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来源：市值风云
原标题：投资人疯狂减持，实控人拼命增持，两派人马错身而过，互道一声……：“化工亚马逊”密尔克卫，从物流到贸易
风云君发现这么一家公司，2018年7月上市以来，公司战略投资者君联茂林不断减持，持股股数已从2649万股降至1108万股，持股比例也从17.37%降至6.74%。
君联茂林减持非常激进，还曾因累计减持比例达到5%时未停止交易，而收到交易所的通报批评。
2015年和2016年，君联茂林对公司初始投资金额合计1.8亿，2019年至今减持期间公司股价走势喜人，以减持期间最低价30元计算，君联茂林也已套现4.6亿。
而公司股价最高达160元，目前也有140元左右，足以可见君联茂林这笔投资收益颇丰。
（来源：最新版“市值风云”APP）
而形成鲜明对比的是，公司实控人上市以来从未减持，还不断增持，对自家公司非常看好。
公司有个好奇怪的名字，叫密尔克卫（603713.SH）。
风云君一开始一脸懵逼，不知道这名字是个地名还是个人名，只好度娘，原来公司创始人名字叫陈银河，银河的英文为MilkyWay，音译过来就叫密尔克卫。
好家伙，那我司以后上市得改成“猫儿屯”，mountain，意译自我们老板那土了吧唧的名字，音译自他那倍儿地儿道儿的伦敦郊区口音。
截至三季报，公司控股股东陈银河直接或间接持有公司38.05%的股份，慎蕾与陈银河为夫妻关系，李仁莉是他们的女儿，直接持有公司13.61%的股份，三人为公司实控人。
（来源：公司公告）
公司对员工也非常慷慨。公司共设三个员工持股平台，演智投资、演惠投资和演若投资，合计持有公司11.26%的股份；而且上市以来公司还不断通过股权激励绑定核心员工。
简直就是神仙公司――颇有我司风范。
下面我们就来盘一下这家实控人高度看好自己的公司基本面。
从物流到电商
密尔克卫是国内领先的专业化工供应链综合服务商，业务包括以货运代理、仓储和运输为核心的一站式综合物流服务，以及基于综合物流服务的化工品交易业务。
这段介绍的关键词有三个，“化工”、“供应链”以及“交易”。
供应链公司即物流公司，我们熟悉的京东物流、顺丰物流、德邦物流等承运的产品，一般均为To C的消费品品，而密尔克卫的区别就是其承运的产品为化工品，是物流行业的细分领域。
经过20多年的发展，公司的客户已涵盖包括巴斯夫集团、陶氏集团、阿克苏集团、PPG工业、佐敦集团、阿科玛集团、万华化学等全球知名的跨国化工企业，2020年前五大客户占比为33%。
（来源：新版“市值风云”APP）
交易的实质就是贸易，即公司依托传统物流服务积累的化工品线下交付能力和客户资源，匹配撮合上下游各类化工生产商及客户的采购、销售需求，为化工行业客户提供分销服务。
业务模式类似于京东自营或亚马逊，都是基于物流交付能力的电商平台，公司年报中也称要成为“化工亚马逊”，目前拥有线上交易平台“零元素”。
（来源：https：//www.0elem.com/）
2018-20年，公司营收和归母净利润分别从17.8亿和1.3亿增长至34.3亿和2.9亿，CAGR分别为39%和69%，增长非常迅速。
2021年三季度数据更加亮眼，营收和归母净利润分别达到59.5亿和3.0亿，分别同比大增149%和43%，且均超过2020年全年。
分业务来看，2019年之前公司业绩增长主要依赖综合物流板块，2020年化工品交易板块开始放量，营收达到6.9亿，是2019年的3倍多，2021年上半年达到11.5亿，是2020年全年的1.7倍。
同时，化工品交易业务毛利占比也有了很大提升，2020年达到8.7%。
可见，公司的交易业务并非花把势，下面分别对两大业务进行详细分析。
跑马圈地时代，“自建+收并购”提升市占率
化工品中80%以上是危化品，具有易燃、易爆、毒性和腐蚀性等特性，且运输量大，涉及范围广，运输方式多样化，对化工物流企业要求较高。
涉及危化品的事故中，运输是风险最大的环节，超77%的事故发生在运输环节。自2020年6月13日温岭槽罐车爆炸及黎巴嫩港口事件发生以来，我国的危化品安全管控工作一直处于高度收紧严控阶段。
随着安全环保监管要求的不断提升，化工企业对物流环节的专业化、安全性需求日益增加，将加速化工综合化工企业剥离自营物流，并分包给第三方物流服务商。
同时，行业小型、不规范的危化企业受监管及经营压力将被逐步淘汰，行业收并购加速，集中度有望快速提高。
根据中物联危化品物流分会统计数据，2019-2020年度化工物流百强企业总营收为554.35亿元，占比仅约9%，集中度较低。
2019年危化品第三方物流占化工物流比例仅约30%，与发达国家的约80%水平还有较大的差距，而且第三方物流集中度更低，排名前四的君正物流（原中化国际物流）、正本物流、密尔克卫、中外运化工物流市占率合计仅2%左右，集中度提升空间较大。
排名前四中，除密尔克卫为民营企业外，其他三家均为国企，而且密尔克卫也是唯一一家上市的公司，具备融资优势。
