国金研究：成本+汇率红利超预期 白电龙头优势明显

　　来源：国金证券研究所

　　投资建议

　　个股方面，建议积极关注白电龙头美的集团以及未来分红率和股息率有望保持较高水平的格力电器。小家电领域建议积极关注具备品牌和品类扩张优势的龙头苏泊尔，同时产品力显著提升的九阳股份，以及充分受益于汇率贬值、摩飞自主品牌持续超预期的新宝股份。

　　核心结论

　　回顾上半年，白电行业整体景气度并未出现明显下滑，但与此同时地产后周期效应带来的需求压力率先在厨电板块体现：地产作为家电行业的中期影响因子，其对于厨电企业的收入端影响比例大约在50%左右，故与地产关联度较高的厨电板块收入增长表现疲软，而白电得益于空调促销收入增速依然保持稳健。此外，得益于品牌和品类扩张加快，小家电行业整体收入增速表现依然稳健。

　　在原材料成本红利以及汇率贬值的红利下，我们认为白电龙头无论在成本转移还是市场地位的维持上仍将具备明显优势：在原材料红利、汇率贬值以及增值税红利的多重作用下，除了黑电板块毛利率有所下滑以外，家电各子板块毛利率均有所提升。

　　根据三季度业绩指引和三大白电启示展望下半年：

　　1）从家电上市公司中报披露的业绩指引看，公告披露的家数较往年有所减少，除老板电器外各公司对三季度预测较为稳健或保守。

　　2）我们重点从资产负债表和现金流量表分析三大白电中报情况。先分析资产负债表科目：从预收账款看，格力新冷年经销商备货拿货积极性不低；从应收账款看，美的、海尔周转情况变好；从现金+流动资产看，三大白电都具有强大的现金安全垫；从其他流动负债看，格力二季度末返利兑付和返利计提政策基本延续去年四季度以来政策，而美的可能适当增加了返利计提比例，即在上半年促销和抢占市场份额的同时增加了对于经销商销售的激励，海尔则在上半年空调业务承压下，采用了更为积极的返利政策；从存货看，三大白电去化水平表现良好。

　　再分析现金流量表：格力、美的收到现金上升和经营性净现金流有所上升，体现了格力、美的对于经销商打款政策要求更加严格，而海尔当前空调业务相对弱势，其对经销商采取更为积极和宽松政策，激励其未来渠道备货和销售的积极性。

　　风险提示

　　宏观经济波动风险，原材料价格波动风险，汇率波动风险等。

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责任编辑：田原