长城证券--石油石化行业页岩油气系列研究(一):美国页岩油未来几年将对全球油价形成持续压制【行业研究】

原标题：长城证券--石油石化行业页岩油气系列研究(一):美国页岩油未来几年将对全球油价形成持续压制【行业研究】 来源：长城证券

【研究报告内容摘要】

美国页岩油增产空间大,对原油市场响应迅速。 目前,美国原油产量全球排名第一。 2018年美国页岩油产量达 650万桶/天,贡献了美国原油总产量 59%的份额。 页岩油短期供应爆发力取决于库存井数量,截至 2019年9月,美国 48州库存井 7794口,为历史较高水平。根据 EIA 预测, 2020年美国原油产量将会达到 1309万桶/天,比 2019年产量增长约 80万桶/天,是不容小视的边际供应量。 此外, 页岩油气井开发周期一般只需 3-6个月。 根据以往, 在油价远低于页岩油成本的时候, 新井产量衰减较快,美国页岩油可实现迅速减产;当油价高于页岩油成本的时候,启动库存井,美国页岩油可实现迅速增产。美国页岩油气的开采生产灵活度高,能够对原油市场形成快速响应。

页岩油企业生产成本分析。 我们根据原油产量、生产地区等指标, 选取了Chevron、 EOG Resources、 Concho Resources、 Oasis Petroleum、 ContinentalResources 和 Sanchez Energy Group 为研究对象,覆盖 Permian、Eagle Ford、Bakken 这三个最重要的页岩油气生产地区(该三产区页岩油产量占美国页岩油产量逾 80%)。 通过对各个页岩油气公司财务报表的深入研究,我们计算出了以上各个公司页岩油的平衡油价(盈亏平衡油价)。通过对比分析,我们认为 2018年页岩油气生产企业的平均完成成本在 50美元/桶左右。

管输束缚逐渐解除, 助美国页岩油快速进入需求市场。 2018年四季度以来, Bridge Tex、 Midland Sealy 和 Sunrise 管道项目相继提前投产。 未来两年内, Permian 盆地至美湾地区的原油输送能力会逐步加强。其中, 2019年待投产管输运能约为 160万桶/日,且都是在今年下半年投入运行。 2019年三季度 EPIC 项目已经开始商业化运行,管输运能总计提升 55万桶/日,Gray Oak 项目计划在四季度投产,预计会增加 38.5万桶/日的管输运能。

当 2019年的所有管道项目都投产后, Permian 盆地总管输运能将达到 505万桶/日,这些新增管输运能不仅能够吸收该地区的新增产量,而且还可以消化大量的原油库存。因此,随着管道项目的投产运营, Permian 盆地页岩油产量能够快速被市场消化。

美国页岩油行业集中度提升,页岩油潜力有望得到进一步释放。 美国页岩油产业的蓬勃发展是由众多中小型公司推动的。据统计,美国有 7000多家涉及页岩油业务的公司,其中 6900多家是中小型企业。页岩油属于非常规油气资源,页岩油井的有效生命周期为 2-3年,生产过程中不得不持续性地钻探新井,这是典型的资本驱动行业。近期,埃克森美孚、英国石油公司、壳牌等纷纷扩大了在 Permian 盆地的业务规模, Chevron 更是以 330亿美元收购独立石油公司 Anadarko,后者在 Permian 盆地的年产出约合 40亿桶油当量。由于这些石油巨头的财务状况更加健康,而且业务涵盖勘探开发、油气集输、炼油化工以及油品销售,具有全产业链竞争优势,抗风险能力要远远好于中小型页岩油生产商。能源巨头们的入局将显著提升美国页岩油行业集中度,页岩油潜力有望得到进一步释放。

美国页岩油将会持续压制原油价格。 全球原油供过于求,而且供过于求的程度呈现上升趋势。 2019年 11月,全球原油需求约为 9414万桶/日,全球原油供给约为 10214万桶/日,供给量超过需求量 800万桶/日。 EIA 的模型预测,在当前资源和技术水平的假设前提下, 2020年比 2019年产量增长约 80万桶/天, 而且美国原油产量在未来十年都会得到持续增长。在低油价的时期,页岩油产量会迅速下降,在高油价时期,页岩油产量会迅速提升。 EIA 预测的产量不代表美国页岩油将会按照这个速度增产,但是该预测能代表美国页岩油增产潜力大。我们认为,美国页岩油将会对全球原油价格产生持续压制作用。

风险提示全球原油需求超预期变化; 全球原油供应超预期变化;地缘政治事件