方正策略：短期可关注前期强势行业以及防疫相关行业_新浪财经

　　原标题：【方正策略】先抑后扬，布局成长 —2月月报

　　来源：策略研究

　　1、市场观点：先抑后扬，布局成长。短期来看疫情影响经济增长预期以及风险偏好。一方面，疫情爆发减少经济活动，企业开工、消费活动、服务业如交运、餐饮旅游等均受影响，今年一季度经济冲击幅度在0.5%-1%左右；另一方面，疫情扩散后群体担忧增强，市场风险偏好下降，参照春节期间全球股市以及大宗工业品走势，A股将出现一定程度补跌。从疫情的演绎来看，短期恐慌情绪的拐点，需要结合新增确诊病例和新增疑似病例的拐点共同确认，先前钟南山院士在接受采访时表示元宵节前后可能会看到疫情的一个拐点。后续重点关注逆周期对冲政策的出台，而随着逆周期政策不断发力，稳定经济预期，市场有望重新上扬。对标非典时期，疫情影响短期经济增速，不影响长期经济走势，短期可关注前期强势行业以及防疫相关行业。中期维度坚定看好成长，今年以来结构性行情特征明显，疫情前后成长均占优，核心逻辑在于5G引领的产业周期以及前序货币宽松的溢出效应，目前来看这一过程尚未结束。2010-2015年成长股大周期中，不乏宏观层面的扰动，但事后来看均是“黄金坑”，如2013年钱荒提供了成长股绝佳的上车机会。成长结束的信号要么来自政策持续收紧，要么自身出现泡沫化，目前尚未出现这些现象。此外，从最新的业绩预告来看，中小创业绩占优，成长风格业绩相对优势仍延续，商誉减值弱化、再融资放开效果逐步显现。

　　2、行业配置的主要思路：积极配置低估值品种如银行业，疫情防治密切相关的医药生物、机械设备，以及景气度持续上行的互联网传媒，全年坚定看好成长风格。经济增长层面，由于新冠疫情集中爆发导致消费活动大幅收缩，企业新开工也将推迟减缓，短期内预计将影响一季度经济增长约0.5-1个百分点，但不影响中长期经济趋势；流动性层面，市场利率持续下行，各项利率处于低位，10年期国债收益率破3%，在疫情对经济影响严峻形势下，货币政策有望再度加码；风险偏好层面，一方面春节期间全球权益市场指数几乎都出现了不同程度的下跌，另一方面新冠疫情正面临加速爆发的防治攻坚期，市场情绪短期内将整体受打压，后续关注疫情的拐点以及政策应对。综合来看，2月份优选互联网传媒、医药生物和银行三个行业。

　　3、2月首选行业：互联网传媒、医药生物、银行。互联网传媒的支撑因素在于：业绩增速反转，大规模商誉减值风险弱化；估值处于TMT行业中的相对低位；云游戏有望爆发，春节期间休闲游戏备受青睐。医药生物的支撑因素在于：细分领域业绩确定性较强；整体估值合理，疫情一定程度上提升估值；机构配置力度有望加大。银行的支撑因素在于：盈利能力持续改善中，4季度有望继续加速释放；估值仅0.78倍PB，处于2010年来的估值低位；商业银行整体资产质量稳健，净息差仍在上行通道中。

　　正文

　　1 先抑后扬，布局成长

　　先抑后扬，布局成长。短期来看疫情影响经济增长预期以及风险偏好。一方面，疫情爆发减少经济活动，企业开工、消费活动、服务业如交运、餐饮旅游等均受影响，今年一季度经济冲击幅度在0.5%-1%左右；另一方面，疫情扩散后群体担忧增强，市场风险偏好下降，参照春节期间全球股市以及大宗工业品走势，A股将出现一定程度补跌。从疫情的演绎来看，短期恐慌情绪的拐点，需要结合新增确诊病例和新增疑似病例的拐点共同确认，先前钟南山院士在接受采访时表示元宵节前后可能会看到疫情的一个拐点。后续重点关注逆周期对冲政策的出台，而随着逆周期政策不断发力，稳定经济预期，市场有望重新上扬。对标非典时期，疫情影响短期经济增速，不影响长期经济走势，短期可关注前期强势行业以及防疫相关行业。中期维度坚定看好成长，今年以来结构性行情特征明显，疫情前后成长均占优，核心逻辑在于5G引领的产业周期以及前序货币宽松的溢出效应，目前来看这一过程尚未结束。2010-2015年成长股大周期中，不乏宏观层面的扰动，但事后来看均是“黄金坑”，如2013年钱荒提供了成长股绝佳的上车机会。成长结束的信号要么来自政策持续收紧，要么自身出现泡沫化，目前尚未出现这些现象。此外，从最新的业绩预告来看，中小创业绩占优，成长风格业绩相对优势仍延续，商誉减值弱化、再融资放开效果逐步显现。综合来看，2月首先互联网传媒、医药生物、银行。

