梦百合深度报告：攻坚求进再出发|床垫_新浪财经

本期内容提要:

　　记忆绵床垫行业龙头，利润端逐步修复可期。梦百合家居成立于2003年，主要从事记忆绵床垫、枕头及其他家居制品的研发、生产和销售，是主要的记忆绵制品生产销售厂商之一。公司2021年因内外部多重因素扰动盈利阶段性承压，22Q1公司实现毛利率29.2%，环比+0.5pct，实现净利率1.7%，环比扭亏为盈。进入2022下半年，我们认为随着海外疫情扰动、新产能爬坡、原材料运费、汇率等盈利压制因素有所缓解，公司利润端有望逐步迎来改善。

　　贸易制裁阶段性落地，美国本土产能布局有望受益。2019-2021年美国床垫行业两轮反倾销最终裁决落地，自中国、塞尔维亚、泰国等8国出口床垫被征收高额反倾销税。美国商务部数据显示，2019年制裁内8国床垫出口至美国总量超600万张/年，预计制裁后产能将向欧、美等贸易制裁外地区转移，有美本土产能布局的公司有望受益。公司目前已在美国布局美东、美西两大生产基地，西班牙基地亦可供给美国市场。公司近期定增预案拟募资12.85亿元投建美西（二期）产能及国内配套品产能等项目，美西产能扩建、爬坡将有望帮助公司对冲贸易摩擦风险并扩大外销ODM份额，国内劳动密集型配套品产能搭建亦可提升整体成本优势及供应链效率。

　　立足国内，放眼国际，致力于打造记忆绵国际品牌。公司内外销积极从ODM向OBM转型。外销方面，公司外销收入占比超过八成，2011-2021年收入CAGR达27%。22Q1对美、欧外销收入分别同比+22.6%、+1.1%，出口相对稳健。公司一方面通过全球六大基地产能建设提升ODM制造能力，另一方面通过收购美国Mor等海外零售渠道植入自主品牌，打造Mlily梦百合国际品牌。内销方面，2011-2021年公司内销收入CAGR达45%，22Q1内销收入同比-1.67%，主要由于国内疫情多点散发冲击零售及需求。对标美国成熟床垫市场，中国床垫行业仍处成长期，2013-2021年床垫行业GAGR达到9.39%，Statista预测国内床垫2021-2024年收入CAGR预计将达到10.27%；据我们测算，2021年我国床垫市场集中度CR4约20%，明显低于美国CR4约39%的水平；此外，国内床垫消费升级空间广阔，性能更佳的记忆绵床垫2020年渗透率仅10%，显著低于美国40%的水平。公司内销多渠道布局，线下门店已达千家，2022年目标开店600家，同时拓展酒店合作渠道和电商渠道，建立多元化的销售网络，分享国内床垫行业集中度提升与消费升级红利。

　　产能全球化、品牌国际化，攻坚求进再出发。公司上市以来持续布局海外产能和渠道，全球化布局领先，随着海外基地运营管理逐步走上正轨，通过持续提效降本，未来海外工厂效率仍有提升空间。内销市场空间广阔，稳步门店扩张的同时积极拓展多渠道，延伸沙发、电动床等品类，打造新增长驱动。进入2022下半年，我们认为随着压制利润的多重因素边际改善，未来盈利有望逐步迎来修复。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为3.34/4.18/5.07亿元，分别同比增长221%/25%/21%。目前股价对应2022年PE为17x，首次覆盖给予“增持”评级。

　　风险因素：原材料价格波动风险、国际贸易摩擦风险。

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