浙商研究 | 八月金股

来源：大话金融

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金股推荐

02

策略观点

结论上看，结合当前估值水平和宏观经济背景，逢低布局低估值顺周期板块。

其一，就估值而言，经过2019年以来结构性行情的持续演绎，高低估值板块的分化已经较为显著。数据上看，若分别对2010年8月以来各版块市盈率从低到高进行排序，消费和科技均处历史较高位，休闲服务、食品饮料估值基本处在最高位，医药生物、汽车、家电分别位于99%、99%、95%的分位数，计算机和电子分别位于93%和76%分位。而顺周期板块则基本处在历史低位，房地产、采掘、钢铁、银行、建筑分别处于14%、17%、23%、24%、25%的分位。因此，从估值维度来看，低估值顺周期品种的风险收益比占优。

其二，就基本面来看，以半年左右的时间维度来看，PPI触底改善或是大概率的宏观背景。逻辑上看，一方面下半年广义财政密集落地，另一方面海外疫情缓解后经济环比修复继而拉动出口，都将对经济形成向上支撑。在此背景下，预计A股的行业轮动，也有望从逆周期的科技和后周期的必需消费等，向顺周期板块逐步切换。

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个股逻辑

轻工制造

太阳纸业（002078.SZ）

供需边际改善、预期文化纸价格向上，持续推荐综合纸企龙头太阳纸业

1、文化纸下游需求边际改善。双胶纸厂企业库存持续下滑（较4月高点下降19.1%），且草根调研显示渠道库存持续消化（太阳纸业库存仅1周），预期下半年国内学生开学、党建需求及海外工厂复工推动文化纸价格向上。

2、产业链布局完善、老挝布局夯实成本优势。公司通过老挝项目实现“林浆纸一体化”产业链布局，目前迎来收获期；广西 350 万吨林浆纸一体化项目和老挝项目协同互补，夯实公司原材料成本优势。

3、产能持续投放，有望超预期释放业绩。2019年纸产能412万吨，2020 年本部 45 万吨文化纸、2021 年老挝 80 万吨高档包装纸，对应20年/21年产能分别为476/621万吨（+15.5%/+28.4%），预计公司21年实现净利润28亿，对应400-450亿市值。

4、风险提示：疫情反复，原材料价格波动，项目投产不及预期。

医药生物

普洛药业（000739.SZ）

厚积薄发，多元化拓展进入景气周期的API领先公司

1、CDMO方面，中短期内看好项目拓展加速和订单业绩的逐步放量。我们认为，公司目前正处于收入结构调整、CDMO增量贡献业绩的阶段，公司已在发酵类、合成类API生产方面积累的工艺优势、成本控制优势有望增强公司在CDMO业务中的比较优势，公司近期的人员扩充计划从侧面印证公司发展CDMO业务的信心、决心。

2、API方面，看好公司API产能扩张增强的业绩弹性。我们认为，在环保趋严、国内制剂市场规范化的背景下，API行业的价值回归，公司基于技术壁垒的多元化拓展，有望快速验证公司在API方面的质量和规模优势。

3、盈利能力提升部分源于收入结构调整带来的高利润率，竞争变量向技术切换的过程中，公司持续的业绩弹性开始兑现。我们认为，考虑到二季度医院诊疗活动逐步恢复，公司制剂业务降幅有望缩窄；根据公司业绩预告，我们推测公司净利率更高的API和CDMO业务占比有望进一步提高，在中期有望开启由产能扩张、订单放量驱动的景气周期。

4、风险提示：产能投入周期的波动性风险，出口锁汇带来的业绩波动性风险，CDMO订单波动性风险。

钢铁

方大特钢（600507.SH）

充分受益于投资内循环、成本控制能力最强、激励机制最健全的低估值民营钢铁企业

1、充分受益于投资内循环。公司总产能400万吨，其中螺纹钢线材等建筑钢材占比70%左右，其余30%为汽车弹簧减震用钢（市场占有率60-70%，长期位居第一），在投资和汽车回升的趋势下，公司充分受益。

2、成本控制能力最强。公司当前冶炼成本控制能力排名行业前列，形成一系列的“赛马机制”，各个指标与行业第一做对标。使得平均成本比行业低200-300元/吨，ROE等关键指标表现优异，2019年公司ROE为26%，2020继续维持较高水平。

