创梦天地(01119)下半年前景将会改善

原标题：创梦天地(01119)下半年前景将会改善 来源：招商证券(香港)

20年上半年收入/经调整净利润分别低于我们预期4%/32%

下半年收入增速和利润率都将进一步提升

维持买入评级；目标价维持5.4港元不变

基于新游戏上线，预计下半年游戏收入增速将提升

20年上半年，创梦天地的总收入同比加速增长+11%(19年下半年为+5%)至16亿元人民币，低于我们预期4%，主要源于各项业务的表现均低于预期。游戏收入上半年同比加速增长+10%(19年下半年为+4%)至14亿元人民币，主要归功于：1)旗舰游戏梦幻花园和梦幻家园的内容更新激活了老用户，并帮助游戏刷新了收入记录；2)头部游戏如全民冠军足球及决战玛法的表现稳定；以及3)在疫情下，月活跃用户数和付费用户数的增长较为受益。7月份，创梦天地推出了一款自研即时战略游戏全球行动。该游戏上线后首日便在iOS免费榜上录得了第一的成绩，随后也录得了30-40万的日活跃用户。但是鉴于其玩法相对小众，我们认为该游戏需要运营更长的时间以发掘可观的收入贡献。在游戏储备中，我们认为荣耀和小动物之星将为公司下半年的重点游戏，并将带来额外的收入贡献。目前，鉴于主要游戏的稳健表现，暑假旺季的有利因素，以及19年下半年的低基数效应，我们预计公司下半年游戏收入将同比增长至17%，较上半年有所提速。

广告收入增长强劲，而线下店也找到更好的经济模型

信息服务收入同比加速增长+25%(19年下半年为+14%)达到2亿元人民币，而增长提升一方面是因为月活跃用户数的加速增长(20年上半年为+9%；19年下半年为+2%)，另一方面因为向广告商收取的费用上涨。我们认为随着疫情后更多的广告主会把营销预算从线下转到线上，创梦天地作为坐拥1.42亿用户的公司将会长期从中受益。展望未来，我们预计公司20年下半年的信息服务收入将录得32%的同比增长。其他业务上半年收入同比下滑62%(19年下半年为-2%)达到356万元人民币，主要因为疫情下人们的出行受到了阻碍，并直接影响到了线下店的收入。然而，随着疫情影响逐步消退，5月起线下店人流量也已经恢复到疫情前的水平。凭借成功的业态升级，公司将会把业务战略重心放在拓展深圳和广州面积较小的自营店上。目前，部分线下店已经能获得了30%-40%的净利润率。展望下半年，基于2-3家直营店开店的预期，我们预计其他收入将同比增长50%。

维持买入评级；目标价维持5.4港元不变

毛利率同比下降4.2个百分点至43.0%，主要因为净额法确认收入的魔力宝贝(高毛利率)同比表现有大幅下滑。而经营利润率同比下滑2.6个百分点至15.2%，主要是源于：1)买量成本在二季度的飙升导致营销费用率同比上升2.9个百分点至12.1%；以及2)公司持续提升游戏自研能力，导致研发费用率同比上升0.4个百分点至7.1%。展望下半年，我们认为利润率将进一步改善，主要源于：1)全球行动的增量收入贡献(高毛利率)；以及2)营销费用率趋于稳定。上半年，经调整净利润达到2.04亿元人民币，低于我们预期32%，主要源于营销费用以及融资成本高于预期。长期来看，我们将创梦天地20/21/22财年的预测收入调整-1.5%/-2.6%/-3.5%，而将同期预测经调整净利润调整-19.5%/-14.4%/-7.6%，以反映：1)对游戏业务更为保守的看法；以及2)营销费用率和研发费用率的提升。我们维持买入评级，目标价维持5.4港元不变，基于：1)下调了21财年的预测经调整净利润；2)将估值区间调整至21财年；以及3)汇率变动。我们的目标价对应11倍的21财年预测市盈率。

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