【国盛策略】盈利底已现，逐季改善可期——2019Q4 及 2020Q1 季报分析 之一

来源：尧望后势

核心观点

受疫情冲击，一季度全A收入利润全面下行

——全A非金融2020Q1和2019Q4的营收增速分别为-11.2%及8.8%（2019Q3为8.6%）；中小板整体2020Q1和2019Q4的营收同比分别为-6.2%和10.1%（2019Q3为6.8%）；创业板（剔除温氏乐视网（维权）宁德坚瑞光线）的2020Q1和2019Q4的营收同比分别为-12.9%和9.7%（2019Q3为7.6%）。

——全A非金融2020Q1和2019Q4的净利润增速分别为-52.6%及-0.9%（2019Q3为-1.8%）；中小板整体2020Q1和2019Q4的净利润同比为-15.2%和4.1%（2019Q3为4.1%）；创业板（剔除温氏乐视网宁德坚瑞光线）的2020Q1和2019Q4的净利润增速分别为-37.6%及5.9%（2019Q3为0.1%）。

——沪深300指数2020Q1和2019Q4的净利润增速分别为-18.2%和11.0%（2019Q3为10.9%）；中证500指数2020Q1和2019Q4的净利润增速分别为-34.4%和-14.0%（2019Q3为-8.2%）；中证800指数2020Q1和2019Q4的净利润增速分别为-19.9%和8.2%（2019Q3为8.7%）；除中证800以外的长尾小盘股2020Q1和2019Q4的净利润增速分别为-61.0%和-14.1%（2019Q3为-7.2%）。沪深300指数业绩韧性更强，体现了在宏观经济大幅波动的背景下，龙头公司的抗风险能力更强。

财政货币环境大幅宽松，筹资性现金流及税金占比改善

——从现金流状况来看，中证800指数2020Q1的经营性现金流占营收比回升至18.04%；投资性现金流占营收比下滑至-13.44%；筹资性现金流占营收比上升至4.44%。从税金占收入的比重来看，中证500指数及中证800指数2020Q1的税金占收入的比重分别回落至2.2%、 0.9%和2.0%。筹资性现金流占比的提升以及税金占收入比的下滑，均显示，在疫情冲击下，积极的财税政策以及宽松的货币环境在对抗经济下行的过程中起到了一定的作用，上市公司的融资环境和税收压力都有所缓解。

——从费用率的情况来看，中证800指数的销售费用率和研发费用率下滑，管理费用率和财务费用率上升。显示疫情冲击下，企业的销售和研发有所放缓。

行业配置：农业、军工及电子等连续两期改善

——从行业的表现来看，中信一级行业龙头的业绩来看（基于中证800），连续两期改善的行业有农林牧渔、国防军工和电子，另外传媒和钢铁在一季度实现了小幅改善；中信一级行业整体的业绩来看（基于全部A股），连续两期改善的行业有农林牧渔和国防军工，另外基础化工、有色和钢铁在一季度实现了小幅改善。石油石化、消费者服务和交通运输则2020Q1业绩增速出现大幅下滑。

风险提示：宏观经济政策超预期波动，指数成分股变化，商誉大规模减值。

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受疫情冲击，一季度全 A 收入利润全面下行

截至2020年4月30日，全部A股2019年年报和2020年一季报基本披露完毕。下文我们均基于可比口径进行财报分析。

全A整体2020Q1和2019Q4的营收增速分别为-8.0%及9.5%（2019Q3为9.5%）；全A非金融2020Q1和2019Q4的营收增速分别为-11.2%及8.8%（2019Q3为8.6%）。

全A整体2020Q1和2019Q4的净利润增速分别为-24.3%及7.0%（2019Q3为6.8%）；全A整体2020Q1和2019Q4的扣非净利润增速分别为-23.9%及6.9%（2019Q3为6.2%）；全A非金融2020Q1和2019Q4的净利润增速分别为-52.6%及-0.9%（2019Q3为-1.8%）；全A非金融2020Q1和2019Q4的扣非净利润增速分别为-56.2%及-1.3%（2019Q3为-2.9%）。

整体来看，全A及全A（非金融）的收入和利润在2019年年底有所反弹；但受2020年初新冠疫情的冲击，2020年一季报收入及利润均大幅下滑。但随着逆周期调控政策的不断加码，未来盈利有望逐期改善。

中小板整体2020Q1和2019Q4的营收同比分别为-6.2%和10.1%（2019Q3为6.8%）；中小板整体2020Q1和2019Q4的净利润同比为-15.2%和4.1%（2019Q3为4.1%）；2020Q1和2019Q4的扣非净利润同比分别为-13.5%和-2.7%（2019Q3为-2.5%）。

创业板整体2020Q1和2019Q4的营收同比分别为-11.3%和11.2%（2019Q3为9.1%）；创业板剔除温氏股份、乐视网、宁德时代、坚瑞沃能以及光线传媒的2020Q1和2019Q4的营收同比分别为-12.9%和9.7%（2019Q3为7.6%）。

创业板整体2020Q1和2019Q4的净利润增速分别为-26.9%及31.9%（2019Q3为-6.6%）；2020Q1和2019Q4的扣非净利润同比增速分别为-24.8%及234.9%（2019Q3为8.9%）；创业板剔除温氏股份、乐视网、宁德时代、坚瑞沃能以及光线传媒的2020Q1和2019Q4的净利润增速分别为-37.6%及5.9%（2019Q3为0.1%）；2020Q1和2019Q4的扣非净利润增速分别为-38.9%及32.2%（2019Q3为-0.1%）。

