恒顺醋业（600305）：2019年收入增长稳健，静待改革红利释放

原标题：恒顺醋业（600305）：2019年收入增长稳健，静待改革红利释放 来源：东北证券

事件：公司公布2019年报及2020年一季报，2019年实现营业收入18.32亿，同比增长7.51%，实现净利润3.25亿，同比增长5.68%，实现扣非净利润2.54亿元，同比增长15.77%；2020Q1公司实现营业收入4.66亿元，同比增长0.35%，实现净利润0.76亿元，同比增长3.69%。

点评：收入平稳增长，料酒持续放量，高端香醋增长较快。2019年公司收入增长稳健，分产品看，2019年醋/料酒分别实现收入12.32/2.45亿元，分别同比增长6.0%/ 26.6%。料酒业务快速放量，首次突破2亿，高端香醋收入达2.64亿元，同比增长8.61%。从量价拆分角度来看，食醋和料酒销量分别同比增长4.61%和33.5%，吨价变动+1.34%和-5.17%，量增是收入增长主要驱动力。

2019年毛利率大幅改善，销售费用率上行。2019年公司销售毛利率为45.32%，同比提升3.13pct。其中，醋和料酒分别同比提升2.52pct和3.17pct。毛利率上升主要系公司酿造产能利用率提升、对部份品类提价以及采购成本下降所致。2019年公司期间费用率同比增长1.93pct至26.78%。其中销售/ 研发/ 管理/ 财务费用率分别为17.28%/ 2.89%/ 9.21%/ 0.29%，同比变动+2.38pct/ +0.07pct/ -0.20pct/ -0.25pct。销售费用率提升系加大促销活动导致费用支出增多。

一季度毛利率承压，费用率优化，静待改革红利释放。2020Q1醋实现3亿收入，同比增长0.18%，其中黑醋受餐饮端影响收入有所下滑，白醋保持双位数增长。料酒收入8044.6万，同比增长26.96%，持续放量。2020Q1公司毛利率40.50%，同比减少3.27pct，主要系今年起运输费用调整至营业成本以及毛利率低的料酒占比提升。2020Q1公司期间费用率同比下降5.22pct至20.86%，费用率优化明显。新董事长上任后，聚焦主业、推进营销及渠道改革以及加大人员激励，内部机制改革有望带来管理效率提升，为企业增长赋能。

盈利预测：受疫情影响，下调盈利预测。预计2020-2022年EPS为0.48、0.56、0.66元，对应PE为40倍、34倍、29倍，维持“买入”评级。

风险提示：餐饮渠道压力加大，食品安全问题，原材料价格波动。