　　1．1 短期关注疫情影响下经济和市场风险偏好变化

　　短期疫情影响风险偏好，春节期间全球股市同步下跌。1月23日武汉宣布封城之后，新型冠状病毒疫情迅速升级，1月31日凌晨，世卫组织宣布新型冠状病毒肺炎构成国际公共卫生紧急事件（PHEIC），进一步挫伤全球权益市场风险偏好。春节期间，全球股市普跌，避险资产小幅上涨。1月24日至1月31日，亚太市场跌幅最大，恒生指数下跌5.72%，欧美日等发达国家市场跌幅次之，标普500下跌3%左右，避险资产出现上涨，其中黄金上涨1.79%。由于疫情直接影响全球贸易与经济，大宗工业品出现较大跌幅，铜和油价跌幅均超过7%。春节开市之后，对标亚太市场来看，A股短期大概率出现一定程度补跌。短期情绪的拐点大概率需要结合新增确诊病例和新增疑似病例的拐点共同确认，此外，还可以结合一些外部事件判断，如解除封城、解除PHEIC状态等，根据钟南山等多位院士表示，疫情拐点将出现在元宵节前后。

　　一季度经济预期下修，后续关注开工之后经济的变化情况。从最新公布的1月PMI数据来看，1月PMI小幅回落至50%，仍在荣枯线上方，但由于PMI仅反映20号之前的情况，因此尚未计入疫情的影响。疫情爆发减少经济活动，企业开工、消费活动、服务业如交运、餐饮旅游等均受影响，根据方正宏观组的测算，疫情对中国经济冲击大概率集中在今年一季度，冲击幅度在0.5%-1%左右。目前，由于疫情防控的原因，多省市复工时间不得早于2月9日24时，后续需要关注开工之后经济数据的变化。但从中长期来看，随着疫情防控的不断增强、居民卫生意识的陡增以及天气转暖，疫情结束是时间问题，疫情影响短期经济增速，不影响长期经济走势。

　　对比非典时期情形，短期可关注前期强势行业以及防疫相关行业。非典疫情对经济的影响仅限于爆发最为猛烈的2003年二季度。其中，社交、出行等活动减弱，可续消费增速回落明显，食品饮料、药品、日用品等受影响较小；生产放缓在于需求下降、交运物流限制以及厂商生产意愿低迷，重工业受到影响更加明显，轻工业增速回落相对较小。我们将非典疫情分为三个时期，分别是潜伏扩散期（2002年11月至2003年4月中旬）、爆发加速期（2003年4月中旬至2003年5月中旬）和衰退消散期（2003年5月中旬至2003年6月中旬），目前类比于非典情爆发加速期，该时期中前期强势行业如汽车、银行、非银、钢铁和疫情防疫相关行业如医药、机械较为抗跌。

　　1.2 调整中布局成长

　　今年以来结构性行情特征明显，成长占优，核心逻辑在于5G引领的产业周期。今年以来结构性行情特征较为明显，其中成长一枝独秀，年初至今上涨5.6%，同期金融、周期以及消费均不同程度下跌。实际上，成长占优的背景是5G引领的产业周期逐步启动，带动硬件以及应用开启景气周期，标志性事件是2019年6月5G牌照的发放，2019年8月贸易摩擦风险阶段性出清之后，成长开始崭露头角，并自12月开始逐步强化，拉开了和其它风格指数之间的差距。从短期来看，以1月20日晚间钟南山明确疫情可以人传人为分界，疫情前后成长均占优，疫情对周期、消费逻辑构成直接挫伤，对金融的负面冲击时间较长，一定程度上会加剧部分成长的抱团效应。从行业表现来看，部分成长类行业如电子、电气设备、国防军工在疫情出现之后较为抗跌。

