓展，多通过收并购、招投标、国资或政企合作等方式，谋求全业态或细分板块布局。非住宅业态在管面积占比在近几年快速提升，上半年非住宅业态在管面积比重达43.9%，相较于2019年全年提升7.2pct。

社区增值服务内容日渐多元，价值潜力可观：上半年社区增值服务收入增速为45.6%，从近几年的数据看，社区增值服务增速一直保持在50%以上，今年上半年受到疫情影响，部分入户式服务无法正常开展，而疫情期间为满足业主日常生活需求的社区新零售业务表现超预期，疫情缓和后家装需求有所恢复，相应拎包入住等美居业务取得较快增长，虽增速不及往期，但疫情之下仍保持较快增长，表现出良好的抗风险特征。未来两到三年仍是新房交付的高峰期，拎包入住、美居等业务依然是社区增值服务的重要发力点，但中长期来看，居家生活服务、社区空间运营、康养教育服务等业务在一定程度上可以突破地产周期的影响。从过往趋势来看，社区增值服务收入占比呈现逐年提升的趋势，上半年收入占比达13.2%，粗略计算，基础物管与社区增值比例为5:1，未来社区增值服务仍有很大的提升空间，一方面来源于增值服务在社区内的渗透率不断提升，另一方面非住宅特色增值服务内容仍有待探索。

投资建议：

物管行业正处于成长初期，我们认为未来随着住宅物管集中度不断提升及非住宅业态潜力不断释放，在管规模将维持高成长性。同时增值服务内容尚在不断探索和丰富，未来增长潜力具备想象空间。短期重点推荐招商积余、保利物业、碧桂园服务、新城悦、永升生活、雅生活、绿城服务等。

风险提示：物管费收缴不及时，人员成本上涨，并购整合不及预期

1. 物业板块受到资金青睐、个股估值分化

本次中报点评的样本选择：我们剔除上市公司中规模相对较小的物管公司，对碧桂园服务、绿城服务、保利物业等20家A+H股公司2020年上半年业绩表现、经营情况等内容进行梳理，由于各个公司数据披露有所差异，不同指标所对应的样本数或有差异，我们将在文中列示用于均值统计的公司数量，并于图表中一并带上样本公司的表现情况。

1.1. 资本市场坚定看好、行业内估值出现分化

2018年物业公司开始批量上市，由于物管行业具备轻资产、盈利稳定、抗通胀等属性，且受益19-21年为竣工交付高峰期，业绩成长性或较高，受到资本市场热捧，我们统计的20家A+H股物管公司平均PE倍数在过去一年时间里快速提升，截止2020年8月30日，AH物管公司整体PE倍数达44.2倍，较去年同期27.1倍提升17.1X。与申万各子行业的估值倍数对比，我们统计的20家A+H股物管公司平均PE倍数排在第五位，估值倍数弱于休闲服务、计算机、国防军工及医药生物，高于通信等子行业。

物管板块整体估值提升同时伴随着个股间估值的较大分化。以45X作为分界线，招商积余、永升生活服务、时代邻里、碧桂园服务、保利物业、宝龙商业、新大正、建业新生活、新城悦服务及绿城服务等公司估值高于45X，而中海物业、金融街物业等公司估值低于45X。若单看个股估值提升的幅度，永升生活服务、新大正、宝龙商业、新城悦服务等截止期末估值分别为81.2X、59.3X、60.2X、52.2X，较上年同期分别提升46.45X、提升32.87X、提升27.13X、提升32.25X，估值水平相较去年同期提升幅度较高。

1.2. 高PEG倍数之下的高业绩增速预期

考虑大多数物管公司在未来两到三年仍保持较高业绩增速，我们使用中报业绩集中披露后的PE倍数（取中期业绩披露截止日8月30日的数据）/中期归母净利润增速，粗略考察各家物管公司的投资潜力，高PEG倍数在某种程度上代表市场对公司未来业绩增速的高预期，A股中的招商积余、新大正PEG倍数远远领先，保利物业、中海物业、金融街物业、南都物业等7家公司PEG倍数均大于1，而PEG倍数越低，说明该股的市盈率较低，或业绩增速较高，更具投资价值，PEG值小于1的公司有永升生活服务、时代邻里、宝龙商业等共计11家。

