科达利(002850)护城河逐步显现，内生式增长可期

原标题：科达利(002850)护城河逐步显现，内生式增长可期 来源：兴业证券

事件

公司发布2020年半年度报告：2020H1实现营业收入6.9亿元，同减41%，扣非净利润0.41亿元，同减46%。2020Q2公司实现营业收入3.9亿元，同比下降41.39%，实现归属母公司净利润0.5亿元，同比下降19.0%，实现扣非归母净利润0.4亿元，同比增长下降45.8%。

新收入准则下运输费计入营业成本，叠加产能利用率下滑影响，毛利率下滑。2020年Q2公司毛利率为20.3%，环比下滑3.0pct。根据公告公告，环比下滑的主要原因为Q2在新收入准则下运输费计入营业成本，Q2销售费率环比降低3.2%，考虑到会计准则变化，环比毛利率基本持平。而考虑2019年冲回影响后，Q2单季度毛利率同比约下滑6.6pct。我们认为毛利率下滑的主要原因系折旧影响。2019H1、2020H1折旧占总营收比例6.1%、13.0%；2019H1、2020H1毛利率分别为24.3%、21.6%；考虑到19年冲回影响后(影响约2pct)，我们测算2020H1毛利率实际降低约5pct，而折旧贡献7pct；我们认为公司控本、议价能力正逐步提升。

研发投入绝对值稳定但研发费用率提升，拉动期间费率提升。上半年期间费用率16.7%，同比提升3.4pct。研发费用0.54亿(同比+0.03亿，研发费用率+3.5pct)；管理费用率5.9%，同比+1.4pct。我们认为费用率增加的主要原因为公司收入规模减少。

投资建议：下半年下游需求回暖，公司产能利用率提升，公司固定成本有望进一步摊薄，盈利有望继续回升。我们调整了盈利预测，预计公司20-22年EPS分别为1.14元、1.75元、2.65元，对应(9月4日)P/E分别为65x、42x、28x，予以审慎增持评级。

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