美联储缩表：进展与前景

文|钟正生 张璐 周韫丽

2018年10月，按照美联储缩表计划，其对国债和MBS的每月减持上限分别达到300亿、200亿美元的最高值。美联储缩表一年之际，本篇报告考察美联储缩表的计划执行、未来步调和潜在影响。

目前，美联储缩表进度不及预期。截至2018年9月，对国债与MBS的累计实际减持分别占计划的84.6%和72.0%。缩表不及计划的主要原因在于，相比2009年-2015年间的低利率时期，近两年按揭利率上升明显加快，导致抵押贷款还款速度放慢，MBS的减持因而被动降速。根据美联储的中性测算，以2018年9月数据做参考，美联储资产负债表正常化后国债和MBS的持有量将分别下降35.1%和32.1%，整体资产负债表规模缩减34.1%至2.76万亿美元。

缩表加速对美债的影响：不管是自然到期赎回还是主动卖出资产，2019年美联储缩表速度将快于2018年，对长端利率的推升也将更为显著。

缩表加速对美元的影响：按照预测估算，2019年欧央行与美联储总资产增速之差将趋于平稳。即使2019年美联储缩表加速，其对美元指数的影响也将明显弱化，美元指数将回归到主要由美国经济的相对强势决定上来。目前，美国经济强势已在很大程度上被price in，从而后续美元指数进一步上行的空间较为有限。

缩表加速对全球流动性的影响：随着全球流动性逐步收紧，1）以欧洲、日本银行为代表，美元存款不足、资产负债表结构不稳定的非美银行面临的尾部风险增加。2）新兴市场以外债换取经济繁荣的增长模式或无以为继。此前爆发的阿根廷比索、土耳其里拉货币危机是这一矛盾的集中释放，在货币政策正常化的大环境下，新兴市场经济增速的矫正还需时日。  

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