1.3. 物管行业火热当头、持仓不断增加

从二季度公募基金重仓物业股市值来看，二季度公募基金物业股总市值达48.95亿元，较一季度环比提高6.53%，物业股持有市值占基金股票投资市值的0.28%，较一季度持仓略有下降（环比下降0.05pct），物业股持仓市值及比重自2019年三季度开始有明显提升，但整体来看体量仍比较小，主要是由于物业股以港股居多，而开通港股通交易的标的较少，今年9月7日加入港股通交易的永升生活服务、时代邻里、宝龙商业、建业新生活也尚未体现在二季度的持仓数据中。

持仓市值高于5亿元的个股分别为招商积余、碧桂园服务、绿城服务，其中招商积余居首位，持仓总市值达19.88亿元，占基金股票投资市值的0.11%，占基金持有物业股市值的40.61%，其次碧桂园服务、绿城服务在物业股持仓中的比重分别为35.05%、12.83%，三者合计88.50%，碧桂园服务在2020年一季度持仓市值提升较为明显，其余持仓市值高于1亿元的个股有中海物业、新大正、保利物业。

2. 市场化扩张不断推进、竞逐非住宅蓝海

2.1. 规模边际不断突破、合约/在管锁定率保持高位

上市物管公司在管面积不断突破：截止2020年上半年，我们所跟踪的20家上市物管公司整体平均在管面积约为1.32亿平米，YOY+43.0%，较2019年末增速略微收缩0.50pct；其中在管面积在1亿平米以上的有7家，彩生活、雅生活服务、碧桂园服务、保利物业在管面积已经突破3亿平米，绿城服务在管面积突破2亿平米，招商积余、中海物业突破1亿平米。以在管面积增速表现看，雅生活服务、建业新生活、新城悦服务、永升生活服务在管面积增速均高于50%，分别为+100.1%、+68%、+60.2%、+57.4%。考虑到上半年受疫情影响，项目交付节奏相对有所延后，收并购项目在上半年疫情影响下也有些进展上的相对延滞，但上半年在管面积增速整体仍维持较高的增长；一般而言，下半年会是房企竣工交付的高峰期，且下半年所面对的环境相比于上半年更为自由，项目推进可期；我们认为，下半年在管面积增速预计会高于上半年的增速。

平均合约面积增长25.8%：截止2020年上半年，有披露合约面积的15家物管公司的整体合约面积约36.58亿平米，平均合约面积约2.44亿平米，YOY+25.8%，较2019年末增速收缩4.6pct；其中合约面积在1亿平米以上的物管公司有7家，碧桂园服务合约面积7.46亿平米，彩生活合约面积突破5亿平米（约5.64亿平米），保利物业、雅生活服务、绿城服务合约面积突破4亿平米，永升生活服务、蓝光嘉宝服务合约面积突破1亿平米（招商积余及中海物业未披露合约面积，因此在管面积突破1亿平米，但合约面积无这两家公司的数据）。上半年合约面积增速较2019年末增速有所回落，我们认为或源于年初疫情影响，项目拓展进度不及预期。

合约面积/在管面积保持高位：截止2020年上半年，有披露合约面积的15家物管公司合约面积/在管面积约为1.74X，虽较2019年末的1.80X有所回落，但保持在较高的水平；合约面积/在管面积的较高比率表明当前物管公司锁定的规模面积较高，对于未来规模的增长奠定基础。15家物管公司中，约有6家公司合约面积/在管面积比率高于平均水平，其中新城悦服务、碧桂园服务、绿城服务、建业新生活合约面积/在管面积比率均大于2，永升生活服务、滨江服务合约面积/在管面积比率高于1.74X；若净退出面积为0，则这6家物管公司未来在管面积的规模增长或有较好表现。上半年合约面积/在管面积较上年末有所回落源于：1）从储备面积的角度看，上半年15家物管公司储备面积约15.50亿平米，较2019年末增长0.84亿平米，而15家物管公司的在管面积为21.07亿平米，较2019年末增长2.81亿平米，在管面积的增长快于储备面积的增加；2）在管面积的增长，我们认为主要源于近几年物业公司加大项目收并购力度，快速补充在管面积规模。