3、激励机制最健全+低估值。前有金山，后有老虎，重奖重惩，一旦达到业绩目标，公司拿出20%以上的净利润进行分配，使得员工自我更新，自我创造。公司当前估值较为便宜，位于最近5年的历史较低水平。

4、风险提示：铁矿石等原料价格大幅上升，国内投资增速不达预期等。

新能源

通威股份（600438.SH）

光伏平价红利期来临，龙头增速有望超预期

1、硅料短期供给收缩，产业链涨价超预期。由于近期协鑫多晶硅生产事故，叠加部分硅料厂商停产检修情况，当前多晶硅供给面临短期收缩，一线厂商调涨多晶硅致密料价格至70元/kg，环比涨幅高达15.5%，预期利润水平大幅增长。受此影响，下游硅片、电池等环节报价随之提升，单晶Perc电池片报价提升至0.89元/W，涨幅近10%，扣除成本增加影响外，测算利润率水平额外提升4-7bp。上述预计影响公司全年业绩超预期增长。

2、行业进入景气上行周期，多晶硅电池盈利高弹性。2020-2021年，全球光伏行业逐步进入能源成本平价阶段，需求有望超预期增长。2020年受疫情影响，上半年新增装机规模不及预期，下半年国内外景气度加速改善，全年全球装机规模预计约120GW；2021-2022年，预计全球光伏装机分别增至140-150GW、160-170GW规模；当前处于中长期行业景气度加速改善前拐点。多晶硅、电池片产业链环节价格弹性较高，盈利水平有望超预期改善。

3、光伏平价行业加速增长，龙头受益份额加速提升。随光伏市场需求增长，行业产能加速扩张，其中龙头在技术、管理、资金、规模方面更具优势，在新增产能中占据更高比例，市场份额预期快速提升。2020年公司公告2020-2023年多晶硅、电池片扩产计划，建成后分别较当前产能提升3倍、4倍，预计届时双产业链环节市占率均提升至40%以上。产业集中度提升有望促进盈利水平改善，公司业绩有望实现量利双升。 

4、风险提示：市场需求增长不达预期，公司扩产进度不达预期。 

电子

风华高科（维权）（000636.SZ）

MLCC扩产打破垄断，产品升级抓住5G机遇

1、中国大陆MLCC龙头，品类齐全份额领先。风华高科早在1985年即引进MLCC生产线和相关技术，在设备，材料等方面积累深厚。风华高科的MLCC产品完整涵盖01005至2220全尺寸范围，能够灵活满足不同应用领域的需求。此外，风华高科还生产销售电阻电感等器件，与MLCC业务有良好协同。在大陆被动元器件企业中，风华高科收入领先，MLCC行业份额约3%，在大陆企业中处于领先位置。

2、5G应用拉动MLCC需求，下游客户扶持技术升级切入市场。5G基站建设在信号线端与电源线端拉动MLCC需求，需求量较4G基站有数倍提升。此前风华高科MLCC以中低端家电应用为主。5G基站用MLCC性能需求与单价均较高，经下游客户技术扶持风华高科成功切入市场，有望在量价两方面得到提升。未来风华高科将进一步进入手机和工业等中高端应用，持续打开成长空间。

3、新管理层大力支持扩产，产能提升直追台湾国巨。2019年末公司大股东广晟集团新董事长上任后，大力支持下属公司积极发展。20年3月风华高科公告75亿元分三期扩产MLCC，月产能或将提升至600亿只。完全达产后，风华高科MLCC产能将与行业巨头台湾国巨等量齐观，有望展开正面竞争，分享巨大市场。

4、风险提示：MLCC需求不及预期，公司扩产进度不及预期，竞争对手扩产进度超预期。

汽车

银轮股份（002126.SZ）

新能源热管理新征程，业绩拐点已至

1、国六排放落地，尾气后处理迎接高增长。上半年重卡销量同比增长23%，行业景气势头不减。受益于国六标准执行，公司配套的商用车尾气后处理有望超预期。我们预计重卡景气上行+国六尾气处理（EGR、SCR等）放量有望带来高增长。

2、战略布局欧洲，客户结构向高端化倾斜。经过六十余年深耕热交换领域，公司在技术储备、品牌形象、资金实力方面皆为翘楚，新增东风日产、沃尔沃、雷诺、捷豹路虎等新客户配套，有望进一步提升全球市场率。