　　2010-2015年成长股大周期中，不乏宏观层面的扰动，但事后来看均是“黄金坑”。2010年全年是成长股的结构性行情，2009年小牛市结束后，风格开始切换，9月份成长结构性行情开启，2009年9月至2010年4月上证指数、万得全A、中小板指数分别上涨18.6%、26.2%和48%，中小板大幅跑赢，成长上涨46.5%跑赢其它风格。2010年4月份政策紧缩加码，主要集中在宏观层面，包括疾风骤雨般的地产调控，4月中旬，股指期货几乎和地产调控相同时间上市交易，加剧了市场的下跌。进入5月份之后，央行第二次提高存款准备金率，美股受欧债危机影响大幅下跌，市场迎来普跌。从市场指数来看，上证指数、万得全A、中小板指数分别下跌24.7%、23.9%和21.4%，各风格指数跌幅差异不大。该阶段调整提供了绝佳的布局成长的机会，2010年7月市场结束调整之后，在政策紧缩阶段性告一段落、苹果产业链爆发、战略新兴产业政策落地以及海外流动性再宽松（QE2）的共同催化下，成长股迎来了加速行情，2010年7月至2010年11月上证指数、万得全A、中小板指数分别上涨32.1%、38.5%和54.7%，中小板继续跑赢，成长大幅上涨61.7%。

　　2013年钱荒提供了成长股绝佳的上车机会。2013年全年是较为极致的成长股结构性行情，全年沪深300下跌7.7%但创业板大涨82.7%，2012年12月-2013年2月春节普涨结束之后，风格开始切换至成长，宏观层面流动性出现边际收紧，规范银行理财，同时地产政策步入从紧周期，但科技创新的主旋律不断强化，创新驱动不断深化，2013年2月春节之后结构性行情开启，2013年2月至5月，上证指数、万得全A、中小板指数、创业板指数分别下跌5.8%、上涨0.8%、上涨15.2%和上涨39.5%，中小创大幅跑赢，成长上涨22.1%跑赢其它风格。2013年5月起流动性紧张程度加剧，6月初shibor全线跳涨，随后央行态度明确去杠杆，6月19日国常会明确不搞大水漫灌，伴随美联储发出提前退出QE，市场对流动性不足的恐惧达到顶点，钱荒发生，市场迎来普跌。从市场指数来看，上证指数、万得全A、中小板指数、创业板指数分别下跌14.4%、15.5%、15.8%和10.9%，各风格指数跌幅差异不大。该阶段调整提供了成长股绝佳的上车机会，随着6月25日，央行发表声明向一些符合要求的金融机构提供流动性支持，钱荒迅速退潮，shibor利率回落，市场结束调整。在移动互联网生态爆发、4G商用预期、科技创新体制改革的共同催化下，成长股迎来了加速行情，2013年6月至2013年10月，上证指数、万得全A、中小板指数、创业板指数分别上涨12.7%、20.5%、22.1%和45.7%，创业板继续跑赢，成长上涨34.3%领跑各风格指数。

　　成长牛市的决定性基础来自产业周期的演进以及前序货币宽松的溢出效应，成长结束的信号要么来自政策持续收紧，要么自身出现泡沫化，阶段性的宏观层面冲击是布局机会。2010、2013以及2015年的三轮成长牛行情背后演绎的是移动互联网产业演进的三个阶段，产业周期由PC时代向智能手机时代切换。而目前则是5G生态的不断演进，这一趋势远未结束，也不会受一时疫情的影响。此外，前序货币政策的宽松也有助推作用，典型的货币宽松时期如2008年下半年-2009年上半年、2012年下半年、2014年年底，目前处于2019年以来的货币宽松阶段。成长行情结束的信号有两类，一是政策持续收紧，如2010年11月经济过热、通胀持续走高后三率齐发（汇率、利率、存准率），打压估值水平；二是自身泡沫化，如2015年6月创业板估值达到136倍，明显不合理。目前来看，政策的环境偏暖，政策的学习效应不会重蹈去年一季度的覆辙，经济的形势也不支持紧缩，估值水平较为合理，因此，只要宏观层面的扰动是不可持续的，结合后续产业周期带来的催化剂，扰动大概率是布局的良机。

