中南建设野望：冒险对外担保超600亿要3年增长14倍？

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　　中南建设野望：负债率192% 冒险对外担保超600亿却要3年增长14倍？

　　来源：时间财经 

　　原创： 陈世爱 

　　明星职业经理如何玩转“高周转”。

　　8月16日，江苏中南建设集团股份有限公司（下称 中南建设）发布了为两家项目公司提供担保的报告，其中徐州的一家公司净资产-0.38万元，营业收入0；另一家宁波公司净资产4499万元，但净利润为-319.49万元。提供本次担保后，中南建设及控股子公司对外担保总金额为618.8亿元，占公司最近一期经审计归属上市公司股东权益的355.68%。目前暂无逾期担保额。

　　中南建设成立于1988年，注册地江苏省海门市，目前总部搬至上海。2009年重组大连金牛，在深交所借壳上市，截至8月26日公司市值283.1亿元，半年业绩快报显示公司总资产为2680亿元。主营业务以房地产开发为主，建筑施工为辅，形成了“悦”“集”“府”等系列品牌。公司近年发展迅猛，2016-2018年公司销售金额复合增速高达70.8%。2018年销售额首次突破千亿，在克而瑞《2018年中国房地产企业销售TOP200排行榜》排名18。

　　公司最受瞩目的属于此前公布的2019年股权激励计划。该激励对公司的业绩要求为2019-2021年公司的归母净利润，较2017年的增长率分别不低于560%、1060%、1408%。3年11倍的发展目标让部分研报纷纷看好，但不容忽视的是，公司存在负债高、受限资产攀升、短期偿债压力大等情况。

　　时间财经以投资人身份致电上市公司证券部门，对方回应称，被担保公司净资产为负或营收为0，可能是因为项目还在拿地阶段，或房屋已销售但未交付回款的阶段。对于公司频繁对外担保，是因为公司目前净资产较少，不少担保金额超过规定公告的数额，由此相关担保公告较多。

　　业内人士对时间财经表示，地产集团通常会给予区域公司一些资金支持，但现在融资环境趋紧，隐患会相对大一些。

　　净负债191.5%

　　陈凯是地产界的明星职业选手，当过华润分公司老总、龙湖执董、复星地产总裁和阳光城总裁。据民生证券研报显示，在阳光城期间，陈凯通过“高周转+低成本”等策略，让阳光城3年规模提升10倍，销售额从20亿元飞升到200亿元，将阳光城从一个三线房企带入中型房企行列。

　　从阳光城出走后，陈凯2015年成立了自己的“菩悦资本”，和中南合作成立了“中南菩悦”。2017年加入中南建设，成为中南置地董事长，上述员工激励计划昭示着，“3年10倍”的风格在中南建设重演。

　　陈凯曾公开表示，“价格、成本、规模、周转，只有周转是真正的管理核心。”在高周转快速扩大规模的同时，公司本来不低的周转率，进一步提升。

　　中南建设的净负债率一直处于高位，2014年来未低于160%的水平，2016年至2017年期间，公司加杠杆拿地进一步提升了资产负债率水平，到2018年底，中南建设净负债率191.5%，较2017年已下降41.7个百分点，但仍然处于高位。据中国网地产统计，2018年总营收过百亿的上市房企，中南建设净负债率排名第5名。

　　值得注意的是，2018年公司负债额并未降低。2018年末，公司负债总额为2161.01亿元，较2017年末增长36.01%，其中有息负债总额达到579.4亿元，同比增长9.4%。

　　公司净负债的降低，主要是因为净资产额的提升。东方金诚国际信用评估公司6月份发的评估报告称，2018年末，中南建设资产总额较2017年末增长33.24%，主要存货中开发成本大幅增加所致。同期公司存货账面价值为1350.03亿元，较2017年末增长21.64%，存货中开发成本占比达到88.11%。