3、新能源热管理提供新动能。电动车安全规范促使新能源热管理加速普及，公司在新能源热管理领域订单已超过60亿元，预计将在近5年逐年增加配套。未来仍有潜在的新能源汽车单车价值提升空间与新客户开拓空间。

4、风险提示：新能源热管理渗透不及预期、汽车销量低迷。

交运

青岛港（601298.SH）

量价双升利润相对高增

1、量：吞吐量未来长期增长将超预期，短期吞吐回正将成为催化。短期看，原油受益低油价、干散受益补库存，上半年超预期维持高增，集装箱下半年回正，吞吐数据超预期将成为短期催化；长期看，集装箱受益中转箱业务拓展，干散受益混矿布局，长期将超预期维持高增。

2、价：区域整合，费率边际改善，盈利风险大幅降低。山东省港口整合今年加速，沿海港口集团之间价格战不再，此前价格博弈低于合理区间的部分，有望进入协同提价大周期。

3、风险提示： 短期台风影响作业，长期政策引导费率被迫降低。

环保公用

长青集团（002616.SZ）

热电联产项目加速释放

1、生物质行业地方政府逐步认可，公司在手项目进度超预期。在中央政府蓝天保卫战及环保督察下，越来越多的地方政府禁止秸秆露天焚烧，减少秸秆还田。公司在手生物质热电联产项目丰富，项目进度有望超预期。

2、中小锅炉拆除持续提升集中供热需求。国务院2018年7月发布了《全面加强生态环境保护坚决打好污染防治攻坚战的意见》明确中小锅炉淘汰目标，随着2018至2020年的小锅炉拆除的不断推进，公司的企业客户热需求加速释放。

3、风险提示：项目进度不达预期，生物质燃料供应及供应价格波动的风险，管理风险。

军工

红相股份（300427.SZ）

优质民参军标的，“十四五”军品订单爆发式增长

1、并购星波通信、志良电子、鼎屹信息，积极布局军工电子。星波通信主营射频/微波器件及模块，志良电子主营雷达电子战，鼎屹信息布局光学模块、整机及图像处理系统。主要受益于下游导弹需求爆发，预计星波、志良“十四五”期间订单将实现超预期的爆发式增长。

2、中美关系拐点，国际环境复杂化，强军才能国安。美国退出系列军控条约，重返大国博弈，遏制中国显性化；多国拒绝承认中国在南海的领土主权；“十四五”预计中国将加快先进装备的列装与训练投入，建立与第二大经济体相称的国防装备，并实现更加严格的自主可控。

3、电力、轨交细分市场龙头，奠定公司基本盘。公司传统主业为电力设备状态检测、监测，市占率超20%，为细分市场龙头，立足存量市场，业绩稳定增长。银川变系铁路牵引变压器市场龙头，电力变压器、新能源电站运营与主业形成协同。

4、风险提示：志良电子收购进展不顺，公司军品订单交货进度低于预期。

化工

利尔化学（002258.SZ）

草铵膦行业迎来寡头意愿变化+需求高增长期，优质农药龙头迎来基本面拐点

1、草铵膦行业格局从竞争转向竞合，价格中枢有望好于市场预期。草铵膦行业格局发生变化，国内4大厂商定价意愿发生变化，这4家国内市占率90%，全球市占率60%。草铵膦行业迎来寡头意愿变化+需求高速增长的景气时期，从竞争转向竞合。目前草铵膦成交价已在15.5万元/吨，较年初的10万元/吨上涨55%，未来草铵膦价格中枢依然有望持续好于市场预期。

2、利尔化学业绩有望持续好于市场预期。二季度利尔化学业绩超预期，未来依然将好于市场预期。广安基地草铵膦新工艺即将落地，并线进程渐行渐近，三季度将在量上贡献增长（广安草铵膦新工艺产能6000吨），四季度通过降成本贡献增长（预计草铵膦成本进一步下降1-2万元），2021年将完全释放增量、降本逻辑，同时高盈利小品种也将放量。

3、利尔化学未来成长性会持续超市场预期。市场忽视了近两年来利尔化学在土地储备方面的努力，及公司规划项目都已经做好技术储备。利尔化学的拜耳法工艺、新产能、小品种（丙炔氟草胺、唑啉草酯、氟环唑）、L草铵膦、新品种（氯虫苯甲酰胺等）等有望逐步落地贡献增长。

