华能水电(600025)汛期来水偏枯，电价提升贡献三季度主要业绩增量

原标题：华能水电(600025)汛期来水偏枯，电价提升贡献三季度主要业绩增量 来源：中信建投

事件

华能水电 发布2019年三季度报告，归母净利润大增116.71%华能水电发布2019年三季度报告，公司2019年前三季度实现营业收入163.15亿元，同比增长44.21%；实现归属于上市公司股东的净利润48.65亿元，同比大增116.71%；净资产收益率为10.48%，同比上升4.9个百分点。公司三季度单季实现营收57.27亿元，同比增长18.23%；实现归母净利润20.49亿元，同比增长48.7%。

简评

汛期来水偏枯致发电增速放缓，电价提升贡献业绩增量

公司电源结构以水电为主，风电、光伏为辅，主要装机位于云南省，历年水电业务均为公司营收及利润的主要来源。受汛期来水偏枯影响，今年前三季度澜沧江流域来水量小湾断面同比偏枯15.5%，但得益于公司上半年澜沧江上游乌弄龙、里底、黄登和大华桥水电站新增机组的陆续投产及西电东送电量大幅增加改善水电消纳，公司前三季度累计实现发电量818.76亿千瓦时，同比增长35.50%。公司前三季度不含税电价为0.201元/千瓦时，较去年同期增长约1.2分钱。公司三季度单季实现发电量279.91亿千瓦时，同比增长7.1%，如果剔除四座新投产机组的影响，公司存量机组单季发电量为195.35亿千瓦时，同比下滑12.66%。公司三季度单季不含税电价为0.206元/千瓦时，同比增长1.93分。整体来看，受汛期来水偏枯影响，公司三季度单季电量增速环比明显放缓。但得益于新投产的澜沧江上游电站外送广东协议电价显著高于公司存量机组，公司综合电价同比提升明显，增厚利润总额约5.4亿元，贡献三季度主要业绩增量。

在建工程陆续投产，产业布局提振远期空间

截至目前，公司澜沧江上游云南段的五个水电站新机组已陆续投产，公司已全面实现梯级水电站的联合优化调度，未来盈利稳定性有望进一步提升。公司拟以现金19.98亿元收购紫石资本持有的华电金中公司11%的股权，低于评估备案价23.4亿元。考虑到公司此前曾以61.17亿出售金中公司23%股权(当时评估价值48.92亿元)，此次股权收购对价较为合理。此次产业布局有望增加公司水电权益装机61.48万千瓦，有利于公司未来获取稳定的投资收益。

折旧稳定，税费回落，给予华能水电“买入”评级

公司折旧政策及折旧率均较为稳定，度电折旧受益于发电量提升有所下降。今年前三季度公司财务费用率为20.86%，同比下降4.98个百分点。随着公司在建工程逐步投产，未来公司现金流有望持续好转，有利于公司降低财务费用。考虑到2019年是公司的扶贫支出的最后一年、所得税优惠有望持续，我们预计2019-2021年公司将分别实现营业收入210.16亿元、205.48亿元、201.91亿元，归母净利润分别为53.78亿元、58.38亿元、58.8亿元，对应EPS分别为0.30元、0.32元、0.33元，维持“买入”评级。

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