2.2. 多扩张战略并举、市场化程度加快

当下物管行业主流公司对规模扩张有着强烈诉求，头部房企使用较多的扩张战略主要有：1）通过关联房企及合作公司继续获取管理面积；2）通过市场化拓展，积极参与第三方项目招投标；3）借力资本市场，收并购获取管理项目。物业公司成立之初往往通过大股东获取项目保障公司规模基础及品牌服务力建设，随着公司规模成长，寻求第三方项目输出管理服务成为下阶段发展的重心。

截止2020年上半年，可跟踪的14家物管公司的在管面积结构分布看，来自集团与来自外部市场的在管面积分别为7.78亿平米、10.70亿平米，较2019年末的面积分别增加0.73亿平米、2.24亿平米，对应幅度分别为+10.4%、+26.5%；从结构比例看，第三方在管面积占总在管面积比重约57.9%，较2019年末比重提升3.3pct。从第三方在管面积占比的趋势变化看，14家物管公司整体的第三方在管面积比重逐年提升，物管公司在上市之前，其面积的贡献基本来源于集团的支持，而上市之后，来自第三方的贡献率逐步提升，与当下物管公司规模扩张诉求等有较强关系。在14家物管公司中，第三方在管面积的比重超过50%的约有8家，分别为招商积余、永升生活服务、时代邻里、保利物业、绿城服务、雅生活服务及蓝光嘉宝服务；第三方占比较低的为奥园健康，比率仅7.3%，且在2020年上半年，第三方占比略有回落约0.5pct。

截止2020年上半年，可跟踪的14家物管公司中，期内来自第三方在管面积净增加约2.24亿平米，较2019年末增加0.61亿平米，对应幅度为+37.4%。来自集团的在管面积净增加约0.73亿平米，较2019年末减少0.10亿平米。从在管面积净增加的结构变动看，近年来，来自第三方的在管面积净增加/在管面积净增加的比例逐步提升，截止上半年，该比率高达75.3%，较2019年末比重提升约9.2pct。

2.3. 抢滩非住宅业态、竞逐物管新蓝海

大部分上市物管公司早期多为房地产母公司旗下的物业管理分公司，主要为母公司住宅项目提供基础物业服务，15年物管公司开始寻求独立经营，除了聚焦以往具备优势的住宅业态，由于非住宅业态具备更高的物业费水平、更高的收缴率、物业费提价相对容易等属性，各家物管公司在第三方市场拓展中也更加注重对非住宅业态的拓展，多通过收并购、招投标、国资或政企合作等方式，谋求全业态或细分板块布局。

截止2020年上半年，15家可跟踪物管公司中，住宅业态、非住宅业态在管面积分别为7.65亿平米、6.00亿平米，较2019年末分别增加0.13亿平米、1.40亿平米，对应幅度为+1.78%、+30.45%；从增长幅度看，上半年非住宅业态在管面积增长幅度显著高于住宅业态在管面积，这一增长的变化主要源于雅生活服务费住宅业态增加较多所致，若剔除雅生活服务，则上半年非住宅业态在管面积相比于2019年末非住宅业态在管面积增加约7.61%。

从非住宅业态占总在管面积的比重变化趋势看，非住宅业态在管面积比重近年来增长趋势明显，由2015年的8.9%提升至2020年上半年的43.9%（若同时剔除雅生活数据，则从2015年的10.0%提升至2020年上半年的38.7%，未改提升趋势）。非住宅业态比重的提升主要从2018年开始，这一时期也是物管公司集中上市元年。

从住宅业态、非住宅业态在管面积每年净增加的变动看，截止2020年上半年，住宅业态、非住宅业态净增加在管面积分别为0.53亿平米、1.57亿平米，较2019年末净增加在管面积分别变动-0.45亿平米、+1.03亿平米；若剔除雅生活服务的相关数据，则上半年住宅业态、非住宅业态净增加在管面积分别为0.46亿平米、0.45亿平米，两个业态在管面积在上半年净增加规模上势力相当。以两个业态净增加在管面积的比重变化看，住宅业态一直是过去几年里物管上市公司的主要净增加在管面积源，2018年物管公司逐步走向资本市场后，住宅业态的比重逐步下行，非住宅业态比重逐步提升；截止上半年，住宅、非住宅业态净增加在管面积占总净增加在管面积的比重分别为25.3%、74.7%，若剔除雅生活数据，则两者分别为50.7%、49.3%，分别较上年末减少16.4pct、增加16.4pct。

