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原标题：中联重科 | 点评：20H1业绩超预期，后周期龙头增长确定性高 来源：透视先进制造
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【东吴机械】陈显帆/周尔双13915521100/朱贝贝18321168715/黄瑞连
投资评级：买入（维持）
事件
公司2020年H1实现收入288亿，同比+29%，归母净利润40.2亿，同比+56%；扣非归母净利35.1亿，同比+66%。拟向全体股东每10股派发现金红利2.10元（含税）。
投资要点
1主营产品收入大幅增长，受益于行业高景气+份额提升
分行业看，工程机械板块中混凝土机、起重机（包括工程起重机和塔机）、土方机械等其他工程机械和产品分别实现收入86亿、153亿、34亿，同比增长15%、39%、34%，主营产品销量持续快速增长，主要受益于工程机械行业景气度延续+公司份额提升：
1）二季度以来，下游都处于疫情后的赶工状态；基建、房地产投资增速开始回暖；后周期产品更新高峰来临，同时环保政策对产品更新换代起到持续支撑作用，使得工程机械行业景气度延续。
2）起重机械、混凝土机械在国内市场份额持续提升，其中汽车起重机市占率继续稳步提升，履带起重机收入增长翻倍，市场份额达国内第一；塔机销售额创历史新高，保持全球第一的基础上份额仍在提升；混凝土机械中长臂架泵车、车载泵市场份额仍稳居行业第一，搅拌车轻量化产品优势凸显，市场份额提升至行业前三。
3）土方机械、高空作业平台等潜力市场快速突破。1-6月公司挖机销量达3534台，一跃提升至国产品牌第7名；高空作业平台上半年销售额同比增长超过100%，市场份额稳居行业第一梯队。
此外，农业机械收入10.6亿元，同比+15.8%，结束17年以来的下滑趋势，实现趋稳回升；金融服务收入4.2亿，同比+25.1%。
2盈利能力维持较高水平，期间费用率控制良好
综合毛利率29%，同比-0.64pct。混凝土机/起重机/其他机械和产品/农机机械的毛利率分别为27.7%/31.2%/21.7%/12.3%，分别同比+0.3pct/-0.9pct/-4.4pct/+1.9pct。其他机械和产品的毛利率下滑影响综合毛利率，我们判断主要系新产品尚处推广期和放量期，毛利率受到一定影响。
销售净利率为14.1%，同比+2.5pct。全年期间费用率为13.2%，同比-3.7pct，其中管理费用率、财务费用率、销售费用率均控制良好，分别同比-0.9pct/-2.6pct/-1.8pct。这主要有两点原因：1）公司将端对端销售模式推广到各产品线，使得人员精简，管理费用和销售费用出现明显下降；2）公司资金使用效率优化，2019年后中联一直在降低债务，再加上2020H1汇兑损益的优化，使得财务费用率同比降幅超过1pct。
3营运能力持续优化，接近上一轮周期水平
报告期内公司存货周转天数为111天，同比减少4天；应收账款周转天数169天，同比大幅减少33天，营运能力已接近上一轮周期时的水平，主要系公司保持较为严格的信用政策，收款速度提升，营运能力大幅提高。公司经营性净现金流14.8亿元，同比减少59%，主要系公司为防范经营风险，提前备货，采购付款大幅增加。
4全年景气将持续，后周期产品增长确定性高
Q2以来基建、房地产投资开始转正，疫情影响下全年基建投资不悲观；且公司混凝土和塔机产品H1产能受限，H2会出现需求延迟的情况，因此我们认为下半年销量持续性会好于去年。此外，中后端产品景气度会更加凸显，公司作为中后端产品龙头，下半年业绩仍有望实现超预期增长。
盈利预测与投资评级
混凝土机+工程起重机+塔机三大后周期品种景气持续性强，且市场份额不断集中，公司将受益于后周期品种销量高增+规模效应带来的业绩高弹性。我们预测2020-2022年实现归母净利润分别为65.3/78.6/87.9亿元，三年内业绩有望翻倍，当前股价对应PE分别为10/8.4/7.5倍，参考国内外可比上市公司，我们认为公司PE估值被低估，我们给予2020年目标估值至11倍PE，对应市值718亿，维持目标价9.1元，维持“买入”评级。
风险提示
工程机械行业景气度不及预期；新业务开展不及预期。
图1：2020年H1实现收入288亿，同比+29%
图3：盈利能力持续提升
图4：控费能力良好，研发费用提升用于开发新产品
图5：应收账款周转率高于去年同期
图6：公司提前备货，导致经营性净现金流暂时下降
中联重科三大财务预测表
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东吴机械研究团队荣誉
2019年 新财富最佳分析师 机械行业 第三名
2017年 新财富最佳分析师 机械行业 第二名
2017年 金牛奖最佳分析师 高端装备行业 第二名
2017年 卖方分析师水晶球奖 机械行业 第五名
2017年 每市组合 机械行业 年度超额收益率 第一名
2016年 新财富最佳分析师 机械行业 第四名
2016年 金牛奖最佳分析师 高端装备行业 第四名
2016年 每市组合 机械行业 年度超额收益率 第一名
陈显帆 东吴研究所副所长，董事总经理，大制造组组长，机械军工首席分析师（全行业覆盖）
机械行业2019年新财富第三名，2017年新财富第二名，2016年新财富第四名，2015年新财富第三名，2014年新财富第二名；所在团队2012-2013年获得新财富第一名。伦敦大学学院机械工程学士、金融学硕士。4年银行工作经验。2011-2015年曾任中国银河证券机械行业首席分析师。2015年加入东吴证券。
周尔双 高级分析师（锂电设备，半导体设备，光伏设备，工程机械，智能制造，电梯）
英国约克大学财务管理学士、金融学硕士，六年机械研究经验，2013年加入东吴证券。
朱贝贝 研究助理（工程机械，锂电设备，半导体设备，光伏设备，智能制造）
武汉大学学士、上海国家会计学院会计硕士。2018年加入东吴证券。
黄瑞连 研究助理（激光设备，工程机械，口腔医疗设备，半导体设备，电梯）
上海交通大学动力工程专业硕士，2018-2020年曾就职方正证券从事机械行业卖方研究，2020年加入东吴证券。
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