　　1.3 中小创、成长业绩占优

　　中小创业绩占优，成长风格业绩相对优势仍延续。截止2020/01/31日中午12点，符合要求的上市公司2019年全年业绩预告已基本披露完毕。据统计结果看，全部上市公司2019年的整体盈利状况会有大幅好转，而从上市板角度看，其中尤以中小板和创业板的业绩最为亮眼，无论是从业绩改善幅度还是从业绩增速的绝对水平，中小创都是最佳的。更具体的，从风格角度看，成长板块业绩相对更为耀眼，改善幅度和增长水平均都是最好的。中小创和成长风格业绩明显好转的主要原因在于：其一，最重要因素在于持续向上的产业发展趋势，5G、特斯拉带动产业链相关行业景气度持续上行；其二，成长板块商誉减值对业绩的影响经过2018年底有效释放后，对2019年的影响将明显减弱，但根据部分公司尤其是部分传媒公司业绩解释公告显示，商誉减值对业绩的影响尚存一定幅度的下拉效应。若考虑到全部上市公司，我们预计2019年中小板和创业板的业绩增速分别在50%和160%左右，而2020年中小板和创业板业绩仍大概率会相对主板更占优，预计增速有望达到15%和20%左右。

　　5G产业长期向上发展趋势确立，有望护航2020年成长风格的业绩相对优势持续。2019年业绩预告和前三季度正式报告显示，成长风格的业绩相对优势贯穿全年，成为了2019年成长风格演绎冠绝全行业最不可或缺的保障。事实上，我们曾在《抱团取暖》系列报告中提出过，对任何板块而言欲出现持续的投资机会，那么持续的业绩相对优势必不可少，这是最重要的基本面基础。那2020年成长风格是否还能如一继续保持业绩的相对优势呢？

　　根据对2010-2015年的那轮大成长机会的三个阶段分析（详情见1月20日外发报告《成长牛行情会持续多久》），我们判断2020年成长风格的业绩相对优势能继续保持的概率极大，甚至可能在今后的2-3年时间里，成长风格业绩都将取得不错的表现。2010、2013、2015年三阶段的成长牛行情背后是沿着产业基础设施建设（七大战略新兴产业）→核心硬件（智能手机）→软件应用及内容（手游、视频）→全行业扩散（互联网+）的4G产业发展路径的逻辑来演绎的。对应到目前5G的发展进展相比较，5G发展历程还处在非常前端的位置。以产业基础设施建设为例，5G基站是产业发展必不可少的硬件保障，假设按照与2017年底4G覆盖区域相同的广度来换算5G基站需求量的话，需要建成1500万至2000万座5G基站，然而截止到2019年底，全国5G基站建设仅仅才刚超过13万座，相对庞大的基站需求量，距离产业基础设施建设相对完善的程度还远不够，在基础设施相对不足的情况下5G未来应用推广扩散还言之尚早，但有一点不可否认的是未来5G发展将在很大程度上改变我们的生活方式，影响程度恐怕远高于4G。但从目前的发展进度来看，5G产业发展才刚刚起步，未来还将经历一段漫长的建设发展时期，仅从短期来看，这将是2020年成长风格业绩的最重要保障。

　　不利因素弱化，友好政策环境加力成长风格业绩优势。除了5G产业发展的长期向上趋势外，经过2018、2019年上市公司商誉减值的两度消化，2020年商誉减值的影响将进一步弱化。2019年下半年施行的并购重组再融资新规政策松绑会对成长类公司业绩形成积极贡献，并且这种贡献将会在2020年年中以后显现出来（详见2019/11/10外发报告《重组及再融资松绑对利润提振何时显现》）。另外，特斯拉在中国上演的火爆浪潮也将为产业链相关行业带来需求等。综合来看，这些因素都将对2020年成长风格业绩形成强力支撑。

　　1.4 逆周期政策将陆续加力

　　疫情发生后，逆周期调节政策将陆续加力，稳预期、保增长。自2019年9月本轮稳增长政策加码以来，经济预期改善，经济逐步企稳，PMI连续三个月处于扩展区间。在此背景下，2020年1月专项债发行量超7000亿，远超去年同期1545亿的水平。2020年作为全面小康社会的决胜之年及十三五的收官之年，逆周期调节的决心明确。本次疫情爆发对经济复苏进程形成扰动，预计逆周期调节政策将提前并加码，对冲疫情对经济活动产生的负向影响，稳定市场预期，以更加强有力的手段稳定经济增长。

