惠誉：首予睿见教育(06068.HK)“BB-”长期发行人评级，展望“稳定”|现金流_新浪财经

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原标题：惠誉：首予睿见教育(06068.HK)“BB-”长期发行人评级，展望“稳定” 来源：久期财经

久期财经讯，12月8日，惠誉首次授予睿见教育国际控股有限公司(Wisdom Education International Holdings Company Limited，简称“睿见教育”，06068.HK)“BB-”的长期发行人违约评级(IDR)和高级无抵押评级，IDR展望“稳定”。

睿见教育的评级反映了其作为领先的私立教育公司的稳固地位。该公司稳定且经常性的现金流和良好的增长前景支撑了评级，但它们受到了公司有限的经营规模和地域集中的限制。

关键评级驱动

高度现金流可见性:高收入和现金流可见性、有限的价格敏感性和高转换成本支撑着睿见教育强大的业务形象。学费是提前收取的，即使在疫情期间，现金流也是稳定的，因为收取的学费退款很少。其成熟的学校已经运营了五年多，入学率一直很高，提供了稳定的现金流。

睿见教育计划在未来四年将学生人数容量增加50%以上，到2020年9月，现有学校还有10%的未使用容量，这将推动收入增长。

强劲的盈利能力:提高学费的能力和良好的成本控制使睿见教育的EBITDA利润率高达40%左右。惠誉预计，在更大的规模经济和新学校数量增加的推动下，盈利能力将温和上升。然而，由于监管改革，该公司在获得地方政府批准提高学费和辅助服务费方面面临潜在挑战。

稳定杠杆:由于建设新学校所需的大量资本支出，睿见教育的杠杆率在过去几年有所上升，FFO调整后的净杠杆率从2017财年的1.5倍升至2020年8月的财年(2020财年)的2.6倍。评级上行空间有限，但惠誉预计，由于新学校增加带来的现金流改善，资本支出项目减少，以及监管限制导致的大规模收购的减少，未来几年，杠杆率将保持在3.0倍的负敏感度范围内。

自由现金流一直为负，但惠誉预计未来几年流出量将缩小。该公司能够获得非债务融资，也有助于它在投资促进增长的同时保持合理的资本结构。

多元化程度有限，公司规模较小：睿见教育的评级受到其规模较小的制约，在2020财年，其EBITDA约为1.2亿美元，多元化程度有限。该公司100%的收入来自中小学。尽管近年来其他地区的学校有所增加，但其在东莞的两所旗舰学校占2019财年收入的65.6%。该公司计划在获得相关监管部门批准后，进军高等教育领域，这可能会提高公司的多元化程度，但需要大量的前期投资。

疫情的影响：由于疫情的爆发，中国的K-12学校大多在2月至5月停课。睿见教育自2020年5月开始重新开学。由于停摆期间提供了在线学习，学费收入没有变化。由于学校关闭，学校退还了一小部分寄宿费。由于辅助服务的下降(抵消了学费收入和学生入学率的增长)，2020财年收入增长了6.6%。

教育行业驱动力正增长：在家庭收入不断增加和对教育质量的更高重视的推动下，私立教育行业保持稳定和显著增长。Frost and Sullivan的一份报告称，该行业未来五年的复合年增长率为12%。该行业高度分散，但由于严格的监管监督、冗长的监管审批流程、庞大的资本要求以及建立品牌认知度所需的成功运营记录，进入门槛很高。

稳定的运营记录：睿见教育是中国最大的私立K-12教育公司，截至2020年9月，拥有超过70000名学生。东莞光明学校是智慧历史最悠久、规模最大的学校，强大的品牌认知度使其在过去几年里一直在接近满员或满员办学。惠誉认为，该公司的声誉和公认的教育质量将有助于其建立新校区，特别是在广东省附近的旗舰学校。

监管不确定性：中国的私立教育部门受到高度监管，并受到严格的监管审查。惠誉预计，目前的法规对睿见教育现有学校运营的影响在短期内是可控的，尽管不断变化的框架和有关法规解释和实施的不确定性存在风险。

评级推导摘要

睿见教育的EBITDA利润率规模略高于中国私立学校运营商博实乐教育控股有限公司(Bright Scholar Education Holdings Limited，简称“博实乐教育”，BEDU.US，BB-/稳定)。就学校位置和教育形式而言，睿见教育不如博实乐教育多样化，但其收入可见度更高，现金流产生更稳定。

与博实乐教育相比，睿见教育的财务状况较弱，自由现金流为负且杠杆率较高。这主要是由于睿见教育建立自己的学校模式而不是与博实乐教育的轻资产模式相同。然而，睿见教育的EBITDA利润率要高得多。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

- 受新增学校和学费上涨的推动，2021财年收入实现两位数增长

- 2021-2023财年EBITDA利润率为40%-42%

- 2021-2023财年的资本支出为每年9亿至10亿元人民币

- 派息率为40%

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的主要因素包括：

-在睿见教育实现大幅扩大经营规模同时将FFO调整后的净杠杆率维持在2倍以下之前，惠誉预计不会在中期内采取正面评级行动

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的主要因素包括：

-由于经营业绩恶化或自由现金流持续为负，FFO调整后的净杠杆率维持在3.0倍以上(2020财年为2.6倍)