【招商宏观】4月19日政治局会议解读——一图一观点（2019年第16期）

来源：轩言全球宏观

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上周五召开的政治局会议分析研究当前经济形势，部署当前经济工作。与去年12月的政治局会议相比，在经济方面有如下6点值得重视：

1. 稳增长压力下降：“一季度经济运行总体平稳、好于预期，开局良好。”此前的表述则是“稳中有变”。

2. 宏观调控“六个稳”目标退出，结构性改革、高质量发展的要求提升：特别是两句表述：（1）“经济运行仍然存在不少困难和问题，外部经济环境总体趋紧，国内经济存在下行压力，这其中既有周期性因素，但更多是结构性、体制性的”；（2）“注重以供给侧结构性改革的办法稳需求，坚持结构性去杠杆，在推动高质量发展中防范化解风险，坚决打好三大攻坚战。” 2018年下半年经济下行压力较大之时，结构性改革和三大攻坚战的执行要求更为定性化，而目前下行压力缓解之后执行要求有所强化。

3. 总需求管理仍然积极，但要求应优化结构：表述为“宏观政策要立足于推动高质量发展，注重质的提升，注重激发市场活力，积极财政政策要加力提效，稳健货币政策要松紧适度。”

4. 重点工作：（1）2018年7月31日以来延续的内容有：A. 传统产业转型升级，做强做大新兴产业；B. 发展民企与中小企业；C. 资本市场——科创板；D. 扩大外资准入。（2）未能延续的内容有：A. 2018年4月提出的国企国资改革和财税金融改革；B. 2018年12月提出的乡村振兴、区域协调发展、形成强大国内市场。

5. 房地产调控再次回归：“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实好一城一策、因城施策、城市政府主体责任的长效调控机制”。2018年10月31日，12月13日连续2次未提，上一次是2018年7月31日：“坚持因城施策，促进供求平衡，合理引导预期，整治市场秩序，坚决遏制房价上涨”。

6. 民生工作：（1）稳就业仍排第一位；（2）关注近期安全生产问题；（3）强调未来两年脱贫攻坚。

综合来看，随着1季度经济保持稳定增长态势，领导层对经济下行压力的成因判断有所改变，即周期性因素权重下降，而结构性和体制性因素是当前制约经济平稳运行的核心矛盾。这意味着宏观经济政策对经济增速的要求有所下降，对经济增长质量的要求明显提升，制造业高质量发展、民营经济、金融供给侧改革、房地产调控以及脱贫攻坚是提升经济发展质量的工作重点。那么下一阶段政策的重心将向促改革、调结构方面调整，货币政策放松力度下降是第一步，不过由于对就业关注力度不减，这次会议新提出“保稳定”的工作要求，因此积极的财政政策将继续加力提效。货币政策回归稳健、财政政策继续发力，国内债券市场调整压力将大于权益市场，权益市场驱动因素也将相应切换为基本面。

一图一观点

一、4月19日中央政治局会议解析

1. 稳增长压力下降：“一季度经济运行总体平稳、好于预期，开局良好。”此前的表述则是“稳中有变”。

2. 宏观调控“六个稳”目标退出，结构性改革、高质量发展的要求提升：特别是两句表述：（1）“经济运行仍然存在不少困难和问题，外部经济环境总体趋紧，国内经济存在下行压力，这其中既有周期性因素，但更多是结构性、体制性的”；（2）“注重以供给侧结构性改革的办法稳需求，坚持结构性去杠杆，在推动高质量发展中防范化解风险，坚决打好三大攻坚战。” 2018年下半年经济下行压力较大之时，结构性改革和三大攻坚战的执行要求更为定性化，而目前下行压力缓解之后执行要求有所强化。

3. 总需求管理仍然积极，但要求应优化结构：表述为“宏观政策要立足于推动高质量发展，注重质的提升，注重激发市场活力，积极财政政策要加力提效，稳健货币政策要松紧适度。”

4. 重点工作：（1）2018年7月31日以来延续的内容有：A. 传统产业转型升级，做强做大新兴产业；B. 发展民企与中小企业；C. 资本市场——科创板；D. 扩大外资准入。（2）未能延续的内容有：A. 2018年4月提出的国企国资改革和财税金融改革；B. 2018年12月提出的乡村振兴、区域协调发展、形成强大国内市场。

5. 房地产调控再次回归：“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实好一城一策、因城施策、城市政府主体责任的长效调控机制”。2018年10月31日，12月13日连续2次未提，上一次是2018年7月31日：“坚持因城施策，促进供求平衡，合理引导预期，整治市场秩序，坚决遏制房价上涨”

6. 民生工作：（1）稳就业仍排第一位；（2）关注近期安全生产问题；（3）强调未来两年脱贫攻坚。

二、房地产是美国经济增长面临的疑虑之一

4月19日，美国人口调查局公布美国3月新屋开工113.9万户，为2017年5月以来最低水平，同比增速进一步下降至至-14.2%，降幅创下2011年以来最大。其中，东北地区、中西部地区同比降逾28%，西部地区跌近20%，南部地区下滑4.1%。

营建许可同样表现不佳，美国3月营建许可126.9万户，为五个月来最低，不及预期的130万户，同比增速由上月的-2.4%大幅下滑至-7.8%，是2016年以来的最低水平，这也预示着未来的新屋开工难有较好表现。

低迷的营建许可和新屋开工与前期房价与成屋销售的相对低迷一致，预示着住宅投资对美国GDP增长的贡献将进一步下降。2013年住宅投资对美国GDP同比贡献高达0.34%，2018年已下降至-0.01%，2019年这一因素可能对美国经济增长带来负贡献。

三、3月社零增速超预期的动力是什么？

3月实体经济数据普遍好于预期，工业增加值同比增速反弹至8.5%，社零增速反弹至8.7%，投资增速回升至6.3%，均好于上期表现。去年以来，随着汽车销售的恶化，社零增速明显走弱，今年1季度汽车销售仍维持负增长的状态，那么推动3月社零反弹的动力是什么呢？

3月商品房销售形势改善刺激家具、家电等地产后产业链销售有一定贡献。但居民部门消费不是主要因素，因为1季度全国居民人均支出同比增长7.3%，比去年同期回落0.3个百分点，比去年全年回落1.1个百分点。

我们认为社零增速超预期的动力可能主要来源于社会团队的消费需求改善。一方面，稳增长政策发力，政府消费需求可能有所改善；另一方面，针对企业部门的大规模减税降费有助于改善企业预期，进而提振企业部门的消费需求。

展望未来，4月第一周乘用车销售增速已经由负转正，汽车对社零增速的拖累将明显下降，结合社会团体消费需求的改善，年内社零增速进一步反弹的可能性增加，这有助于年内经济增长保持平稳态势。

四、2018年外债增量近一半由债务证券贡献

根据上月末所公布的全口径外债数据，2018年全年我国整体外债共增加2073亿美元。在全年增量之中，包含境外机构增持人民币债券在内的债务证券部分增加904亿美元，占总增量的44%；另一增量占比较高的工具为贸易信贷，2018年全年累计增加1060亿美元，占比51%，且主要增量均在去年四季度实现。

从债务证券外债的增加节奏来看，也基本与去年外资进入境内市场购买人民币债券的节奏相一致（四个季度的增持规模分别为248、378、211、59亿美元），相较而言去年上半年的增速较快，而下半年开始出现明显放缓。考虑到今年一季度境外机构仅购买在岸人民币债券344亿元（约合50亿美元），债务证券外债在2019年一季度的增量预计仍将较低。

一图一观点系列：

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