4、风险提示：并线进度晚于预期，草铵膦价格下跌。

食品（港股）

海底捞（6862.HK）

利空出尽，预计七月业绩超预期；时代风口的代表标的，拐点已现

1、开店数、业绩超预期。半年报预亏已出，7月业绩预计大超预期。海底捞7月6预告20H1预亏，我们认为最坏时光已过，7月份预计各方面大幅改善，远超市场预期，未来将持续向好。

2、食安事件有偶然性，利空出尽。海底捞在7月12日乌鸡卷和7月14日一次性筷子的食安事件有偶然性，我们认为影响不大且已 price in。

3、时代风口，拐点已现。

1）看长是时代风口。餐饮是社零中单一体量最大，增速快，高度分散亟待整合的好行业，4万亿市场，大企业在成本和效率开始碾压小企业，时代性机会首选海底捞。

2）看短超预期，有催化，估值不贵。海底捞大股东占总股本84%，且多以长线资金为主，相较于颐海国际的翻倍行情，海底捞利空出尽+业绩拐点的出现，易触发单边向多。

4、风险提示：国内疫情超预期、餐饮消费远低于预期、食品安全问题等。

中国飞鹤（6186.HK）

奶粉行业未来的海天味业

1、市场对飞鹤的管理、渠道、品牌优势认识略有不足，我们认为深刻理解公司卓越的管理力、渠道力、品牌力将降低市场对公司的风险溢价。

1）管理团队执行力强：管理层多在婴配粉市场深耕逾十年，团队稳定。

2）渠道端优势显著：2013年起渠道扁平化改革，采用单层经销模式，不仅有助于渠道下沉，还不会形成对单一经销商的依赖。

3）品牌驱动逐渐成形：2015年以来公司投入大量资源打造高端产品，销售费用率大幅提升至30%+，19年规模效应和品牌力的提升使费率控制在28%。星飞帆三年销量CAGR 116%，19年已孕育为70亿级别的大单品，品牌势能加速释放，也将实现其他品系导流。

2、市场认为公司销售规模突破百亿后管理和增长压力较大，我们认为公司仍有充足维持高速增长的弹药。

1）公司市占率存在翻倍空间：19年我国婴配粉行业CR3仅36.9%，飞鹤作为国产奶粉第一品牌2019市占率13.3%，在品牌集中化、高端化、内资占比提升驱动下，公司市占率存在翻倍空间。

2）持续进攻上线城市、华南/华东薄弱市场：2019年公司在一二线城市市占率仅10%，提升空间显著；同期公司在上海、四川等南方城市增速最快（+60%至70%以上），2020年有望攻克华南/华东等薄弱市场。

3）规划年产能15.1万吨支撑成长：公司现有6个厂房设计年产能合计12.68万吨，18年产能利用率达75.6%；公司自17年陆续进行老厂扩建和新厂建设（预计22H1完工），规划产能15.1万吨支撑成长。

3、风险提示：食品安全问题，新生人口下降超预期，产品高端化不及预期。

教育（港股）

枫叶教育（1317.HK）

低估值修复空间大，轻资产扩展+海外并购增长可期

1、营收利润企稳反转，低估值修复空间大。公司2017-2019年分别实现营业收入10.83亿元、13.41亿元和15.70亿元，年复合增长率为20.40%；对应实现净利润4.14亿元、5.42亿元和6.59亿元，年复合增长率26.17%，业务发展稳健。目前公司估值水平相对较低，修复空间较大。

2、轻资产模式快速布局，六五规划实现学生人数2.5倍增长。依托枫叶品牌及成熟办学经验，通过轻资产模式实现快速扩张，新开校首年即可实现盈亏平衡。公司公布六五规划，计划形成“10个国内大区，北美、亚太2个海外大区”战略布局，通过大区内幼、小、初、高层层递进的金字塔结构，实现生源自给自足的完整生态。根据我们测算，六五规划完成11万学生的覆盖实现概率大，业绩增长值得期待。

3、优质海外并购又落一子，协同打造枫叶世界学校优质口碑。2015年以来公司积极布局海外市场在加拿大、澳洲等地开设学校，并先后收购黄立开拓马来西亚市场，收购顶尖K12国际学校CIS抢滩新加坡辐射东南亚市场。随着优质海外资产协同推进，公司有望凭借BC+AP+IB世界课程收获优质口碑，加速六五规划新一轮扩张放量。

4、风险提示：疫情影响风险，VIE架构政策风险，学校扩招及招生不及预期。

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