创业板指2020Q1和2019Q4的净利润增速分别为1.8%及11.5%（2019Q3为0.0%）。

整体来看，中小创的收入和利润同样在2020年一季报出现了大幅下滑，但是从板块内部来看，创业板指仍然实现了同比正增长，业绩冲击小于创业板整体，也体现了在宏观经济大幅波动的背景下，龙头公司的抗风险能力更强。

从指数的角度来看，大盘股的代表沪深300在2020Q1和2019Q4的营收同比增速分别为-6.7%和10.9%（2019Q3为11.3%）；中盘股的代表中证500在2020Q1和2019Q4的营收同比增速分别为-8.8%和6.9%（2019Q3为6.9%）；大中盘股整体的代表中证800在2020Q1和2019Q4的营收同比增速分别为-7.1%和10.1%（2019Q3为10.5%）；除中证800以外的长尾小盘股在2020Q1和2019Q4的营收同比增速分别为-12.1%和7.3%（2019Q3为5.0%）。

沪深300在2020Q1和2019Q4的净利润同比增速分别为-18.2%和11.0%（2019Q3为10.9%）；中证500在2020Q1和2019Q4的净利润同比增速分别为-34.4%和-14.0%（2019Q3为-8.2%）；中证800在2020Q1和2019Q4的净利润同比增速分别为-19.9%和8.2%（2019Q3为8.7%）；除中证800以外的长尾小盘股在2020Q1和2019Q4的净利润同比增速分别为-61.0%和-14.1%（2019Q3为-7.2%）。

指数的表现同样验证了前面的观点，即龙头公司的业绩韧性更强。

财政货币环境大幅宽松，筹资性现金流及税金占比改善

沪深300指数2020Q1和2019Q4的毛利率（TTM）分别为13.8%和14.2%（2019Q3为18.9%）；中证500指数2020Q1和2019Q4的毛利率（TTM）分别为17.6%和18.0%（2019Q3为19.6%）；中证800指数2020Q1和2019Q4的毛利率（TTM）分别为14.5%和15.0%（2019Q3为19.1%）；除中证800以外的长尾小盘股2020Q1和2019Q4的毛利率（TTM）分别为20.2%和20.4%（2019Q3为20.6%）。

整体来看，通胀压力带动各指数毛利率在最近两期连续下滑。2019年四季度以来，通胀继续大幅上行，2020年1月达到高点5.4%，最近半年基本维持在4%以上；PPI在最近半年也有小幅反弹，从2019年10月的-1.6%回升到2020年1月的0.1%，随后又有所回落。

沪深300指数2020Q1和2019Q4的ROE（TTM）分别为9.3%和10.1%（2019Q3为10.2%）；中证500指数2020Q1和2019Q4的ROE（TTM）分别为5.0%和5.7%（2019Q3为6.0%）；中证800指数2020Q1和2019Q4的ROE（TTM）分别为8.7%和9.4%（2019Q3为9.6%）；除中证800以外的长尾小盘股2020Q1和2019Q4的ROE（TTM）分别为1.2%和2.1%（2019Q3为1.9%）。

从现金流状况来看，中证800指数2020Q1和2019Q4的经营性现金流占营收比为分别为18.04%和11.97%（2019Q3为11.33%）；投资性现金流占营收比分别为-13.44%和-12.88%（2019Q3为12.74%）；筹资性现金流占营收比分别为4.44%和3.21%（2019Q3为3.45%）。

从税金占收入的比重来看，沪深300指数2020Q1和2019Q4的税金占比分别为2.2%和2.6%（2019Q3为2.5%）；中证500指数2020Q1和2019Q4的税金占比分别为0.9%和1.1%（2019Q3为1.1%）；中证800指数2020Q1和2019Q4的税金占比分别为2.0%和2.3%（2019Q3为2.3%）；除中证800以外的长尾小盘股2020Q1和2019Q4的税金占比分别为1.1%和1.2%（2019Q3为1.0%）。

筹资性现金流占比的提升以及税金占收入比的下滑，均显示，在疫情冲击下，积极的财税政策以及宽松的货币环境在对抗经济下行的过程中起到了一定的作用，上市公司的融资环境和税收压力都有所缓解。

从费用率的情况来看，中证800指数2020Q1和2019Q4的销售费用率分别为2.69%和2.99%（2019Q3为3.03%）；管理费用率分别为7.35%和7.10%（2019Q3为6.69%）；财务费用率分别为1.28%和1.02%（2019Q3为1.09%）；研发费用率分别为1.05%和1.25%（2019Q3为1.12%），显示疫情冲击下，企业的销售和研发有所放缓。

行业配置：农业、军工及电子等连续两期改善

从行业的表现来看，中信一级行业龙头的业绩来看（基于中证800），连续两期改善的行业有农林牧渔、国防军工和电子，另外传媒和钢铁在一季度实现了小幅改善；中信一级行业整体的业绩来看（基于全部A股），连续两期改善的行业有农林牧渔和国防军工，另外基础化工、有色和钢铁在一季度实现了小幅改善。石油石化、消费者服务和交通运输则2020Q1业绩增速出现大幅下滑。

风险提示

宏观经济政策超预期波动，指数成分股变化，商誉大规模减值。

具体分析详见2020年5月1日发布的《盈利底已现，逐季改善可期——2019Q4及2020Q1季报分析之一》报告

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