华泰策略:杠杆资金回稳 加大配置“可攻可守”银行股

　　【华泰策略】维持市场震荡判断——信号与噪声系列之九十六

　　华泰策略岩究

　　原创 曾岩 张馨元 

　　导读

　　外围市场、汇率和跨境资金并非当前A股市场的核心影响因素，当前A股仍是国内企业盈利主导，我们预期三季报净利润增速下滑幅度比中报增大，其中主板下滑幅度更明显，这决定了短期市场难有反转或显著反弹。但从当前A股无增长价值占比处于历史高位和近期产业资本的净增持动向来看，我们认为A股下行空间有限，维持短期震荡判断，行业配置继续推荐加大银行板块的配置，关注地产板块。

　　摘要

　　A股仍是国内企业盈利主导，海外和汇率并非主导因素

　　我们认为在海外风险市场波动较大的背景下，中国货币政策的相对独立性和A股市场的相对独立性，使得外围市场、汇率和跨境资金并非当前A股市场的核心影响因素。当前A股仍是国内企业盈利主导，我们预期三季报净利润增速（TTM）下滑幅度比中报增大，其中主板下滑幅度更明显，我们认为这决定了短期市场难有反转或显著反弹。但从当前A股无增长价值占比处于历史高位（详见前期报告《指数隐含的下行空间有限》）和近期产业资本的净增持动向来看，我们认为A股下行空间有限，维持短期震荡判断，行业配置继续推荐银行板块。

　　基本面：Q3归母净利增速（TTM）下滑幅度相比中报增大，主要受主板拖累

　　截至周六，3504家上市公司样本库的披露率约51.7%，有一定代表性，其整体归母净利增速（TTM）从Q1至Q3分别为19.31%→16.97%→12.42%，三季报下滑幅度明显增加。其中，主板、中小板、创业板的披露率分别为41.9%、69.1%、54.8%，主板业绩增速下滑更明显：Q1至Q3为17.37%→17.33%→12.42%；中小创的业绩增速下滑幅度相比中报有所减缓，中小板：23.81%→14.03%→11.97%，创业板：44.24%→19.65%→13.77%。分行业来看，电力公用、非银、交运、家电业绩增速回落幅度较大；纺织服装、机械、农林牧渔、军工、通信、电子、银行等取得正增长。

　　宏观流动性：银行间市场流动性充裕，但当前盈利主导的股市难以显著受益

　　内部：银行间市场流动性充裕，且期限利差稳中走扩，对股票市场估值友好，但3A以下的信用利差没有明显改善，票贴利率与贷款利率之间的方向背离反映银行风险偏好仍较低、信用传导机制仍不通畅，对下行阶段的企业盈利不友好。当前股票市场是盈利主导，而非流动性，所以我们认为虽然银行间市场流动性充裕，但股市难以显著受益。外部：本周人民币汇率再度冲高，央行表示“有基础、有能力、有信心稳定人民币汇率”，一方面我们认为央行有能力稳定汇率，另一方面，我们认为汇率也并非A股走势的核心影响因素。

　　市场资金面：杠杆资金回稳，后续重点观察产业资本动向

　　在一系列稳定措施之后，我们认为股权质押风险有缓解、市场风险偏好有改善：本周两融交易额的小幅回暖能够侧面反映。后续市场资金面我们更关注产业资本：首先，产业资本的交易目的、周期与其他资金—机构资金、散户资金、跨境资金、杠杆资金的差异较大，特别是其对资产价值的判断方法与其他资金不同，无论是自身回购还是对产业链上其他公司的增持，或能一定程度反映实业视角的类似重置成本的估值底部；第二，在市场的历史底部也确实出现过产业资本持续净增持的情况。近期回购和产业链增持的个例仍在增加，近一周整体产业资本数据也呈净增持，后续继续观察。

　　行业配置：加大银行配置+关注市场表现与基本面背离的地产

　　建议继续加大“进可攻退可守”的银行板块配置。“退可守”：估值视角当前银行指数PB（LF）估值0.95倍，具有防御性；“进可攻”：未来整体A股的持续企稳有赖于宏观流动性的显著改善、社融增速的持续回暖，银行和非银作为流动性中介商将受益于此，但结构上预计宏观流动性的显著增量更主要来自于信贷，从而银行指数的相对收益或好于非银指数。另外，关注估值处于历史底部，基本面与市场表现显著背离的地产板块。主题投资关注自主可控主题：网络安全、北斗、半导体设备、5G设备。

　　风险提示：宏观经济大幅下行风险；中美贸易冲突再度升级；市场继续下挫引发股权质押平仓风险等。

　　正文

　　风险提示：宏观经济大幅下行风险；中美贸易冲突再度升级；市场继续下挫引发股权质押平仓风险等。

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