以非住宅业态面积/第三方面积简单计算物管公司在第三方市场拓展中对非居业态的重视程度，永升生活服务、绿城服务更加注重住宅及非住宅的收入利润占比平衡，雅生活服务、佳兆业美好更加注重非住宅业态的拓展。

2.4. 借力资本市场、通过收并购进入细分业态子领域

我们统计了上半年上市物管公司收并购事件相关情况，上半年上市物管公司收并购事件共22起，其中蓝光嘉宝服务并购事件8起，占比约36.4%。上半年上市物管公司22起收并购合计对价约48.07亿元，其中雅生活服务（2起）、碧桂园服务（3起）对价居首，分别为20.60亿元、18.47亿元，蓝光嘉宝服务虽并购8家物管公司，但总对价仅1.90亿元。

从上半年物管行业主要收并购事件来看，物管公司的收并购方向包括：

1）收购区域性优质物业管理公司，以实现规模区域双突破，例如永升生活服务收购青岛银盛泰物业公司，进一步加强对青岛市场的拓展；

2）收购细分业态的物业管理公司，以实现细分业态领域覆盖，例如时代邻里通过收购浩晴、耀城、科箭进入电力行业、工业物流，新城悦服务收购成都商写物业管理公司诚悦时代，切入写字楼细分业态。

3）收购增值服务产业链上下游公司，以加强增值服务能力输出，例如碧桂园服务收购金融经纪公司文津国际及传媒公司城市纵横。

从并购的估值区间看，上半年并购估值区间为8X~16X，其中，并购标的的估值区间有所差异，主要与并购标的的类型相关，住宅物业标的公司估值区间在10倍上下徘徊，上市物管公司在收购住宅物业公司时往往更加注重标的公司规模、与上市公司战略及区域布局的协同效应；非住宅物业公司与住宅物业公司相比更具稀缺性，细分业态领域内具备规模优势和专业服务水平的物业公司往往可以获得更高的估值，例如上半年时代邻里收购上海科箭，静态PE倍数达16.11X。

当前物管公司在资本助力之下，积极抢滩布局多种非住宅业态，结合自身优势，打造品牌及服务平台，但总体来说，除了部分物管公司，例如保利物业，明确聚焦高校教研物业、城镇景区、轨道交通物业三大业态，目前大部分物管公司在各个细分领域尚在不断摸索之中，随着未来在非居业态竞争不断加剧，各家物管公司的竞争壁垒构建更加凸显重要性。

2.5. 城市公共服务拓宽行业边界

在城市精细化管理及后勤服务社会化的号召之下，城市公共服务需求孕育而生，物管公司利用自身相对成熟的服务能力和管理体系切入城市公共服务板块，城市公共服务利润率水平虽然相对较低，但行业空间广阔、竞争格局分散，满足物管公司扩充规模的需求，各家物管公司纷纷发力，通过寻求区域内政企合作、招投标等方式进入该领域。在运营模式上，以碧桂园服务为例，选择环卫服务作为城市服务的突破口，提供市政运维一体化服务，而后进一步覆盖政府办公/机场/高速/产业园区等多物业形态，成为城市空间运营者，在此基础之上，完善城市配套服务设施、公共资产经营、导入区域产业资源，实现城市产业资源协同。

我们所统计的上市物管公共服务拓展案例中显示，上半年永升生活服务、碧桂园服务、雅生活服务、佳兆业美好等公司均在城市公共服务板块有项目落地，未来物管公司通过建立标杆项目承接更多城市服务项目，有望成为规模新的增长极。