　　货币政策先行，财政及产业政策相配合。2月1日，央行、财政部、银保监会、证监会、外汇局五部委联合发布《关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知》，重点是加大货币信贷支持力度，保持流动性合理充裕。同日，央行副行长潘功胜在接受采访时表示，金融市场开市后，央行将提供充足的流动性，加大逆周期调节强度，保持金融市场流动性合理充裕，维护货币市场利率平稳运行。特别是考虑到疫情特殊时期和延期开市的双重影响，央行将通过公开市场操作、常备借贷便利、再贷款、再贴现等多种货币政策工具向市场提供流动性。考虑到宽松的货币政策对于稳定金融市场及恢复实体经济的重要意义，预计本轮逆周期调节加码将是货币政策先行，降息及定向降准等货币工具可期。财政方面，为应对疫情的负面影响，逆周期调节政策可能考虑上调赤字率至3%，同时加大受疫情影响严重的部门减税力度，进一步降低社保缴费率，降低企业负担。产业方面，加大对受疫情影响明显的行业扶持力度，提供税收优惠及财政补贴等。同时利用对5G、新能源及新能源汽车、人工智能、大数据、物联网等科技创新产业的扶持稳定经济增长。

　　疫情扩散拐点确认后，市场将逐步企稳。参考2003年SARS对市场的影响，疫情短期内会对市场情绪和短期经济形成重大影响和扰动，但随着疫情的控制，对风险偏好和经济的影响也将随之消散，SARS疫情期间市场也并未大幅下跌，2003年的大幅下跌出现在疫情结束后，核心原因在于货币政策的收紧。而2020年疫情的出现将促使逆周期调节的提前加力，货币政策预计将率先发力，政策的逐步加码将有助于冲击结束后市场企稳。

　　1.5 大类资产配置：股市先抑后扬，债市看好，商品普跌

　　大类资产方面：目前的基础背景： 1）经济增长方面，预计疫情集中影响一季度经济约0.5-1个百分点，开工延后，需关注开工后的经济数据变化；2）流动性方面，各项利率处于低位，十年期国债收益率破3，在疫情的严峻形势下，货币政策有望再度加码；3）风险偏好整体受到打压，春节期间全球权益市场均出现不同程度下跌，后续关注疫情的拐点以及逆周期政策加力的情况，有助于预期的稳定。债市方面，由于疫情导致经济预期出现较大变化以及预期货币政策有所加码，避险需求增加，短期债市看好；商品普遍下跌，工业金属、原油首当其冲，疫情对中国在经济甚至全球经济带来负面冲击，不排除中断全球经济复苏的可能，贵金属因避险属性出现上涨。

　　股票市场风格层面，我们主要从两个视角来划分风格，一是市场规模角度，分为大盘和中小盘；二是行业属性角度，分为投资品、消费品及服务类。从疫情的演绎来看，短期恐慌情绪的拐点，需要结合新增确诊病例和新增疑似病例的拐点共同确认，先前钟南山院士在接受采访时表示元宵节前后可能会看到疫情的一个拐点，后续重点关注逆周期对冲政策的出台。股票市场演绎的逻辑短期在于经济预期变化以及市场风险偏好，而随着逆周期政策不断发力，稳定经济预期，市场有望重新上扬，配置上坚定看好成长，成长的核心逻辑在于产业周期，目前是5G引领，从2010-2015年成长占优的背景来看，宏观层面的扰动是布局机会，综合来看2月可关注互联网传媒、医药生物、银行等行业。