在这个赛道跑马圈地的时代，这无疑是最重要的优势之一。
2018年上市以来，公司通过IPO和定增的方式已经获得融资14.78亿，11月23日，公司发布可转债公告，又拟融资12.41亿，用于扩充业务规模。
（来源：市值风云根据公司公告整理）
2015年起，公司就开始其收购大业，累计收购10笔，收购对价合计4.3亿。
2018年上市以来，公司加快了其收购步伐，累计收购12笔，收购对价合计已高达15.3亿，涉及业务主要为货运代理、运输、仓储等物流业务以及化工品交易。
（来源：市值风云根据公司公告整理）
通过自建和并购，公司目前已经形成七大集群的建设，全国集群建设进一步完善。
（来源：市值风云根据公司公告整理）
中物联危化品分会数据显示，2020年下半年，危化品运输全行业平均装载率仅约为45%，危化品运输车辆一年有一半时间以上处于停滞或空驶状态，效率不高。
因此，物流行业企业业务辐射区域广是未来的发展方向，有利于实现统一调配、提高运输资源的利用率，同时也可以摊薄企业管理成本、发挥规模效应。
2015年以来，公司的管理费用率不断降低，由10.9%下降至2021年上半年的2.1%，即使剔除交易业务的营收影响，管理费用率依旧呈现下降趋势，由11.1%下降至了3.1%，已经显现出规模优势。
“化工亚马逊”
公司交易业务的看点在于：交易业务不仅可以基于化工物流基础设施实现快速增长，而且交易业务的订单还可以为物流、仓储业务带来新增量，具有一定的协同效应。
公司交易业务目前以自营为主。主要通过整合中小客户订单，再向上游大化工供应商集中采购产品并利用自身物流分销以赚取差价和服务费，因此公司不压货，存货数量较小，承担的存货跌价风险和价格波动风险就较小。
公司物流业务无存货，因此存货主要与化工品交易业务相关。
2021年起，公司化工品交易业务营收增长迅速，以跨期结算为主的存货规模也有了较大增加，由2020年的0.2亿增长为2021年上半年的0.6亿以及2021年前三季度的1.6亿，但与交易规模相比比例仍非常低。
中小客户订单量小，无法向巴斯夫等大型供应商直接购买，一般通过其各级分销商购买，公司基于多年积累的业内龙头客户资源切入分销业务，其实是对分销商生意的一种抢占。
那么这种商业模式能否跑通，主要要看是否有足够的毛利率空间。
电商平台的关键在于客户资源，只有足够的客户群体及其带来的零散需求，公司才能以一定的价格优势向大型供应商采购并分销。
目前工业品电商平台的代表为国联股份（603613.SH），产品包括涂料、卫生用品、玻璃、化肥、粮油等，2020年其网上商品交易额为170.6亿，较2019年增长了142%，增速也非常快，密尔克卫交易业务规模与其相比还较小。
对比两者交易业务的毛利率，国联股份由于涉及行业较多，周期性不明显，毛利率较稳定，在3%-6%之间。
而密尔克卫服务单一化工强周期行业，周期性波动较大，因此交易业务毛利率波动也较大，2018年和2019年密尔克卫毛利率较低，分别为4.3%和2.0%，2020大幅上升至7.4%。
公司目前也在拓展其他下游市场，目前服务领域包括新能源、新材料、智能制造、芯片半导体、日化、医药、危废领域等，有利于扩大业务规模和稳定毛利率。
不过交易业务毕竟刚起步，模式能否走通还要持续跟踪。
赚到了钱，但还要持续烧钱
公司现阶段物流、交易两手抓，但最急迫的问题还是物流业务的收并购，除了从市场融资以外，公司的盈利能力和现金流状况才是这场仗能否打赢的根本。
2016年以来，公司仓储业务毛利率有所上升、货运代理业务毛利率有所下降、运输业务毛利率较为稳定，导致综合物流业务毛利率整体趋于稳定。
2020年以来，毛利率较低的交易业务占比提升使公司整体毛利率、净利率有所下降，但利润规模不断增长，因此盈利能力基本稳定。
现金流方面，公司的收现比一直稳定在1左右，2018年上市以来，净现比也一直在1以上，且有所上升，经营性现金流量金额也稳步提升，说明公司赚到了真金白银。
但由于持续的自建和并购，公司资本开支及收并购支出也一直较大，导致各年自由现金流一直为负，2018年上市以来自由现金流已累计达-12亿。
面对这个越来越大的资金缺口，除股权融资外，公司也不断加大了借款金额，2021年三季度已达到10.5亿，较2020年底增加了6.2亿。
公司在目前化工第三方物流虽排名领先，但市占率很低，未来，这将还是一场持续耗资的比赛。
上市以来实控人从未减持过公司股票，还不断增持，可见对公司的看好。
化工第三方物流市场目前较为分散，但市场集中度提升趋势明朗，公司是排名前四中唯一上市的公司，具有融资优势，加速其收并购步伐。
化工品交易业务不仅可以基于化工物流基础设施实现快速增长，而且还能为物流、仓储业务带来新增量，具有一定的协同效应。
整体来看，密尔克卫的业务格局有一定看点，但物流业务和交易业务均有对手，胜败还未成定局。
责任编辑：陈悠然
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