3. 收入结构优化、增值服务多点开花

3.1. 业绩高增长、增收更增利

2020年上半年20家上市物业管理公司合计实现营业收入371.3亿元，同比增长31.8%，增速相较于2019年全年下降14.6pct；合计实现归母净利润51.0亿元，同比增长43.0%，增速相较于2019年全年下降9.4pct。上半年受疫情影响，物管公司在项目拓展等方面受到影响，收入端增速有所回落；但由于疫情期间社保减免、补贴等相关政策支持，以及疫情期间对于社区增值服务有一定的促进，物管公司上半年录得利润端增速显著高于收入端，实现增收增利的双向增长。

从营收端表现看，上半年永升生活服务、碧桂园服务、时代邻里、建业新生活、新城悦服务、雅生活服务、奥园健康、佳兆业美好均录得高于行业平均水平的营收增速表现；彩生活营收端表现较弱，上半年录得-1.8%的营收增速。从归母净利润端表现看，上半年永升生活服务、时代邻里、碧桂园服务、宝龙商业、建业新生活、绿城服务、滨江服务等取得优于行业平均水平的净利润增速表现；在这些公司中，宝龙商业、绿城服务、滨江服务为增利表现较好的物业公司。

3.2. 基础物管收入跟随在管规模扩张、物管费均价温和上涨

根据20家样本公司数据来看，上半年整体实现物业管理服务收入248.4亿元，同比增速达38.1%，较2019年末增速回落14.8pct；其中招商积余、永升生活服务、时代邻里、碧桂园服务、建业新生活、雅生活服务及佳兆业美好上半年基础物管收入增速高于行业平均增速；部分公司增速超均值主要源于收并购等带来的在管面积的快速增长从而推升短期基础物管收入的快速增加。

从基础物管整体增速的趋势变化看，上市物管公司整体增速自2016年来始终保持至30%以上的增速水平，高增长持续性较强。我们通过分析在管面积及物业费均价的变动水平发现，基础物业管理服务收入的快速增长直接受益于近几年在管面积的不断拓展，以及物管均价的温和上涨。为了对比各家公司的物管收费高低，按照基础物业服务板块收入/期初期末在管面积均值（非公司披露数据）得出物管均价，上半年物管均价较2019年全年的1.49元/平米提升0.23元至1.72元/平米，物管均价的提升一方面是跟随人力成本上涨而相应调整，一方面是因为物管业态组合日益多元化，由于住宅在所有业态中物业费最低，非住宅业态占比提升在一定程度上也能拉升整体物管费均价水平。

上半年物业管理服务板块收入占总收入比重达66.9%，较2019年全年占比略有提升（提升2.4pct），但从基础物管收入占总收入比重的变化趋势看，基础物业管理服务收入比重自2015年来呈现逐步下降趋势。我们认为基础物管收入整体比重逐步下降在未来仍会是一个趋势，源于现阶段增值服务形态尚未丰满（一方面是目前增值服务模式尚在探索阶段，服务内容有待逐渐丰富，另一方面存量零散项目增值服务处于空白，使得在管规模拓展的同时，有更多围绕业主的需求被满足），在未来仍有较大的提升空间。

3.3. 社区增值服务内容日渐多元、价值潜力可观

根据11家有披露数据的物管公司，上半年实现整体社区增值服务收入约35亿元，同比增速+45.6%，较2019年末增速回落22.6pct；其中物管公司间在社区增值服务增速表现上分化较大，永升生活服务、碧桂园服务、新城悦服务、雅生活服务、滨江服务分别录得+84.6%、+96.2%、+94.8%、+105.0%、+165.5%的高增长，而蓝光嘉宝服务、佳兆业美好、绿城服务等公司在社区增值服务收入的增速表现则较为一般，三家均为不到10%的增速表现；企业与企业之间的增速分化较明显。

从社区增值服务收入增速的变化趋势看，自2016年来社区增值服务增速一直保持在50%以上，今年上半年受到疫情影响，部分入户式服务无法正常开展，而疫情期间为满足业主日常生活需求的社区新零售业务表现超预期，疫情缓和后家装需求有所恢复，相应拎包入住等美居业务取得较快增长，虽增速不及往期，但疫情之下仍保持较快增长，表现出良好的抗风险特征。未来两到三年仍是新房交付的高峰期，拎包入住、美居等业务依然是社区增值服务的重要发力点，但中长期来看，居家生活服务、社区空间运营、康养教育服务等业务在一定程度上可以突破地产周期的影响，当前各家物管公司也在积极探索适合自己的运营模式以及加强品牌建设。