　　该评估报告称，公司存货未计提跌价准备，存货中用于抵押借款的账面价值为573.63亿元，占比42.49%；存货周转次数为0.26，同比小幅下降0.02次。随着地产调控的深入，公司存货可能存在一定的跌价风险。

　　在融资环境监管趋严的环境下，地产公司的短债偿还能力备受关注。截至2019年3月末，公司货币资金期末余额204.17亿元，其中未受限货币资金期末余额133.11亿元，短期有息债务180.13亿元，公司账面货币资金不能完全覆盖短期有息债务。

　　更重要的是，中南建设的流动比率和速动比率下滑。速动比率是衡量短期偿债能力的常用指标，一般而言，速动比率的黄金点是1，表明每1元流动负债就有1元易于变现的流动资产来抵偿，短期偿债能力有可靠的保证。如速动比率过低，企业的短期偿债风险较大，过高则表明公司资金闲置过多。

　　但是据乐居财经制作的《2018中国上市房企速动比率排行榜TOP100》显示，TOP100上市房企2018年平均速动比率为0.6258，速动比率在1以上的房企仅有4家。

　　2018年末，中南建设速动比率为43.91%，较2017年末下降1.87个百分点。流动比率为121%，较2017年末下降18.98个百分点。

　　实际上，中南建设为了高速发展，还加大了合作开发，拿地的力度。在今年上半年新获的27个项目中，15个项目均采取合作开发的形式。

　　项目合作一方面能让企业减少资金压力，实现轻资产运营，但是另一方面，可能企业可能由此隐藏了部分债务情况。国泰君安证券研报表示，部分房企为了美化报表，将负债资金以股权的方式计入子公司，同时在合约中明确回购条款，约定在一定时期后以更高的价格回购。这部分股权赋予企业强制性的支出义务，实质上形成了公司的债务，却以股权的方式计入报表，降低了企业的负债率。这一操作手法，业内普遍成为“明股实债”。

　　少数股东权益/所有者权益与少数股东损益/净利润之差能够对“明股实债”进行粗略衡量，该指标值越大代表房企可能存在更多的“明股实债”。中南建设在表中居于前列。

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　　除了要考虑偿还债务，公司在建和拟建项目还需要大量的投入。上述评级报告数据显示，截至2019年3月末，公司并表主要拟建项目41个，以住宅为主，合计总规划建筑面积672.37万平方米。公司在建项目预计总投资约4542.62亿元，截至2019年3月末已累计投入3471.17亿元，尚需投入1071.45亿元。

　　值得注意的是，这些需要大量的投入的项目，部分位于三四线城市。截至2019年3月末，公司并表的在建项目共计246个，主要集中在江苏、山东及浙江等18个省及直辖市，包括南通市、常熟市、镇江市、南京市、青岛市、成都市和嘉兴市等城市，仍以江苏省内南通市、常熟市、镇江市、盐城市和太仓市等三四线城市为主。

　　截至2019年3月末，公司房地产项目已覆盖全国74个城市，未售项目仍主要布局在二线及三四线城市，占比分别为40.82%和57.96%。

　　易居研究院研究总监严跃进公开表示，这两年中南建设持续进入三四线城市，投资力度大，在这些城市房价上涨时，容易给公司创造较好的营收等业绩。但随着三四线城市后续市场降温，公司负债数据过大，企业会有很多压力，比如各类融资方面可能受到阻碍。

　　在土地布局上，截至2018年末，公司土储面积主要分布在二线及三四线城市，其中南京、杭州、苏州和宁波等二线城市占比40.82%、其他均为三四线城市。在2018年新增土地中，三四线城市拿地占比约为66%。

　　此外值得一提的是，公司受限资产不少。截至2018年末，公司受限资产共计712.14亿元，其中用于抵质押借款的货币资金71.06亿元、固定资产26.16亿元，存货573.63亿元，受限资产占总资产比重为30.21%，占净资产363.47%。公司受限资产占比较高，对资产流动性和再融资能力形成不利影响。（北京时间财经 陈世爱）

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责任编辑：陈志杰