　　2 2月行业配置：首选传媒（互联网传媒）、医药生物、银行

　　行业配置的主要思路：积极配置低估值品种如银行业，疫情防治密切相关的医药生物、机械设备，以及景气度持续上行的互联网传媒，全年坚定看好成长风格。经济增长层面，由于新冠疫情集中爆发导致消费活动大幅收缩，企业新开工也将推迟减缓，短期内预计将影响一季度经济增长约0.5-1个百分点，但不影响中长期经济趋势；流动性层面，市场利率持续下行，各项利率处于低位，10年期国债收益率破3%，在疫情对经济影响严峻形势下，货币政策有望再度加码；风险偏好层面，一方面春节期间全球权益市场指数几乎都出现了不同程度的下跌，另一方面新冠疫情正面临加速爆发的防治攻坚期，市场情绪短期内将整体受打压，后续关注疫情的拐点以及政策应对。短期内市场演绎的逻辑在于经济预期变化以及市场风险偏好的变化，后续随着疫情防治效果显现以及逆周期政策不断发力稳定经济预期的情况下，市场有望重新上扬，配置上坚定看好成长，成长的核心逻辑在于产业发展大趋势的持续向上，目前是5G引领，从2010-2015年成长占优的背景来看，宏观层面的扰动提供了良好的布局机会，此外低估值品种如银行业，与疫情防治密切相关如医药生物、机械设备等行业也值得关注。综合来看，2月份优选互联网传媒、医药生物和银行三个行业。

　　传媒（互联网）

　　标的：三七互娱、完美世界、吉比特、芒果超媒、顺网科技、新媒股份等

　　支撑因素之一：业绩增速反转，大规模商誉减值风险弱化。2019年前3季度传媒行业归母净利增速-19.3%，较上半年降幅进一步收窄，从目前已披露业绩预告的样本来看，全年业绩较前三季度大幅提升的概率较大。2018年传媒板块计提大规模商誉减值后，预计2019年商誉减值对业绩的拖累将明显收窄。

　　支撑因素之二：估值处于TMT行业中的相对低位。目前传媒行业的PE估值为42.5倍，处于2010年以来估值的约44.6%分位水平上，与电子、计算机以及热门细分领域相比，整体行业估值在TMT领域中处于相对低位，较为合理。

　　支撑因素之三：云游戏有望爆发，春节期间休闲游戏备受青睐。12月以来，各大厂商的新游戏密集发布，表现可圈可点，IOS畅销榜中12月新游占据四席。随着2020年5G商用进程加快，云游戏概念有望迎来爆发。春节期间受疫情影响，休闲游戏类应用排名上升最快。

　　医药生物

　　标的：恒瑞医药、丽珠集团、迈瑞医疗、乐普医疗、鱼跃医疗、华润三九、益丰药房等。

　　支撑因素之一：细分领域业绩确定性较强。医药生物行业2019 年前三季度累计归母净利润增速2.5%，相较于上半年的2.6%小幅滑落0.1个百分点，总体业绩保持平稳。化学制药、生物制品、医疗器械龙头三季报业绩仍能延续高增长，创新药产业链维持高景气。

　　支撑因素之二：整体估值合理，疫情一定程度上提升估值。目前医药生物行业整体估值38.1倍，分别位于近5年、近10年估值的48%、54%左右分位，短期疫情以及中长期居民卫生意识的提高有助于提升估值水平。

　　支撑因素之三：机构配置力度有望加大。医药生物在今年四季度基金持仓中占比为11.54%，较三季度下降1.16个百分点，目前仓位离历史最高持仓18%仍有空间，疫情影响下持仓有望提升。

　　银行

　　标的：工商银行、建设银行、平安银行、招商银行、兴业银行、浦发银行、宁波银行等。

　　支撑因素之一：盈利能力持续改善中，4季度有望继续加速释放。今年初开始，银行业盈利能力就在发生持续边际改善，去年4季度单季度归母增速触底仅为0.1%，今年前三季度单季度增速分别为6.2%、7.2%、7.9%，持续边际改善趋势显著。此外，今年9月财政部发文要求银行不得通过准备金隐藏或调节利润，此举有望刺激银行业利润被充分释放，今年4季度在去年低基数的基础上，有望迎来业绩增速继续改善。

　　支撑因素之二：估值仅0.78倍PB，处于2010年来的估值低位。截止1月23日，银行业整体PB水平仅0.78倍，目前处于2010年来的绝对估值低位，仅在3%的分位水平上，具备较强安全边际。

　　支撑因素之三：商业银行整体资产质量稳健，净息差仍在上行通道中。最新公布的商业银行三季报显示，商业银行的净息差仍在上行通道的大趋势中，尤其是股份制银行、民营银行、地方城商行、农商行的净息差改善比较明显。此外，资产质量方面，最新3季报显示，大行的不良贷款率仍在继续下降。