社区增值服务板块收入占比在上半年自2019年全年的14.3%下降1.1pct至13.2%，上半年增速下滑相应收入占比略有下降，但从过往趋势来看，社区增值服务收入占比呈现逐年提升的趋势，粗略计算，基础物管与社区增值比例为5:1，未来社区增值服务仍有很大的提升空间，一方面来源于增值服务在社区内的渗透率不断提升，另一方面非住宅特色增值服务内容仍有待探索。

3.4. 非业主增值以协销服务为主、收入占比进一步下降

非业主增值服务主要是面向开发商提供案场协助销售、验房、房修等服务，收入构成尤以协销服务为主，从保利物业、永升生活服务、蓝光嘉宝服务、时代邻里几家的数据来看，协销服务占比均在50%以上，上半年非业主增值服务整体收入增速达25.6%，较2019年全年增速48.4%下降明显，主要是源于疫情期间，案场纷纷关闭，业务无法正常开展所致。从过往趋势来看，非业主增值服务收入占比逐年下降，上半年收入占比较2019年全年下降2.7pct至17.5%，物管公司整体营收结构进一步优化。物管公司开展非业主增值服务，能够在物业交付前期就介入项目管理，有利于铺排自身品牌宣传及产品推介，但由于地产周期影响，面向开发商的服务面临成长性不足的短板，且市场出于对利益输送等多因素的考量，非业主增值服务收入占比过高会对公司估值有一定的折价，未来随着业主增值服务规模扩大，非业主增值服务收入占比有望继续收缩。

4. 精细化管理之下降本增效、盈利能力持续向好

4.1. 盈利能力提升、精细化管理见成效

2020年上半年20家物管公司毛利率为27.1%，较上年同期提升0.8pct，毛利率的提升得益于物管公司近几年在规模增长的同时不断优化组织结构和人员配置，同时叠加上半年社保减免，人员成本下降显著。

以人力成本/营收指标来看（人力成本包含计入销售成本、行政开支、销售及营销开支的雇员福利开支），2020年上半年人力成本在营收中的占比为37.8%，较上年同期下降4.0pct。物管行业逐渐从粗放式管理向精细化运营转变，借助数字化、信息系统管理等多方手段提质增效，SA&G费率较上年同期下降0.8pct至8.8%，得益于管理效率不断提升，盈利能力持续向好，上半年归母净利润水平达13.7%，较上年同期提升1.0pct。

人均效能持续提升：从上半年数据来看，以在管面积/雇员数量（不包括外包人员）计算的人均效能达7241平方米/人，较2019年7092平方米/人略有提升，近几年随着物管公司在管规模扩大及对外拓展力度加大，员工人数相应有所增加，人均效能的提升表明人员使用效率有所提升。物管公司在区域拓展策略上，更加聚焦优势及战略区域，有利于提升项目密度，优化人员配置，以聚焦在河南省内的物管公司建业新生活来看，上半年人均效能达到15246平方米/人，为行业均值的2倍之多，说明未来物管行业在集中度提升趋势之下，整体人均效能仍有较大提升空间。

4.2. 基础物管毛利率提升空间有限

上半年基础物管服务毛利率达22.0%，较上年同期提升1.1pct，毛利占比相应较上年同期提升4.3pct至55.7%，上半年管理效率提升叠加社保减免，基础物管毛利率有所提升，但是我们认为未来人员成本上涨及物管费提价不易在一定程度上会牵制基础物管板块毛利率提升。

4.3. 社区增值毛利率行业内分化明显

上半年社区增值服务毛利率达45.6%，较上年同期略有有所下降，毛利占比达21.3%，基本与上年同期持平，由于社区增值服务内容较为宽泛，各项业务的毛利率差异较大，业务收入结构变动导致整体毛利率波动，且自营或平台模式开展业务也会相应影响毛利率表现。各家物管公司社区增值服务毛利率分化明显，新城悦服务毛利率最高，保利物业、绿城服务毛利率处于末位。