山鹰纸业(600567)2019年半年报点评：营收略承压盈利环比改善，国际化产业链协同有序推进

原标题：山鹰纸业(600567)2019年半年报点评：营收略承压盈利环比改善，国际化产业链协同有序推进 来源：国泰君安

本报告导读：

公司发布2019年半年报，业绩略低于预期。纸价回落营收承压，期间费用率上升影响盈利。长期看公司产能持续投放、深度国际化有序推进，产业链协同强化成本优势。

投资要点：

调目标价至3.47元，下调至谨慎增持评级。公司发布2019年半年报，业绩略低于预期。考虑宏观经济趋缓与造纸周期下行影响营收盈利水平，公司调整销售策略，海外并购拉升管理研发费用率，下调公司2019-2021年EPS至0.43(-0.27)/0.49(-0.28)/0.56(-0.30)元，参考同业给予公司2019年8倍PE，下调目标价至3.47元，下调至谨慎增持评级。

中报业绩略低于预期，期间费用率上升。2019H1公司实现营收111.70亿元，同降6.56%，归母净利润9.25亿元，同降45.77%；管理与研发费用率同增4.04pct至7.25%，系并表凤凰纸业与WPT薪酬增加较多；综合毛利率20.36%，净利率8.17%。Q2归母净利润4.67亿元，环比增长1.96%，毛利率环比提升1.09pct至20.87%，净利率环比降低0.86pct至7.77%。

需求疲软加速落后产能退出，公司盈利能力有望修复。终端需求减少压制箱板纸需求，行业销量和价格均有所下降，公司针对性调整销售策略，控制接受价格偏低业务订单，H1箱板原纸毛利率同降4.79pct。外废配额持续缩减迫使落后产能退出，公司成本优势显著，盈利能力有望修复回暖。

深度国际化有序推进，产业链协同强化成本优势，华中基地即将投产贡献增量。H1北欧纸业和联盛纸业分别实现净利润1.68和1.59亿元，同增11.26%和5.3%。公司同步布局新再生纤维可进口资源，至2019年底公司将在现有外废额度基础上另增42万吨再生浆，确保原材料供应并降低成本。华中基地规划产能220万吨预计下半年投产，将成为新利润增长点。

山鹰纸业(600567)2019年半年报点评：营收略承压盈利环比改善，国际化产业链协同有序推进