华润啤酒(00291)半年报点评：Q2销售快速恢复，高端化投入加快

原标题：华润啤酒(00291)半年报点评：Q2销售快速恢复，高端化投入加快 来源：国盛证券

尽管受疫情影响，Q2销售实现快速恢复。虽然华润啤酒Q1受疫情影响较大，其中1-2月收入、EBIT同比下降26%/42%，但Q2销售快速复苏、且同比增长较好。上半年销量达603.9万千升、同比下降5.3%，实现收入174.08亿元、同比下降7.5%，EBIT同比增长6%至27.9亿元，大幅好转。归母净利润20.8亿元，同比增长11.1%。

次高档酒及以上表现亮眼。上半年中档及以上(6元及以上)产品销量同比下降6.2%，但次高档及以上产品(8元及以上)销量同比增长2.9%，预计其中Super X和喜力贡献较大。上半年吨酒价2882元，同比下滑2.4%，主要原因是1)由于疫情影响现饮渠道关闭，次高档以下的中档酒(预计6-8元)销量下降；2)部分省份推行不含瓶销售、对应价格同比下降。未来随着市场恢复以及高端化的持续推进，吨价有望重回上升通道。

产能优化效果显现，盈利稳步提升。华润啤酒上半年毛利率为40.4%，同比提升2.6个pct，主要由于前期大规模产能优化和组织重塑带来成本的下降，同时区域市场结构优化、如安徽等地盈利大幅增长等也有所推动；上半年关闭2家工厂，未来关厂数量将较以往大幅减小、平均每年关闭3家左右，将更聚焦生产制造和人员效率的提升。未来高端化结构升级与内部效率提升有望持续驱动毛利率提升。上半年销售费用率为16.8%，同比提升1.4个pct；一般行政及其他费用率为10.5%，同比基本持平。

疫情不改高端化趋势，持续加大投入。尽管面对疫情冲击，华润啤酒在高端化进程中加大投入、采取多项销售措施，并且取得了较大进展；如推进大客户渠道模式建设，拓展餐饮夜场及非现饮高端渠道，通过人才引进、培训等加强高端销售队伍能力等；此外，在上海、广东等地举办诸多有力的营销活动，如喜力啤酒“太空舱”、“飞行队”、苏尔啤酒中国首家旗舰店落地上海、喜力美宜佳战略合作、深圳连办6场啤酒节、喜力星银启动S计划等。高端“4+4”产品组合实现快速增长，其中勇闯天涯Super X和喜力表现最为亮眼。同时，疫情影响下啤酒消费由瓶装转向听装，一定程度也推动高端化进程、尤其是农村县乡等低线市场高端化；现饮渠道开放后高端化趋势保持不变。公司未来将继续加大投入，决胜高端。

投资建议：我们预测公司2020-2022年归母净利润分别为21.2/33.6/40.0亿元，同比增长61.5%/58.6%/19.0%，2019-2022年CAGR为45%。考虑到公司的行业龙头地位以及和喜力战略合作“4+4”组合高端化潜力巨大，提升目标价至61港元，对应公司2021年25倍EV/EBITDA(调整后)，维持“买入”评级。

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